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Desarrollo, Cohesión Social y Democracia Modulo: Desarrollo, Competitividad y Productividad PARAGUAY Asunción, 18 y 19 de noviembre de 2010 Alejandro Micco CIEPLAN / U.de Chile Motivación • El crecimiento económico es una condición necesaria para el desarrollo de los países. • El bienestar de la población esta íntimamente relacionado con el crecimiento. • Ahora ¿Qué determina el crecimiento de los países? – Para contestar esta pregunta veamos cuales son los componentes del crecimiento per cápita de los países. – Y qué políticas afectan estas componentes. Crecimiento y Bienestar PIBpc e indicadores de bienestar 1200 600 Sierra Leone Mozambique Chile Honduras Peru Nicaragua Paraguay Mexico Argentina Brazil Paraguay Chile United States France Australia Portugal Norway Italy 20 PIB pc, miles US$ PPP 2007 40 60 80100 Crecimiento y Bienestar PIBpc e indicadores de bienestar Australia Argentina 95 Norway France Italy United States Portugal Argentina Peru Brazil Chile Mexico 70 Honduras Nicaragua Paraguay 45 Mozambique Sierra Leone 20 Paraguay 20 40 60 80100 PIB pc, miles US$ PPP 2007 Total enrolment in a given level of education, regardless of age, expressed as a percentage of the official school-age population for the same level of education. Crecimiento y Bienestar 1 PIBpc e indicadores de bienestar Chile Norway Australia United States France Italy Paraguay .75 Chile Portugal Argentina Mexico Peru Brazil .5 Paraguay Honduras Nicaragua 0 .25 Sierra Leone Mozambique 20 PIB pc, miles US$ PPP 2007 40 60 80100 Los factores detrás del PIBpc • El producto per cápita (Y / N) es función de: – El nivel de capital en la economía por trabajador ( k = K/L) – El nivel de recursos humanos utilizados en la producción • Número de trabajadores ( L ) – Tasa de empleo (f=L/N) • Capital humano por trabajador – La productividad de la economía (PTF) • Como se utilizan los factores para producir – Productividad intra empresa: innovación, adopción, adaptación de tecnología. – Asignación de los recursos a través de la empresa Fuente de este análisis: Daude, C. y E. Fernandez-Arias (2010) IDEA BID (2010) Los factores detrás del PIBpc • En términos de una función de producción agregada de la economía: Y N A K 1/ 3 (hL) 2 / 3 N Y: Producto k: capital / Trabajador N:Población h: Capital humano A K 1/ 3 L h 2/3 L N A: Productividad (PTF) f: Tasa de empleo Los factores detrás del PIBpc • Primero comparemos LAC con EE.UU. Variables en Términos Relativos a los EE.UU. Paises Argentina Bolivia Brasil Chile México Paraguay Perú Uruguay LAC EE.UU. PIB pc PWT 2005 32% 9% 21% 35% 25% 11% 14% 27% 19% 100% Tasa de PIB por Empleo Trabajador 88% 86% 92% 78% 76% 82% 89% 97% 84% 100% 37% 10% 24% 46% 34% 13% 15% 28% 23% 100% PTF 68% 43% 72% 79% 67% 45% 40% 64% 57% 100% Capital por Capital Trabajador Humano k^0.33 H^0.66 67% 82% 36% 66% 53% 61% 74% 78% 69% 73% 44% 67% 50% 77% 59% 75% 57% 68% 100% 100% Los factores detrás del PIBpc • Primero comparemos LAC con EE.UU. Variables en Términos Relativos a los EE.UU. Paises Argentina Bolivia Brasil Chile México Paraguay Perú Uruguay LAC EE.UU. PIB pc PWT 2005 32% 9% 21% 35% 25% 11% 14% 27% 19% 100% Tasa de PIB por Empleo Trabajador 88% 86% 92% 78% 76% 82% 89% 97% 84% 100% 37% 10% 24% 46% 34% 13% 15% 28% 23% 100% PTF 68% 43% 72% 79% 67% 45% 40% 64% 57% 100% Capital por Capital Trabajador Humano k^0.33 H^0.66 67% 82% 36% 66% 53% 61% 74% 78% 69% 73% 44% 67% 50% 77% 59% 75% 57% 68% 100% 100% Capital por Capital Trabajador Humano k h 30% 74% 5% 53% 15% 48% 40% 69% 32% 63% 9% 55% 13% 67% 21% 65% 18% 57% Los factores detrás del PIBpc: Stock Capital K/L • Para el país promedio de LAC cerrar la ½ de la brecha en el stock de capital (18% a 60%) cerraría la brecha de PIBpc con EE.UU pasando de 19% a 28%. – El K/L