Download El traspaso del tipo de cambio a precios en la economía peruana

El traspaso del tipo de cambio a precios en la economía peruana:
¿talón de Aquiles del esquema de metas de inflación?
¿Bajo un contexto de baja inflación, se está libre de
riesgos inflacionarios? Aunque la respuesta parezca
ser que sí, ciertamente no es así. El esquema de
metas de inflación adoptado por el Banco Central de
Reserva del Perú (BCRP) puede verse afectado por el
elevado nivel de dolarización real y financiera, que
convierte a la estructura de costos de las empresas en
altamente dependiente del tipo de cambio. Ante ello,
es necesario conocer en detalle cuál es el impacto
del tipo de cambio en el nivel de precios frente a
diversas situaciones macroeconómicas, así como
en los distintos niveles de la cadena de producción.
Sin una información como esta, se corre el riesgo de
llevar a cabo medidas de política poco adecuadas
que, eventualmente, pueden restarle credibilidad al
Banco Central (BC).
En ese sentido, es necesario realizar trabajos cuyos
objetivos sean brindar ese conocimiento detallado
sobre la respuesta del nivel de precios ante variaciones del tipo de cambio, para evaluar su potencial
impacto en las principales variables macroeconómicas de la economía peruana. Para ello, en este
trabajo se combinaron tres metodologías que permiten estimar y evaluar el impacto del coeficiente de
traspaso entre el tipo de cambio y el nivel de precios
en la economía. Las dos primeras metodologías permiten medir el grado de traspaso del tipo de cambio
a precios en la economía, mientras que la tercera es
útil para examinar, de forma precisa, el papel que
desempeña el BCRP.
La evidencia
Luego del episodio hiperinflacionario de la década
de 1980 y principios de 1990, el BCR adoptó un
esquema de metas de inflación a inicios de 2002. En
la práctica, eso significa que la autoridad monetaria
Foto CIES
Eduardo Morón y Ruy Lama (CIUP)
El esquema de metas de inflación puede verse afectado por el elevado
nivel de dolarización real y financiera.
se compromete a cumplir objetivos explícitos de
inflación y a comunicar, periódicamente, las medidas
de política tomadas para alcanzar dicho objetivo. La
meta de inflación consiste en obtener un valor objetivo de 2,5% de inflación anual, con una holgura de
un punto porcentual. En términos más sencillos, al
BCRP le interesa que la inflación se sitúe dentro del
rango de 1,5% y 3,5% anual. El BCRP ha cumplido
con dicho objetivo desde la adopción de este compromiso, como lo muestra el gráfico 1.
Gráfico 1
Inflación
(variación porcentual anual)
12,0
10,0
11,8
10,2
8,0
6,5
6,0
«La meta de inflación consiste
en obtener un valor objetivo
de 2,5% de inflación anual,
con una holgura de un punto
porcentual»
60
6,0
3,7
4,0
3,7
1,5
2,0
0
2,5
3,5
1,5
-0,1
-2,0
1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005
Fuente: BCRP
Economía y Sociedad 62, CIES, diciembre 2006
Como se intuye, el mecanismo de traspaso se inicia
en la relación existente entre el nivel de precios al
por mayor de los bienes importados y el tipo de
cambio. El tipo de cambio indica qué tantos soles
son necesarios para comprar una unidad de moneda
internacional. Usualmente, se toma como referencia
el tipo de cambio: sol/dólar. En tal sentido, un incremento del tipo de cambio equivale a decir que la
moneda nacional se ha depreciado, pues se necesitan
más soles para comprar un dólar. Este incremento
del tipo de cambio repercute en el precio que deben
pagar los productores nacionales por los insumos
que importan. Dentro de la estructura de costos de
un productor representativo existen dos clases de
insumos, nacionales e importados, los que se tienen
en cuenta al momento de establecer el precio al por
mayor que van a ofrecer. Así, el precio al por mayor
que deciden los productores es una suma ponderada
de los precios de los insumos nacionales e importados. Finalmente, existen costos de distribución que
deben agregarse a ese precio, para obtener el precio
que paga el consumidor del bien. Si se considera
que dichos costos de distribución permanecen rela-
«No obstante, el problema
surge cuando la economía se
enfrenta a contextos de baja
inflación. La política monetaria
bajo este escenario se vuelve
más compleja, porque la
relación entre dinero y precios
se torna inestable»
Economía y Sociedad 62, CIES, diciembre 2006
Gráfico 2
Índices de precios y tipo de cambio
(Variación porcentual últimos 12 meses)
35
30
25
20
15
10
5
0
-5
-10
sept-00
ener-01
mayo-01
sept-01
ener-02
mayo-02
sept-02
ener-03
mayo-03
Uno de esos acontecimientos es el impacto de las
variaciones del tipo de cambio. La inflación no es un
evento aislado dentro de la economía. Como muchas
variables económicas, tiene relación con otras variables. Una depreciación cambiaria tiene efectos en la
estructura de costos del sector privado, básicamente
en los pasivos denominados en moneda extranjera, así
como en el precio de los insumos importados. De esta
manera, las fluctuaciones del tipo de cambio pueden
trasladarse, con diferentes grados de intensidad, al
nivel general de precios.
