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Dirección General del Servicio de Estudios
SITUACIÓN MACROECONÓMICA Y CONDICIONES DE
FINANCIACIÓN EN EL CICLO INMOBILIARIO ESPAÑOL
José Luis Malo de Molina
Director General
Conferencia Inmobiliaria Madrid 2008
7 de abril de 2008
ESQUEMA DE LA PRESENTACIÓN
 Expansión y desaceleración de la economía española
 La fase de expansión inmobiliaria y el papel de la financiación
 La maduración del ciclo
 El proceso de ajuste en el marco de las turbulencias financieras
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LA FASE DE EXPANSIÓN
LA LARGA FASE DE EXPANSIÓN DE LA ECONOMÍA ESPAÑOLA SE
APOYA EN:
 Un nuevo régimen macroeconómico consecuencia de la pertenencia a
la UEM:
Estabilidad macroeconómica y bajos tipos de interés
Anclaje de las expectativas de inflación y las demandas salariales
 Dinamismo demográfico asociado en buena medida a la inmigración
 Otros cambios estructurales:
Mayor internacionalización y competencia del sector financiero, que ha
elevado la disponibilidad de crédito y reducido su coste
Reformas por el lado de la oferta, incluyendo privatizaciones, reformas del
mercado de trabajo y liberalización de algunos mercados de bienes
ESTOS FACTORES HAN SOSTENIDO EL CICLO INMOBILIARIO
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2
LA FASE DE DESACELERACIÓN
 Se inició en 2007 con carácter gradual como consecuencia de la propia
maduración del ciclo
 Y del cambio de las condiciones monetarias y financieras
 Se ha visto acentuada por la irrupción de las turbulencias en el verano del
2007
 La senda de desaceleración está siendo más pronunciada a comienzos del
2008
 Revisión de las proyecciones de crecimiento
 El escenario publicado por el Banco de España apunta a un crecimiento del
2,4% en 2008 y del 2,1% en 2009
 Pero con incertidumbre y riesgos a la baja
Por menor dinamismo internacional
Por mayor ajuste inmobiliario
Por problemas para la financiación del crecimiento
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PROYECCIONES DEL BANCO DE ESPAÑA: PIB Y
COMPONENTES DE LA DEMANDA
Proyección
Diferencia con la
previsión publicada
el 30 de marzo de
2007 (*)
2008
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2007
PIB
3,3
3,6
3,9
3,8
2,4
2,1
0,2
-0,7
Consumo privado
4,2
4,2
3,8
3,2
2,3
1,9
-0,3
-0,7
Consumo público
6,3
5,5
4,8
5,1
4,8
4,4
1,0
1,0
Formación bruta de capital fijo
5,2
6,5
7,0
6,0
1,5
0,4
-0,2
-2,2
Inversión en bienes de equipo
5,1
9,2
10,4
11,6
4,4
2,6
2,6
-2,1
Inversión en construcción
5,4
6,1
6,0
4,0
-0,2
-1,2
-1,9
-3,0
Exportación de bienes y servicios
4,2
2,6
5,1
5,3
4,0
4,5
0,0
-1,4
Importación de bienes y servicios
9,6
7,7
8,3
6,6
4,1
3,4
-0,6
-1,9
Demanda nacional (contribución al crecimiento)
4,9
5,3
5,1
4,6
2,7
2,0
0,0
-0,9
-1,7
-1,6
-1,2
-0,7
-0,3
0,0
0,2
0,2
Demanda exterior neta (contribución al crecimiento)
FUENTES: Banco de Esp aña e Instituto Nacional de Estadística (INE).
Tasas de variación anual salvo indicación en sentido contrario.
(*) Un signo "+" ("–") imp lica que la p royección actual es sup erior (inferior) a la p royección p ublicada en marzo de 2007.
Último dato p ublicado p or el INE: IV trimestre de 2007.