en Paraguay es un 9% del K/L en EE.UU. Cerrar la mitad de esta brecha (a 55%), doblaría su PIBpc y cerraría la diferencia del PIBpc de Paraguay c/r a EE.UU de 11% a 20%. • ¿Qué hacer para aumentar el stock de capital? – Estabilidad macroeconómica y política. – Mejorar el mercado de capitales. – El sistema financiero / Bancario. Los factores detrás del PIBpc: Stock Capital K/L • Estabilidad Macroeconómica – La inflación en la región ha dejado de ser un problema. – No se observan grandes desequilibrios en el gasto fiscal y la deuda pública. – No hay grandes déficits de cuenta corriente. Los factores detrás del PIBpc: Stock Capital K/L Capitalización Bursátil EE.UU. Chile Brasil Perú Colombia Panama México Argentina El Salvador Bolivia Ecuador Costa Rica Venezuela, RB Paraguay Nicaragua Honduras Guatemala Crédito al sector privado EE.UU. Chile Brasil Perú Colombia Panama México Argentina El Salvador Bolivia Ecuador Costa Rica Venezuela, RB Paraguay Nicaragua Honduras Guatemala Cred.Sect.Priv (%PIB) 0 50 100 150 •Protección a los pequeños accionistas •Transparencia de la información •Infraestructura financiera •Imperio de la ley •Supervisión ¿Apertura de CK? 200 Cap.Bursatil (%PIB) 0 50 100 150 200 •Derechos de los acreedores (Ley de quiebra). •Derechos / registros de propiedad claros •Transparencia en la información. •Bureau de créditos •Formalidad •Imperio de la ley •Competencia en el sistema •Supervisión Los factores detrás del PIBpc: Tasa de Empleo Tasa de Participación y Ocupación (2007) Valores Urbanos en LAC y Nacionales para Chile y Países OCDE Tasa Participación Tasa Ocupación A rgentina a B rasil c C hile d Co lo mbia e Co sta Rica f Cuba d Ecuado r g El Salvado r f Ho nduras f M éxico i Nicaragua j P anamá k P a ra gua y f P erú l Rep. Do minicanam Uruguay f Venezuela m A m é ric a La t ina o B arbado s m B elice m Jamaica m Trinidad y Tabago m A m é ric a La t ina y e l C a ribe o Unió n Euro pea 19 d Unió n Euro pea 17 d P aíses G7 d No rteamerica d P aí ses OC D E d 59.5 56.9 54.9 61.8 58.5 73.7 61.3 63.6 51.7 60.7 50.5 62.6 59.6 68.9 56.0 62.7 64.9 60.5 67.8 61.2 64.8 63.5 61.2 72.0 73.2 76.6 75.6 73.2 54.5 51.6 51.0 54.8 55.7 72.4 56.8 59.9 49.7 57.8 47.1 57.7 55.3 63.0 47.4 56.7 59.4 55.9 62.8 56.0 58.4 59.9 56.6 66.8 68.0 72.4 72.2 69.1 Fuente: CEPAL y OIT, sobre la base de información oficial de las encuestas de hogares de los países. •Legislación Laboral •Costos altos a la nómina •Costos de despido altos •Beneficios mujeres •Rigideces de la jornada •=> •Informalidad Elevar la participación al nivel de EE.UU. Implica un aumento de la PIBpc en un 16%. Sube el PIBc del país medio de LAC de 19% a un 22%. Los factores detrás del PIBpc: Capital Humano • El capital humano del país promedio de LAC, sólo medido como años de escolaridad ajustado, sin considerar la calidad, equivale a un 57% del capital humano de EE.UU. • Cerrar este gap aumentaría el PIBpc en un 46%. – Se pasa del 9 a 27% del PIBpc de EE.UU. • Si se considera la calidad de Educación, el capital humano en LAC pasa a ser a un 47% del KH de EE.UU. Los factores detrás del PIBpc: Capital Humano • Transición de políticas de cobertura a calidad. • Tema de calidad de la oferta: Colegios y profesores. • Incentivos para los directores de colegios. • Subsidio a la demanda o a la oferta? Los factores detrás del PIBpc: Productividad • Mejorar la productividad tiene un impacto multiplicador en el PIBpc. – Por un lado aumenta la PTF – Aumenta la inversión y el stock de capital. • Aumentar la PTF de forma de cerrar la mitad de la brecha entre LAC y EE.UU. aumentaría en un 100% el PIBpc • El PIB relativo con EE.UU. pasa de 19 a 37%. Los factores detrás del PIBpc: Productividad • ¿Cómo mejorar la Productividad? • Incremento de la productividad dentro de la firma. – Investigación y Desarrollo – Adopción de tecnología – Innovación de proceso, de producto y de gestión. • Incremento de la productividad por reasignación de recursos a través de las firmas. – Mover los recursos productivos a las firmas de mayor tamaño. Los factores detrás del PIBpc: Productividad • Incremento de la productividad dentro de la firma – Apertura económica • Comercio • Inversión extranjera – Capital humano. • Existe complementaridad entre el capital humano y la adopción y la investigación y desarrollo. – Gasto en investigación y desarrollo. Los factores detrás del PIBpc: Productividad Baja inversión en I&D y principalmente Pública. BID 2010 Los factores detrás del PIBpc: Productividad • Incremento de la productividad dentro de la firma – Apertura económica • Comercio • Inversión extranjera – Capital humano. • Existe complementaridad entre el capital humano y la adopción y la investigación y desarrollo. – Gastos – Políticas de Innovación • Investigación básica • Investigación aplicada – Colaboración pública-privada • Políticas de apoyo a la coordinación / Selección de industrias Los factores detrás del PIBpc: Productividad • Incremento de la productividad por reasignación. Existe una tremenda heterogeneidad de la productividad entre las firmas. Los factores detrás del PIBpc: Productividad BID 2010 Los factores detrás del PIBpc: Productividad BID 2010 Los factores detrás del PIBpc: Productividad • Parte importante de la dispersión se da entre firmas de diferentes tamaños. – En LAC las firmas medianas (100-250 empleo) tienen una productividad un 100% mayor que las pequeñas (10-20 empleo) • Pero también dentro las empresas pequeñas existe una tremenda diversidad. BID 2010 Los factores detrás del PIBpc: Productividad • En LAC existe sesgo hacia las firmas pequeñas. – En EE.UU. 9% del empleo en firmas [1-20] – En LAC. 38% del empleo en firmas [1-20] • Mejorar la reasignación aumentaría la productividad en LAC entre 50-60% por ciento. En PIBpc más que se doblaría. Los factores detrás del PIBpc: Productividad Qué esta detrás de esta dispersión: • Problema financiero. – Mal acceso - crédito dirigido . • Sistema de impuestos: – Tasas marginales altas y altas tasas de evasión (INFORMALIDAD). – Sesgo hacia las grandes empresas. • Cobertura del sistema de protección / leyes laborales. – Beneficios altos y baja cobertura (INFORMALIDAD). • Políticas pro-pyme como políticas sociales / subsistencia. • Falta de competencia. – Protección a los incumbentes. – Dificultad para entrar • Baja base de potenciales entrantes – Desigualdad. BID 2010 Conclusión • El bienestar esta fuertemente relacionado con el crecimiento. • Aun tenemos mucho espacio para crecer. – Sólo aumentando la tasa de participación se puede dar un gran salto – La productividad se puede aumentar con algo mucho más simple que tener empresas de Alta Tecnología. – Algo tan baladí como permitir que los recursos se vayan a las mejores empresas tiene un impacto GIGANTESCO en la Productividad y en el crecimiento: un aumentó de un 100% del PIBpc • ¿Qué hacer? – Facilitar exista una fluida entrada y salida de empresas. – Pensar en la competencia como un bien que permite que surjan nuevos jugadores que estén desafiando a los incumbentes. • ¿Qué no hacer? – Confundir políticas de apoyo a la PYME como políticas sociales. – El populismo regulatorio = informalidad = distorsión cumple no cumple – Bajo acceso al crédito y políticas de fomento. BID 2010 Los factores detrás del PIBpc: TFP La PTF es un claro determinante del ingreso per cápita. Los factores detrás del PIBpc Motivación • La estructura de tasas y su relación con la PM es fundamental para comprender la transmisión hacia tasas de más largo plazo. • Por ejemplo, la decisión sobre pedir un crédito hipotecario dependerá de las tasas largas de la economía. • Sabemos que los