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Dolarización
Eric Parrado
Universidad Adolfo Ibáñez
IMF CAPTAC-DR
Seminario Regional sobre Operaciones Monetarias
Managua, Enero 24-28, 2010
Agenda
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Introducción
¿Qué es dolarización?
¿Por qué se produce la dolarización?
Dolarización en Latino América
¿Cómo afecta la dolarización a la política
monetaria?
• ¿Son los sistemas financieros dolarizados
frágiles?
• ¿Se puede desdolarizar?
• Consideraciones finales
¿Qué es dolarización?
• Se produce dolarización cuando una moneda
extranjera se utiliza como medio de pago y
depósito de valor en paralelo con la moneda
nacional.
• Varios factores pueden afectar el grado de
dolarización de la economía (medida como la
proporción de depósitos en moneda extranjera
en el país en los depósitos bancarios totales en el
país)
¿Por qué se produce la dolarización?
• Un factor es la inflación. Los residentes de los
países con una inflación alta y variable pueden
preferir hacer negocios en moneda extranjera,
cuyo valor es más estable.
• El diferencial de tipos de interés entre los
instrumentos denominados en moneda nacional
y extranjera también influye en las preferencias
del público, junto con la expectativa de los
futuros movimientos del tipo de cambio.
¿Por qué se produce la dolarización?
• Una extensa literatura ha analizado las causas de la
dolarización de los depósitos, con explicaciones
basadas en cubrir una variedad de riesgos:
▫ Estos incluyen los riesgos relativos del tipo de cambio
real y la inflación, medida a partir de covarianzas (Ize
y Levy Yeyati, 2003),
▫ La ampliación de los efectos de credibilidad, por
ejemplo, cuando existen temores de un colapso del
régimen monetario y de un retorno a los altos e
inestables niveles de inflación que conducen a un
diferencial persisten te entre la volatilidad esperada y
observada (Calvo y Guidotti, 1989; Ize y Parrado,
2002; Jeanne, 2003).
¿Por qué se produce la
dolarización?
• Ize y Levy Yeyati (2003) mostraron que la proporción de
dólares en la cartera (de varianza mínima) depende de la
estabilidad del tipo de cambio real, del nivel de precios
internos y su correlación.
• λ mide la dolarización MVP. Fácilmente se puede
comprobar que la dolarización aumenta si aumenta
volatilidad de la inflación, y disminuye con la volatilidad
de la depreciación real del tipo de cambio.
Dolarización en Latino América
• Los países latinoamericanos están entre los más
dolarizados del mundo.
• Si bien el grado de dolarización varía ampliamente entre
los países de la región, en la mayoría de los casos la
proporción de depósitos en moneda extranjera al total de
depósitos bancarios supera el 30 por ciento (2009).
• América Latina no está sola en este sentido: otras
economías emergentes, como los antiguos países de la
Unión Soviética y los países del sudeste europeo también
muestran un alto grado de dolarización, que van desde
un 30 por ciento a un 70 por ciento.
Dolarización en Latino America
• Sin embargo, algunos países de América Latina
han logrado alcanzar una reducción significativa
de la dolarización en los últimos 10 años, en
particular los países con alta dolarización.
• Los ejemplos más prominentes son Bolivia,
Paraguay y Perú, donde la proporción de
depósitos en moneda extranjera se redujo del 93
al 53 por ciento, del 66 por ciento al 38, y del 76
al 56 por ciento, respectivamente.
Dolarización en Latino America
• Si bien esta tendencia a la baja se ha desacelerado
recientemente, con la interrupción asociada a la
crisis financiera mundial, los niveles de dolarización
en estos países siguen siendo muy inferiores a los
vigentes a partir de 2001.
• Esta tendencia a desdolarización representa una
preferencia cada vez mayor por la moneda nacional,
que pueden ser vinculados a la mayor confianza que
viene con la eliminación de la alta inflación y la
aplicación de las políticas económicas y financieras
sólidas.