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4
PROYECCIONES DEL BANCO DE ESPAÑA: OTRAS
MACROMAGNITUDES DE LA ECONOMÍA
ESPAÑOLA
Proyección
Diferencia con la
previsión publicada
el 30 de marzo de
2007 (*)
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2007
2008
PIB
3,3
3,6
3,9
3,8
2,4
2,1
0,2
-0,7
Deflactor del consumo privado
3,6
3,4
3,4
2,8
3,6
2,3
0,6
0,9
Costes laborales unitarios
2,4
2,5
2,3
2,7
3,4
2,5
0,0
0,8
Remuneración por asalariado
3,0
2,9
3,0
3,6
4,3
3,5
0,2
1,1
Productividad aparente del trabajo
0,6
0,4
0,7
0,8
0,9
1,0
0,2
0,2
Empleo (puestos de trabajo equivalente)
2,7
3,2
3,2
3,0
1,5
1,1
0,0
-0,9
Tasa de paro (% de la población activa)
10,6
9,2
8,5
8,3
9,0
9,8
0,1
0,9
Tasa de ahorro de los hogares e ISFLSH
11,3
11,0
10,5
10,5
10,8
11,4
0,4
0,6
Capacidad (+) / necesidad (–) de financiación de la nación (% del PIB)
-4,8
-6,5
-8,1
-9,5
-10,0
-10,0
-0,8
-0,6
Capacidad(+) / necesidad (–) de financiación de las AAPP (% del PIB)
-0,3
1,0
1,8
2,2
1,2
0,2
1,0
0,2
FUENTES: Banco de Esp aña e Instituto Nacional de Estadística (INE).
Tasas de variación anual salvo indicación en sentido contrario.
(*) Un signo "+" ("–") imp lica que la p royección actual es sup erior (inferior) a la p royección p ublicada en marzo de 2007.
Último dato p ublicado p or el INE: IV trimestre de 2007.
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PROYECCIONES DEL BANCO DE ESPAÑA: RANGO
DE INCERTIDUMBRE
DEFLACTOR DEL CONSUMO PRIVADO
PRODUCTO INTERIOR BRUTO
%
%
4,5
4,5
4,0
4,0
3,5
3,5
3,0
3,0
2,5
2,5
2,0
2,0
1,5
1,5
1,0
1,0
I TR
2006
I TR
2007
I TR
2008
I TR
2009
I TR
2006
I TR
2008
I TR
2007
I TR
2009
PROBABILIDAD DE QUE EL PIB O EL DEFLACTOR DEL CONSUMO PRIVADO SE SITÚE DENTRO DEL INTERVALO (a)
20%
40%
60%
80%
90%
FUENTES: Instituto Nacional de Estadística y Banco de Esp aña.
a. El gráfico muestra la incertidumbre en torno a la p redicción central. Se p resentan intervalos con
p robabilidades del 20, 40, 60, 80 y 90% , resp ectivamente, basados en los errores de p redicción históricos.
Último dato observado: IV trimestre de 2007.
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6
LA FASE DE EXPANSIÓN INMOBILIARIA
DESCENSO DE LOS TIPOS DE INTERÉS
19
INTERBANCARIO A 1 AÑO
PRÉSTAMO PARA LA AQUISICIÓN DE VIVIENDA
PRÉSTAMO A SOCIEDADES
%
17
15
13
11
9
7
5
3
1
90
91
92
93
94
95
96
97
98
99
00
01
02
03
04
05
06
07
08
 La reducción de los costes de financiación desempeña un papel
particularmente relevante…
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7
ELEVADO IMPACTO EN UN SECTOR MUY APALANCADO
APALANCAMIENTO EN LA INVERSIÓN EN
VIVIENDA
DEUDA/RECURSOS PROPIOS
SECTOR INMOBILIARIO
PRECIO VIVIENDA / RBD HOGAR MEDIANO
RESTO DE SECTORES
RELACIÓN PRÉSTAMO-VALOR HIPOTECAS
(%. escala dcha.)