efectos de la PM sólo se observarán en las tasas de corto plazo, pero como veremos más adelante dicha tasa y la expectativa de evolución futura definen la estructura de tasas. • Este último resultado, lo demostraremos más formalmente en unos momentos más… Definiciones Bonos Bonos con cupones a) Bono con cupón fijo de C hasta la fecha de término. Su precio lo denotaremos por Q y su retorno r. b) Perpetuidad: Bono sin fecha de término, paga C cada periodo y para siempre. Su precio será Q y su retorno R. c) Bullet: paga interés todos los periodos y en la fecha de termino paga el capital. Bonos sin cupones Bonos (cero) que prometen un pago fijo en una fecha dada (ofrecen un solo pago). Por normalización supondremos que el bono paga 1 a termino. Pn ,t rn ,t Precio en t de un bono cero de n periodos. (paga en t+n). Retorno del bono cero. Precios y retornos • Con la notación vista, consideremos un cero a plazo n que paga 1, en t+n. El precio será igual al valor presente del cupón: 1 Pn,t n (1 rn,t ) • Se observa la relación inversa entre el precio y la tasa. Si a causa de un aumento en la demanda sube el precio del bono, su retorno caerá. • ¿Operaciones de Mercado Abierto? Precios y retornos • Veamos el precio de un bono que paga cupones C=1 en cada periodo por n periodos. 1 1 1 Qn ,t ... q q 2 1 rn ,t (1 rn ,t ) (1 rnq,t ) n 1 1 Qn ,t q 1 rn ,t 1 rnq,t n • Se puede demostrar que para un bono consol (n tiende a infinito), la relación negativa entre el precio y el retorno tomará la forma: 1 Qt Rt Estructura de Tasas • De la relación negativa que destacamos, y de los precios de los bonos podemos calcular el retorno de los bonos para los distintos plazos de maduración. • Con lo anterior tenemos la estructura de tasas. El gráfico de la estructura de tasas es lo que se conoce como curva de retorno (curva de rendimiento = Yield curve). • Dicha curva se genera en base a la disponibilidad de instrumentos financieros existentes en la economía. Estructura de Tasas Yield Curve (EE.UU.) 6 5 Retorno 4 3 2 Oct-08 1 Oct-10 Oct-06 0 m1 m3 m6 y1 y2 y3 y5 y7 y10 y20 y30 Madurez Fuente: U.S. Treasury Curva más plana se considera una señal de desaceleración económica futura, expectativa de En expansiva general la tasa LP es superior a laciclo de CP. Dentro¿Qué de laspaso razones estaría riesgo PM para de reactivar el potencial negativo, después delel 2006? inflacionario, menor liquidez de los papeles largos y mayor riesgo de precio. Estructura de Tasas Curva de Retorno Chile y EE.UU.. Expectativas depreciación de la moneda chilena. Spread por riesgo soberano. muestra un indicador financiero de la inflación Como dijimos, dado que esta diferencia noLa esdiferencia exactamente expectativas de inflación se le el mercado distintos plazos. Ojo con conoce como “compensación inflacionaria”.anual ¿Quéesperada orden depor magnitud tieneadicha primas compensación en el LP? ¿Credibilidad de la PM? por riesgo distintas, no es sólo inflación. Tasas foward • Suponga un inversionista que quiere asegurar hoy una tasa de retorno fija en n periodos adelante por un periodo. • El inversionista hoy (t) quiere poner X pesos más en t+n y así obtener alguna rentabilidad en t+n+1. • Precisamente a esa rentabilidad se le conoce como la tasa foward en t+n, de duración un periodo. Tasas foward • La racionalidad del inversionista lo llevará a realizar alguna operación que en términos netos no altere su flujo de caja. 1) El inversionista vende X pesos en bonos (cero) de duración n. 2) El número total de bonos que vende esta dado por: X Pn ,t 3) Cuando los bonos vencen (en t+n) el deberá pagarlos. 4) Con los X pesos que obtuvo de la venta de los bonos, el compra bonos a n+1. 5) El total de bonos que compra esta dado por: X Pn 1,t 6) Dichos bonos le darán igual cantidad en t+n+1. ¿Cuál es el retorno de la operación? Tasas foward ¿Cuál es el retorno de la operación? 