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Capital de Riesgo: Experiencia
Comparada EEUU y Chile
John C. Edmunds
Santiago
Enero 2003
Principales Temas de Esta Charla
• Observaciones sobre el distinto rol que el capital
de riesgo juega en los dos países, y sobre las
distintas
aspiraciones
de
los
jóvenes
emprendedores en ambos países.
• Exitos hasta la fecha y el esfuerzo chileno para
relanzar el capital de riesgo.
• Ideas para fomentar más movimiento de capital de
riesgo y ofertas inciales de acciones.
Definiciones
•El Capital de riesgo financia distintas etapas de un
negocio. Involucra alto riesgo, ya que una parte
importante de las inversiones que financia fracasan
finalmente.
•Los retornos de la inversión son básicamente derivados
de ganancias de capital, la cual se obtiene al venderse las
acciones de la compañía a un tercero.
•Es típicamente aportado por inversionistas pacientes y
capacitados para ofrecer consejos que agreguen valor.
Roles Distintos, 1
• El sueño de los emprendedores norteamericanos es
formar una sociedad por acciones, levantar capital
de riesgo, usarlo para arrancar la empresa, y tan
pronto como posible, lanzar una emisión de
acciones al público. Tratan de crear una empresa
viable, pero el objetivo más inmediato es llegar al
punto donde pueden lanzar una emision de
acciones. Cuando preparan su emisión de acciones,
muchas veces reciben una oferta de adquisición de
una empresa grande.
Roles Distintos, 2
• Los emprendedores norteamericanos planean
vender acciones en cada etapa de la financiamiento
de la empresa, como parte normal y rutinaria del
proceso de levantar financiamiento; y muchas
veces venden tantas acciones en las varias rondas
de financiamiento que pierden el 51% de control
de la empresa.
• El sueño es hacerse millionarios, no de quedarse
con 100% de las acciones de la empresa. Por eso
los fundadores siguen vendiendo acciones después
de la emisión al público.
Roles Distintos, 3
• Los norteamericanos no se identifican tanto con las
nuevas empresas que crean. Están conscientes de
que una vez que han vendido mas del 50%, y la
empresa tiene problemas, los fundadores pueden ser
echados. Esta posibilidad no les preocupa porque lo
consideran normal.
• El enfoque de los emprendedores norteamericanos
es hacia el corto plazo. Para ellos un plazo de cinco
años, del inicio al éxito, es aceptable.
Roles Distintos, 4
• Para los emprendedores norteamericanos, definen
que han tenido éxito si la empresa llega a un
evento de liquidez.
Roles Distintos, 5
• En los EEUU la bolsa es la institutución más
dinámica de la economía, y su rol en la
asignación de recursos es más dominante.
• Además de captar recursos, la bolsa anima la
imaginación
emprendedores.
de
los
que
aspiran
ser
Roles Distintos, 6
• Los emprendedores Chilenos que he conocido
tienen aspiraciones distintas.
• Conciben y matizan todo el proceso de crear una
empresa de una manera muy distinta de los
emprendedores norteamericanos.
Roles Distintos, 7
• Los emprendedores chilenos, cuando conciben una
empresa nueva, piensan primero en la tecnología de
producción, y luego del mercado por el producto.
Se preocupan de la viabilidad de la empresa nueva,
y no se enfocan en cuánto puede valer la empresa
porque no están creando la empresa para venderla.
Roles Distintos, 8
• Muchos emprendedores chilenos piensan que el
capital de riesgo es
para empresas de alta
tecnología, y que no podrán acceder a él si
proponen una empresa de tecnología corriente.
Roles Distintos, 9
• Los dos motores de la economía norteamericana son
la innovación empujada por las empresas nuevas y
la inmigración de extranjeros que empiezan nuevas
empresas.
Roles Distintos, 10
• La economía chilena, en su época de rápido
crecimiento, tuvo otro motor, siendo éste las
inversiones productivas llevadas a cabo por las
grandes empresas y financiadas por la canalización
del ahorro hacia esos proyectos.
Relanzando el Rol
• Aquí he observado un esfuerzo serio y sostenido para
relanzar el capital de riesgo, y para fomentar la
creación de nuevas empresas.
• Los chilenos no están contentos con el crecimiento
económico que el país ha logrado en los últimos cinco
años.
• Es un record envidiable, pero veo fuertes deseos de
mejorarlo.
Relanzando el Rol, 2
• El país ya cuenta con una base sólida. El sector
financiero es excelente, y cuenta con gente altamente
capacitada. Ya tiene docenas de fondos de capital de
riesgo.
• El tamaño relativo del sector de capital de riesgo aquí
es semejante al sector de los EEUU, con respeto a la
relación activos totales y colocaciones como
porcentaje del PIB.
Relanzando el Rol, 3
• El tamaño del sector parece inadecuado debido
a la baja rotación de activos de los fondos
chilenos.
Relanzando el Rol, 4
• La falta de nuevas emisiones de acciones es
clave. Si el país logra reactivar el mercado de
nuevas emisiones de acciones, sería un paso
gigantesco hacia un importante salto en el
crecimiento de la economía chilena.