9
8
7
6
5
4
3
2
1
0
%
90
80
70
60
50
40
30
20
10
0
2006
120
100
80
60
40
20
0
2006
 …en el dinamismo de un mercado en el que las decisiones de
oferta y demanda se caracterizan por un elevado grado de
apalancamiento
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8
SOSTENIDO POR UN FUERTE CRECIMIENTO DEL
CRÉDITO
CRÉDITO POR FINALIDADES
COMPOSICIÓN DEL CRÉDITO POR
Tasas de crecimiento interanual
FINALIDADES
ACTIVIDADES INMOBILIARIAS
ADQUISICIÓN DE VIVIENDA
60
ACTIVIDADES INMOBILIARIAS
60
%
50
50
40
40
30
30
20
20
10
10
0
0
00
01
02
03
04
05
06
07
%
00
ADQUISICIÓN DE VIVIENDA
01
02
03
04
05
06
07
 La evolución del crédito para la promoción y la adquisición de
viviendas así lo refleja
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PROLONGADO E INTENSO CICLO DE INVERSIÓN EN
VIVIENDA
INVERSIÓN EN VIVIENDA/PIB
ESPAÑA
REINO UNIDO
EE.UU.
%
10
9
8
7
6
5
4
3
2
1
0
95
96
97
98
99
00
01
02
03
04
05
06
07
 El dinamismo del sector ha sido realmente notable
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10
LA MADURACIÓN DEL CICLO
 Las particulares características de este bien hacen que durante las
fases expansivas del mercado se tienda a producir cierta
sobrerreacción
En precios
En cantidades
 Normalización de las condiciones de financiación
 Revisión de las expectativas de rentas
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11
SE INCREMENTA EL COSTE DE USO DE LA VIVIENDA
COSTE DE USO DE LA VIVIENDA (Estimado)
3,0
%
2,5
2,0
1,5
1,0
0,5
0,0
95
96
97
98
99
00
01
02
03
04
05
06
07
 La desaceleración de los precios y el aumento de los tipos de
interés elevan el coste de uso de la vivienda
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12
SE PRODUCE UN AJUSTE GRADUAL EN PRECIOS Y
CANTIDADES
PRECIO DE LA VIVIENDA.
TASA DE CRECIMIENTO INTERANUAL
2003-2007
INVERSIÓN EN VIVIENDA. TASA DE
CRECIMIENTO INTERANUAL
2003-2007
1988-1992
1988-1992
%
14
12
10
8
6
4
2
0
-2
-4
25
20
15
10
5
0
-5
-10
0
1
2
3
Años
DIRECCIÓN GENERAL DEL SERVICIO DE ESTUDIOS
4
%
0
1
2
3
4
Años
13
SE DESACELERA EL CRÉDITO PARA ADQUISICIÓN
Y PROMOCIÓN DE VIVIENDA
CRÉDITO A SOCS. NO FINANCIERAS
(Crecimiento interanual)
Total
Industria
Act. Inmobiliarias
CRÉDITO A HOGARES
(Crecimiento interanual)
Total
Vivienda
Consumo y otros
%
%
60
30
50
25
40
20
30
15
20
10
10
0
2005
2006
DIRECCIÓN GENERAL DEL SERVICIO DE ESTUDIOS
2007
5
2005
2006
2007
14
A LA MADURACIÓN DEL CICLO SE HAN AÑADIDO
LOS EFECTOS DE LAS TURBULENCIAS
SOBRE LOS TIPOS DE INTERÉS
6,5
PRÉSTAMO A HOGARES PARA LA AQUISICIÓN DE VIVIENDA
PRÉSTAMO A SOCIEDADES DE MÁS DE 1 MILLÓN DE EUROS
PRÉSTAMO A SOCIEDADES HASTA 1 MILLÓN DE EUROS
%
6,0
5,5
5,0
4,5
4,0
ene-07
mar-07
may-07
DIRECCIÓN GENERAL DEL SERVICIO DE ESTUDIOS
jul-07
sep-07
nov-07
ene-08
15
Y SOBRE LAS CONDICIONES DE OFERTA DEL
CRÉDITO
ENCUESTA DE PRÉSTAMOS BANCARIOS.
Oferta de crédito a sociedades no
financieras
oct-07
oct-07
ene-08
0
ENCUESTA DE PRÉSTAMOS BANCARIOS.