tivamente constantes, la correlación entre la tasa de
crecimiento del índice de precios al consumidor y
del tipo de cambio es equivalente al porcentaje de
participación de los insumos importados dentro de la
estructura de costos del productor. El gráfico 2 ayuda
a clarificar esta idea.
ener-94
mayo-94
sept-94
ener-95
mayo-95
sept-95
ener-96
mayo-96
sept-96
ener-97
mayo-97
sept-97
ener-98
mayo-98
sept-98
ener-99
mayo-99
sept-99
ener-00
mayo-00
No obstante, el problema surge cuando la economía
se enfrenta a contextos de baja inflación. La política
monetaria bajo este escenario se vuelve más compleja, porque la relación entre dinero y precios se torna
inestable. Cualquier acontecimiento que afecte a la
economía puede generar un desvío de la meta de
inflación que no responde, necesariamente, a medidas de política monetaria.
Tipo de cambio (TC)
Índice de precios al por mayor de bienes importados (IPMI)
Índice de precios al por mayor de bienes nacionales (IPMN)
Fuente: INEI
Estas tres series muestran la evolución del tipo de
cambio (TC), del índice de precios al por mayor para
los bienes importados (IPMI) y del índice de precios
al por mayor de bienes nacionales (IPMN) en variaciones porcentuales de doce meses. Como se aprecia,
la relación entre el precio de los bienes importados y
el tipo de cambio es muy fuerte. Ello indica que las
variaciones producidas en el tipo de cambio tienen
un efecto sólido en el índice de precios de los bienes
importados. Por otro lado, la correlación entre el
índice de precios de los bienes nacionales y el tipo
de cambio no es tan robusta como en el caso anterior.
Esto último se entiende fácilmente, si se piensa en la
participación de los insumos importados dentro de
la estructura de costos de la firma representativa. De
esta manera, los precios de los bienes importados
reaccionan inmediatamente a variaciones del tipo de
cambio. Por el contrario, los demás índices de precios
son más estables en comparación con la depreciación
cambiaria.
Cuantificando los hechos
Para calcular la magnitud de este impacto, se utilizaron dos metodologías. La primera hace uso de
vectores autoregresivos (VAR) para obtener tres tipos
de información relevante sobre los mecanismos de
transmisión del tipo de cambio a precios: (i) medi-
61
ción del impacto de un shock de tipo de cambio en
las diversas tasas de inflación, (ii) medición de la
importancia del tipo de cambio en la volatilidad de
los precios en cada etapa de la cadena de distribución
y (iii) medición del coeficiente de traspaso del tipo
de cambio. La segunda metodología construye una
nueva curva de Phillips, con la finalidad de obtener
el coeficiente de traspaso de la economía.
En la primera metodología, respecto del primer punto,
se evalúa el impacto de shocks cambiarios en los
diferentes índices de precios. El gráfico 3 muestra
la respuesta de diferentes índices de precios ante un
incremento de 1% en el tipo de cambio nominal.