Dolarización en Latino America
Depósitos en Moneda Extranjera (% del total de depósitos)
100%
90%
80%
70%
60%
50%
40%
30%
20%
10%
0%
Argentina
Costa Rica
Honduras
Paraguay
Bolivia
Republica Dominicana
México
Perú
Chile
Guatemala
Nicaragua
Uruguay
¿Cómo afecta la dolarización a la
política monetaria?
• Los modelos estándares de una economía pequeña y
abierta de orientación, como Ball (1999) y Svensson
(2000), entregan un papel central para el tipo de
cambio en la transmisión de la política monetaria a
la inflación.
• Un aumento de la tasa de interés de política, por
ejemplo, para hacer frente a presiones
inflacionarias, conduce a corto plazo a una
apreciación del tipo de cambio nominal, que a su vez
ayuda a atenuar las presiones inflacionarias a través
de canales directos e indirectos.
¿Cómo afecta la dolarización a la
política monetaria?
• El canal directo refleja el impacto del cambio de
tipo de cambio sobre el cambio en el índice de
precios al consumidor.
• El canal indirecto trabaja a través de los efectos
contractivos de la apreciación cambiaria real en
la demanda agregada, la producción y los
precios.
¿Cómo afecta la dolarización a la
política monetaria?
• En cuanto al caso de una economía con dolarización
financiera, las principales diferencias son las siguientes:
• En primer lugar, por lo general, se espera que el tipo de
cambio juegue un papel de anclaje más importante que en una
economía no dolarizada, induciendo así un pass-through
superior de los tipos de cambio a los precios.
• A su vez, los posibles efectos negativos de las grandes
fluctuaciones del tipo de cambio tiene probabilidades de
inducir el miedo a flotar (fear of floating) de las autoridades y
exigir que se estreche el control sobre el tipo de cambio,
incluso cuando los shocks son transitorios.
¿Cómo afecta la dolarización a la
política monetaria?
• Marcos alternativos de reacción
Metas de Inflación
Miedo a Flotar
Inflación
Competitividad
Meta final secundaria
Competitividad
Inflación
Objetivo operacional
Tasa de interés
Tipo de cambio
Amortiguador primario
Tipo de cambio
Reservas
Reservas
Tasa de interés
Meta final primaria
Amortiguador secundario
¿La dolarización ha promovido la
profundización financiera?
• Intuitivamente, parece que la dolarización permitiría ayudar a
mantener la intermediación financiera en el país, dado que se
ofrece una cobertura inflacionaria para los depositantes.
• Una evidencia más directa sobre si la dolarización ayuda a
mantener la profundidad de la banca se desprende de la
experiencia negativa de los países que han sufrido una
conversión forzada de los depósitos en dólares a moneda
local, incluyendo a Bolivia en 1982 y Perú en 1985.
▫ Como se documenta en Savastano (1996) y Baliño et al (1999),
una característica notable de estas experiencias fue una fuerte
contracción de la intermediación interna localmente. En Bolivia y
Perú, la intermediación sólo se recuperó una vez que los
depósitos en dólares fueron nuevamente permitidos.
¿La dolarización ha promovido la
profundización financiera?
• De Nicoló, Honohan, e Ize (2005) muestran que
tanto la dolarización como la inflación en una
regresión simple de corte transversal usando
profundidad financiera como variable
dependiente (M2 a PIB), se obtiene un
coeficiente negativo en ambas variables.
• Sin embargo, para los países con alta inflación,
una mayor dolarización está asociada con
sistemas bancarios más profundos.
¿La dolarización ha promovido la
profundización financiera?
¿Son los sistemas financieros
dolarizados frágiles?
• Los sistemas financieros dolarizados están expuestos a los
riesgos de solvencia y liquidez.
• En cuanto a solvencia, los riesgos principales provienen de los
descalces de monedas en el caso de grandes depreciaciones.
Los descalces de moneda pueden afectar a las hojas de
balance de los bancos directamente, o indirectamente,
empeorando la calidad de su cartera de préstamos en dólares.
• Los bancos con grandes pasivos en dólares deben equilibrar
sus posiciones en divisas otorgando i) préstamos en dólares a
empresas o personas que reciben ingresos en moneda local o
ii) depositando activos en dólares en el extranjero.