Oferta de crédito a hogares para vivienda
ene-08
%
0
-20
-20
-40
-40
-60
-60
-80
-80
-100
-100
Expectativas
situación
general de
la economía
Expectativas
situación
sectores
concretos
Problemas
de
financiación
%
Expectativas
situación
general de
la economía
Expectativas
situación
sectores
concretos
Problemas
de
financiación
 Las tensiones en los mercados financieros internacionales han tenido un
efecto moderado sobre la oferta de este tipo de crédito
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16
EXISTEN FACTORES DE SOPORTE
PERO TAMBIÉN RIESGOS
 El proceso de ajuste cuenta con factores de soporte a medio plazo basados
en:
Factores demográficos: tamaño y composición de la población
Modulación del dinamismo de los precios
Moderación de los costes de la construcción
 Pero las turbulencias han añadido elementos adicionales de incertidumbre y
de riesgo a la baja
Canales directos que dependen de la situación de las entidades financieras
Canales indirectos que dependen de la existencia de financiación disponible
para las entidades
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17
LOS CANALES DIRECTOS DE LAS TURBULENCIAS
 Los canales directos no han tenido apenas incidencia en la economía española
No exposición al subprime
No modelo bancario de generar para distribuir
Control eficiente riesgos
No adquisición de productos “tóxicos”
No vinculación a vehículos de inversión estructurada (SIVs) o similares
 Las entidades españolas están en mejor disposición para enfrentarse a
las turbulencias
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LÍNEAS DE RESISTENCIA DE LAS ENTIDADES
ESPAÑOLAS
 Provisiones elevadas:
204% del nivel de dudosos
1,3% del total del crédito
 Rentabilidad alta
turbulencias
ROE = 19,9%
ROA = 1,05%
y
comparativamente
poco
afectada
por
las
 Ratios de solvencia holgadas
Ratio BIS = 11,4%
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19
LOS CANALES INDIRECTOS DE LAS TURBULENCIAS
FINANCIACIÓN DEL CRÉDITO
DEPÓSITOS CLIENTES
VALORES
TITULIZACIÓN Y MOROSIDAD
DEPÓSITOS OFIs
INTERBANCARIO
CÉDULAS/TITULIZ. HIPOTECARIA
BONOS TIT. AAA/TOTAL BONOS TIT.
BANCO DE ESPAÑA
MOROSIDAD VIVIENDA (EJE DERECHO)
%
94.6
100
100
80
80
60
60
40
40
20
20
0.5
0
0
0.0
2005
2006
2007
2.5
2.0
53.9
1.5
0.73
1.0
2007
 Los canales indirectos dependen de la duración de las turbulencias, pero
la situación de partida ofrece márgenes razonables
Estructura de la financiación del crédito y demanda decreciente
Emisión de títulos sencillos, transparentes y de elevada calidad
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20
LA SINGULARIDAD DEL CICLO INMOBILIARIO ESPAÑOL
 El ciclo inmobiliario español presenta pues elementos de
singularidad relacionados con:
La naturaleza y magnitud de las fuerzas impulsoras
Un cambio de régimen macroeconómico
Un cambio estructural en el tamaño y composición de la población
La continuidad del impulso demográfico
La situación de las entidades de crédito es sólida, aunque no
inmune a la persistencia de las turbulencias
 La experiencia reciente de otros países no ofrece una referencia
válida
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21
CONCLUSIONES
 El ciclo expansivo de la economía se ha apoyado en factores particularmente
propicios para el dinamismo inmobiliario
 La maduración del ciclo ha resultado tanto de elementos internos como externos
 Y ha puesto en marcha un proceso de ajuste inicialmente gradual
 Las turbulencias en los mercados financieros internacionales han irrumpido de
forma inesperada en un momento de desaceleración y cuando el ajuste
inmobiliario había empezado
 La solidez de las entidades financieras ha amortiguado su efecto sobre la oferta de
crédito
 Pero la incertidumbre con respecto al desarrollo futuro de ese proceso de ajuste ha
aumentado
 El proceso de ajuste cuenta con importantes factores de soporte que deben limitar
su alcance y moderar su intensidad
 La duración de las turbulencias introduce un innegable factor de riesgo
 En todo caso, los elementos de singularidad del caso español desaconsejan trazar
paralelismos simplistas
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22
GRACIAS POR SU ATENCIÓN
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