Gráfico 3
Respuesta de los índices de precios ante variaciones
del tipo de cambio
cuatro meses, el impacto en el IPMN tiene un efecto
máximo de 0,1%, para luego diluirse en el tiempo.
Finalmente, para el caso del índice de precios al consumidor (IPC), el impacto máximo es de 0,1%, que
se produce después de ocho meses. Los resultados
empíricos son consistentes con el supuesto de la existencia de una cadena de distribución. Los costos de
transporte y distribución desempeñan un papel en la
amortiguación del impacto del tipo de cambio en el
nivel de precios. Ello se evidencia tanto en la magnitud
como en el rezago existente en la transmisión del tipo
de cambio al nivel de precios.
La técnica de VAR permite, además, conocer la magnitud de la influencia de las variaciones del tipo de cambio sobre los diferentes índices de precios, así como la
variación de dichos índices, que responde a factores
propios. El cuadro 1 contiene dicha información.
Cuadro 1
0,7
0,6
¿Quién está detrás de las variaciones?
0,5
0,4
0,3
0,2
0,1
0
-0,1
-0,2
1
2
3
4
5
6
7
8
9
10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 24
IPMI
IPMN
IPC
IPMI
IPMN
IPC
Tipo de cambio
IPMI
IPMN
IPC
Otros
56,6
13,1
6,8
6,8
16,7
9,5
4,1
58,9
6,1
21,5
8,6
5,7
39,8
29,9
16,0
100,0
100,0
100,0
Total
«Los resultados empíricos son
consistentes con el supuesto
de la existencia de una cadena
de distribución. Los costos
de transporte y distribución
desempeñan un papel en la
amortiguación del impacto
del tipo de cambio en el nivel
de precios. Ello se evidencia
tanto en la magnitud como
en el rezago existente en la
transmisión del tipo de cambio
al nivel de precios»
62
En el caso de los bienes importados, el 56,58% de los
movimientos del IPMI es explicado por movimientos
en el tipo de cambio. El segundo componente más
importante a largo plazo, en este caso, es el shock
Foto CIES
Ante un shock del tipo de cambio de 1%, el IPMI se
incrementa en 0,6%. Dicho impacto decrece monotónicamente en el tiempo. Como era de esperarse, el
impacto sobre los demás índices es menor. Después de
En contextos de baja inflación, la política monetaria se
vuelve más compleja porque la relación entre dinero y precios
se torna inestable.
Economía y Sociedad 62, CIES, diciembre 2006
Foto CIES
El coeficiente de traspaso del tipo de cambio a la inflación estaría entre
el 13% y el 20%
relacionado con el mismo IPMI (13,12%). El IPMN
depende en 58,89% de movimientos en él mismo
y, en menor medida, de movimientos en el IPMI y
el tipo de cambio. Finalmente, el IPC depende en
39,83% de movimientos en el IPMN y en 29,88% de
movimientos en él mismo.
Los resultados obtenidos en el gráfico 3 y en el cuadro
1 corroboran el hecho de que los shocks del tipo de
cambio se transmiten, con distintos grados de intensidad, a los diferentes niveles de la cadena de distribución. El impacto es significativamente mayor para
el precio de los bienes importados en comparación
con los otros niveles de precios.
«Cuando el origen de la
variación del tipo de cambio
es un shock estructural, el que
se puede interpretar como
un shock real, el coeficiente
de traspaso es relativamente
bajo. Por el contrario, cuando
existen variaciones en el tipo de
cambio asociadas a cambios en
la oferta monetaria, el tipo de
cambio afecta en una magnitud
superior al nivel de precios»
ta necesario identificar apropiadamente las fuentes
de variación del tipo de cambio. Mientras que bajo
un shock monetario resulta apropiado intervenir en
el mercado cambiario para mitigar el impacto inflacionario de la depreciación; bajo un shock real, una
intervención podría ser innecesaria porque el riesgo
inflacionario es limitado.
Alternativamente, si se utiliza una estimación de la
curva de Phillips, se encuentra que el coeficiente de
traspaso es 0,134% ante incrementos de 1% en el
tipo de cambio. El cuadro 2 resume los coeficientes
de traspaso encontrados con ambas metodologías.