¿Son los sistemas financieros
dolarizados frágiles?
• Las posibilidades de descalce de monedas se ven exacerbadas por la brecha
entre la dolarización financiera y real.
• Cuando la mayoría de los precios y los salarios siguen siendo fijados en
moneda local, y la dolarización financiera es generalizada, las transacciones
reales y las financieras efectivamente se hacen en diferentes monedas.
• Por lo tanto, las depreciaciones grandes pueden tener efectos catastróficos.
• Este fenómeno puede afectar también a los gobiernos cuyos ingresos
tributarios son en moneda local, mientras que su endeudamiento es en
moneda extranjera.
• Si el sistema bancario nacional tiene una gran exposición con el gobierno, la
insolvencia del sector público puede, por lo tanto, de inmediato llevar a la
insolvencia bancaria.
¿Son los sistemas financieros
dolarizados frágiles?
• Las crisis de liquidez y de solvencia están
claramente relacionadas entre sí.
• Al empeorar la solvencia de los prestatarios y de
los bancos, el riesgo de crédito derivado de una
gran devaluación aumenta el riesgo de retiros de
depósitos, anticipándose o reaccionando frente a
una devaluación.
¿Son los sistemas financieros
dolarizados frágiles?
¿Se puede desdolarizar?
• Una política de desdolarización duradera requiere una
estabilización macroeconómica creíble y la aplicación de políticas
adicionales.
• La inflación baja y estable aumenta la confianza en la moneda local
y actúa como cobertura para preservar el poder adquisitivo.
• Mientras que un cierto nivel de desdolarización se puede lograr en el
contexto de un régimen de tipo de cambio fijo, un régimen de tipo
de cambio flexible parece ser más favorable para desdolarizar.
• Una política cambiaria que permite movimientos del tipo de cambio
introduce un desincentivo a la dolarización financiera ya que el
riesgo de cambio se hace más evidente.
¿Se puede implementar metas de
inflación en economías dolarizadas?
• Las metas de inflación han contribuido a tasas de
inflación relativamente bajas en economías de mercados
emergentes.
• Aunque las condiciones previas necesarias para una
implementación exitosa no estaban en su lugar.
• La existencia de regímenes de tipo de cambio
administrado, la falta de instrumentos de mercado para
cubrir riesgos de tipo de cambio, junto con el miedo a
flotar y la dolarización, han sido destacados como
factores que pueden debilitar la eficacia de la política
monetaria.
¿Se puede implementar metas de
inflación en economías dolarizadas?
• Al examinar los diversos aspectos de la
transmisión monetaria y la formulación de
políticas en economías altamente dolarizadas visà-vis economías con bajos niveles de dolarización,
Leiderman, Maino y Parrado (2006) encuentran
que, si bien la dolarización impone diferencias
tanto en la transmisión capacidad de la política
monetaria y su impacto en los sectores reales y
financieros, no se opone a la utilización de
metas de inflación como un régimen de
política.
Consideraciones finales
• Les guste o no a las autoridades monetarias, los depósitos
denominados en moneda extranjera representan un activo
alternativo líquido que puede ser muy atractivo para
inversionistas.
• Pero esto no significa que un régimen cambiario dual con alta
dolarización es la mejor opción posible. Es cierto que puede
ayudar a retener la profundidad financiera si existe alta
inflación, pero una manera más satisfactoria de promover el
desarrollo financiero es el de conseguir que la inflación esté
bajo control.
• Y cuanto más dolarizado es el sistema bancario, también es
más riesgoso.
Consideraciones finales
• La existencia de regímenes de tipo de cambio
administrado, una estrecha base de activos
financieros internos, la falta de instrumentos de
mercado para cubrir riesgos de tipo de cambio,
junto con la dolarización y el miedo a flotar, han
sido destacados como factores que pueden
debilitar la eficacia de la política monetaria.
Dolarización
Eric Parrado
Universidad Adolfo Ibáñez
IMF CAPTAC-DR
Seminario Regional sobre Operaciones Monetarias
Managua, Enero 24-28, 2010