1 f n ,t X Pn 1,t Pn ,t X Pn 1,t Pn ,t 1 f n ,t (1 rn 1,t ) n 1 (1 rn ,t ) n Tasa Foward Aplicándole logaritmo a ambos lados de la ecuación: f n,t rn,t (n 1)[rn1,t rn,t ] Tasas foward f n,t rn,t (n 1)[rn1,t rn,t ] Luego, despejando para rn ,t nos queda: y resolviendo recursivamente 1 rn,t r1,t f1,t f 2,t ..... f n1,t n Es decir, la tasa larga es igual al promedio entre la tasa actual y todas Las tasas forward hasta término. Tasas foward • Análogamente, la misma expresión anterior se puede escribir sin la aproximación logarítmica: 1 rn,t 1 r1,t 1 f1,t 1 f 2,t 1 f 3,t ...1 f n1,t 1 n La hipótesis de las Expectativas • Volvamos ahora a la Curva de Retorno, una de las formas que permiten explicar dicha curva es la hipótesis de las expectativas (HE). • Lo central de esta teoría, es que los inversionistas quieren (racionalmente) maximizar sus retornos. • En general los activos financieros serán altamente sustitutos, esto propiciará alto arbitraje entre privados. • Finalmente, al inversionista medio más que preocuparle madurez o liquidez del instrumento, sólo le interesa el demandarlos con el fin de maximizar sus retornos. • Alternativas a la HE que levantan algunos de sus supuestos son: los mercados segmentados y la del hábitat preferido. La hipótesis de las Expectativas • Ambas teorías refutan la existencia de alta sustitución entre instrumentos financieros. • Mercados Segmentados: Los mercados serán distintos (segmentados) en función del tipo de instrumento. La curva de retorno refleja entonces, los movimientos de oferta y demanda en estos mercados. Caso extremo respecto a HE, dado que la sustitución sería cero. • Hábitat Preferido: Existe una sustitución imperfecta. Los inversionistas endógenamente prefieren tasas más cortas. La menor madurez es su ‘hábitat preferido’. Esto, afectaría su demanda y con esto su menor retorno. La menor preferencia a instrumentos largos, justificaría el premio adicional. La hipótesis de las Expectativas • La HE plantea: Expectativa condicional a toda la info. en t Et r1,t k f t ,k Retorno esperado para t+k es igual a la tasa forward para dicho periodo. • Reemplazando las tasas fowards por expectativas, llegamos a la ecuación de HE: 1 rn,t 1 r1,t 1 Et r1,t 1 1 Et r1,t 2 ...1 Et r1,t n1 1 n La hipótesis de las Expectativas • Mediante la aproximación lineal (logarítmica): 1 rn.t r1,t Et r1,t 1 Et r1,t 2 ... Et r1,t n1 n • Vemos que la tasa de interés de largo plazo, será el promedio de las tasas cortas esperadas desde hoy hasta término. • De la curva foward se podría determinar las expectativas de mercado de la TPM (considerando que el BC fija r en el primer periodo). La hipótesis de las Expectativas • La curva foward muestra entonces, la expectativa del mercado sobre la evolución futura de la TPM. • La curva de retorno, de bonos ceros, corresponde a la curva del promedio de tasas (estructura de tasas). • La tasa marginal resultante sería la expectativa de tasas cortas. La hipótesis de las Expectativas La hipótesis de las Expectativas ¿Qué hemos aprendido? • Existe un ancla de largo plazo, y ella debe ser la tasa de interés real de largo plazo (equilibrio) de la economía. • La efectividad de la política monetaria dependerá de su capacidad de afectar la estructura de tasas. • Si el banco central supiera con exactitud el curso futuro de la PM debería anunciarlo. Pero como no lo sabe, es importante, sin que esto sea atarse de manos, comunicar cursos probables, pero por sobretodo el mercado debería entender como actúa la PM. Ej.: sorpresas de actividad e inflación en USA afectan las tasas largas. • Un banco central volátil o con objetivos poco claros, tendrá una política monetaria menos efectiva. Nota • scatter dh2007 gdppc1000, mlabel(pais) xscale(log) ylabel(0(0.25)1)