Cuadro 2
El tercer y más interesante aporte que se puede
obtener con la metodología VAR, es la estimación
del coeficiente de traspaso. Para ello, se consideran
dos escenarios: el primero, en el que la variación del
tipo de cambio tiene un origen externo a la economía nacional; y el segundo, que es consecuencia de
la política monetaria. Bajo el primer escenario, un
incremento de 1% del tipo de cambio ocasiona que
el nivel de precios de la economía se incremente en
0,2%. Por otro lado, un incremento de 1% del tipo
de cambio, como consecuencia de acciones de política monetaria, origina que el nivel de precios de la
economía se incremente en 0,5%.
Un enfoque más global:
¿qué debe hacer el BCRP?
Cuando el origen de la variación del tipo de cambio
es un shock estructural, el que se puede interpretar
como un shock real, el coeficiente de traspaso es
relativamente bajo. Por el contrario, cuando existen
variaciones en el tipo de cambio asociadas a cambios
en la oferta monetaria, el tipo de cambio afecta en una
magnitud superior al nivel de precios. De esta forma,
desde el punto de vista de la política monetaria, resul-
Como siguiente paso se procedió a simular el efecto
de las variaciones del tipo de cambio en el nivel
de precios, en un contexto más general, evaluado
para distintas opciones de política monetaria. Para
averiguar el tipo de política monetaria apropiada en
situaciones de impactos cambiarios, se estimó un
modelo de equilibrio general bajo el marco de una
economía pequeña y abierta, que presenta rigideces
Economía y Sociedad 62, CIES, diciembre 2006
63
Estimación del coeficiente de traspaso
VAR
Coeficiente
de traspaso
Origen
real
Origen
monetario
0,2
0,5
Curva de
Phillips
0,13
en el sector no transable1 de la economía y costos de
distribución en el sector transable. El fin último de esta
metodología consiste en evaluar cuál es la respuesta
de política más apropiada. Para ello, se simula el
efecto de un aumento del tipo de cambio en diferentes
variables macroeconómicas. Se consideraron cuatro
opciones de política monetaria, de las que se obtuvo
el ranquin que se muestra en el cuadro 3.
Foto CIES
Bajo cualquier escenario de simulación, se obtuvo
que la regla óptima era conseguir la estabilidad de
la inflación en el sector de bienes no transables de
la economía. Ello indica que es necesario corregir la
distorsión de rigideces en el sector no transable, básicamente mediante la estabilización de los precios que
Cuadro 3
Ranquin de reglas de política monetaria
1º
2º
3º
4º
Estabilizar inflación de bienes no transables
Estabilizar el tipo de cambio nominal
Estabilizar la oferta de dinero
Regla de tasa de interés
se enfrentan en ese sector, de manera que se aproxime
un comportamiento de precios flexibles. Es decir,
dado que existen rigideces en la estructura de costos
(i.e. salarios pactados), es necesario mantener estables
los precios que enfrentarán los productores, con el
fin de evitar que alteren sucesivamente los márgenes
de ganancia (por extensión, el precio al consumidor)
ante variaciones de los precios de los insumos.
A manera de conclusión
El coeficiente de traspaso en la economía peruana
es una variable importante para tener en cuenta en
el diseño de la política monetaria. Una inferencia
incorrecta acerca de cómo los movimientos del tipo
de cambio afectan la inflación puede llevar a medidas de política monetaria erradas. Las estimaciones
realizadas muestran que dicho coeficiente está entre
13% y 20%, según la técnica que se utilice. Ello es
consistente con la presencia de costos de distribución
en los precios al consumidor.
La regla óptima consiste en estabilizar la inflación en el sector de bienes
no transables de la economía.
1/ Los bienes no transables solo pueden consumirse dentro de la
economía donde son producidos, no pueden exportarse ni importarse, a diferencia de los bienes transables, que sí poseen esa
característica.
64
Finalmente, la opción de política monetaria adecuada
bajo este estudio sugiere que el BCR debe adoptar,
como regla óptima, la estabilización de la inflación
en el sector no transable de la economía.
Economía y Sociedad 62, CIES, diciembre 2006