El Esfuerzo Nacional Chileno
• Este esfuerzo ha producido la Ley de OPAs; el
reajuste de las leyes de rentas internas
(desgravación de ganancias de capital, etc.);
Ley multifondos; Ley de ahorro voluntario; La
bolsa emergente.
El Esfuerzo Nacional, 2
• Considero que habrá que poner en vigor más
medidas similares a las que ya se han
implementado, para provocar así, una ola de
financiameinto de nuevas empresas.
El Esfuerzo Nacional, 3
• Las reformas a las leyes del mercado de capitales que
ya se han hecho, están muy bien diseñadas; y he
observado la comunicación entre técnicos dentro y
fuera del gobierno para perfeccionar el texto de cada
proyecto de ley.
El Esfuerzo Nacional, 4
• En vista de la perspecitva negativa para 2003 (Irak,
Corea del Norte, etc.) recomiendo unas medidas
agresivas para la próxima fase de la reforma de los
mercados de capitales aquí.
Idea para renovar la liquidez de
los fondos de capital de riesgo
• En esta oportunidad quisiera hablar de una
medida para acelerar el movimiento de capital
y mejorar la liquidez: La Bolsa Emergente.
• Esta, para mí, es un mecanismo que puede
mejorar la liquidez de los fondos de capital de
riesgo.
Idea para relanzar el capital de
riesgo, 2
• Una buena foma de liberar el dinero
inmovilizado en los portafolios de los fondos
sería si muchas empresas que consiguieron
capital de riesgo tuviesen la posibilidad de
lanzar emisiones de acciones al público.
Idea para relanzar el capital de
riesgo, 3
• El problema ha sido la falta de demanda por los
papeles que las empresas colocarían a través de la
Bolsa Emergente.
• Mi recomendación es que los títulos que se ofrezcan
en la Bolsa Emergente sean bonos convertibles. De
esa manera los compradores tendrían más ánimo de
comprar.
Idea para relanzar el capital de
riesgo, 4
• El problema es que todavía no hay un incentivo
bastante fuerte para motivar los compradores.
• Había tiempo atrás, un sesgo contra la compra de
acciones en la ley de rentas internas.
Sesgos e Incentivos
• El sesgo era que si una persona compró una acción o
bono, y obtuvo una ganancia, tuvo que pagar
impuestos sobre la ganancia.
• Pero si tuvo una pérdida, no pudo restar la pérdida
contra sus ingresos ordinarios.
Ilustración Gráfica del Sesgo
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Sesgos y Incentivos, 2
• Ese sesgo se corrigió hace un año.
Ahora los
inversores no pagan impuestos sobre ganancias de
capital.
• Pero todavía no hay un sesgo positivo, ya que si
compran un título en la Bolsa Emergente y tienen
pérdida, ésta no puede ser restada de sus ingresos
ordinarios.
Dos Estímulos
• Propongo dos variantes de un esquema de estímulo
para su consideración.
• Ambas variantes tienen pre-requisitos.
• Las empresas que colocan títulos a través de la Bolsa
Emergente tendrían que mostrar que usaron los
procedimientos para comprar maquinaria o para
contratar más gente.
Dos Estímulos, 2
• La primera variante es permitir que los inversores
que compran títulos en la Bolsa Emergente resten sus
pérdidas a su ingreso ordinario.
• Tendrían que tener los títulos tres años para acceder a
este tratamiento fiscal favorable a las pérdidas.
Ilustración Gráfica del Primer
Estímulo
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Dos Estímulos, 3
• La segunda variante es más favorable a los
inversores. Se les da un crédito fiscal después de tres
años, para reponer una parte de las pérdidas, en caso
de que hubiese.
Ilustración Gráfica del Segundo
Estímulo
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Efectos Macros de los Estímulos
• Supongamos que los estímulos funcionan y un total
de 100 empresas emiten títulos a través de la Bolsa
Emergente. Cada una coloca US$ 2 millones de
papeles.
• Las familias que controlan esas empresas no podrían
sacar el dinero de las empresas sin perjudicar los
inversores que compraron los títulos.
Efectos Macros de los Estímulos,
2
• Tendrían que invertir los US$2 millones en la
empresa, comprando nueva maquinaria o contratando
más gente.
• Así el fisco recaudaría el ingreso que habría dejado de
ganar por el tratamiento favorable a los inversores.
Los impuestos de planilla le recompensaría.
Más Efectos de los Estímulos
• Además de los efectos sobre los inversionistas, las
empresas que emitirían títulos, y el fisco; existen dos
efectos más que son importantes.
• Uno es que el valor de las empresas subiría. Otro es
que se atraería inversión extranjera de portafolio.
Conclusión
• Chile tiene una base sólida de infraestructura
financiera, docenas de fondos de capital de riesgo
con años de experiencia, un marco legal bueno, y
voluntad política para fomentar muchas nuevas
empresas.
• El país no se ha beneficiado del capital de riesgo
tanto como puede.