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Política Monetaria y Globalización
Incertidumbre y Aprendizaje
XVII Ciclo de Jornadas Económicas
Banco de Guatemala
19 de Junio de 2008 – Ciudad de Guatemala
Rodrigo Cárcamo-Díaz
Globalización: Definición
Una definición de globalización es:

La creciente interdependencia entre los países a nivel
mundial

Resultado del creciente volumen y variedad de
transacciones y movimientos entre países

De bienes, servicios y factores de producción

Asociados a la rápida difusión de tecnología

Distintas definiciones no siempre están de acuerdo
acerca de si debe incluírse el rápido cambio
tecnológico, la política de apertura y cambios
regulatorios en la definición.
2
Globalización y Política Monetaria
La Literatura identifica cinco efectos posibles:

Cambios en la Curva de Phillips (Y-П).

Incremento en la Volatilidad Financiera.

Variaciones en los Términos de Intercambio

Aumentos en el costo percibido de la
Inflación por parte del Banco Central.

Aumentos en la Incertidumbre enfrentada
por el Banco Central
3
Cambios en la Curva de Phillips I
• H1: Las condiciones de oferta y demanda
mundiales afectan la tasa de inflación doméstica
(Borio y Filardo, 2007).
• La evidencia empírica no es clara: otros estudios no
encuentran apoyo firme para H1.
• H2: Dos visiones:
– Rogoff (2003): la pendiente de la curva aumenta, porque
mayor competencia externa reduce márgenes y hace
más flexibles los ajustes de precios y salarios. Aumentos
de la inflación ya no resultan en cierres de la brecha de
producto importantes. Esto reduce los incentivos de los
BC a aumentar la П
4
Cambios en la Curva de Phillips II
– Bean (2006): reducciones del poder de mercado de
las firmas domésticas reducen la pendiente de la
curva. Las firmas reducirían otros costos o beneficios
bajo su control antes que aumentar precios. Según
White (2008), algo similar ocurre en países
desarrollados con los salarios y la “deslocalización”
(contestabilidad).
• Se observa empíricamente un aplanamiento de la curva
en países des. (Borio y Filardo 2007; Ihrig, Kamin,
Lindner and Marquez 2007, Pain, Koske and Sollie
2006). La evidencia rechaza la hipótesis de Rogoff,
pero no necesariamente valida las otras.
5
Cambios en la Curva de Phillips III
• Por ejemplo, Mishkin (2008) rechaza ha hipótesis de
que el aplanamiento observado en los países
desarrollados sea resultado de la globalización.
Argumenta que es el resultado de una política
monetaria anti-inflacionaria durante muchos años que
logró anclar las expectativas de los agentes en un nivel
bajo.
• En todo caso, el aplanamiento de la curva tiene efectos
ambiguos sobre la política monetaria: reduce el impacto
sobre П de un shock de demanda o error de política,
pero dificulta la reducción de la П vía control de la
demanda.
6
Aumento en la Volatilidad Financiera
• Hipótesis: la globalización aumentó la volatilidad
financiera. En AL, como en otras regiones en desarrollo,
la volatilidad financiera resultó grandes disrupciones
económicas frente a “sudden stops”.
• Estos efectos son particularmente importantes para
economías con sectores financieros muy dolarizados
(efectos de Hoja de Balance).
• Wagner and Berger (2003): la globalización actúa como
multiplicador de cambios súbitos en la percepción de
riesgo de los mercados internac. acerca de los activos
transados, aumentando la volatilidad de los flujos de
capitales.
7
29/04/2007
29/10/2006
29/04/2006
29/10/2005
29/04/2005
29/10/2004
29/04/2004
29/10/2003
29/04/2003
29/10/2002
29/04/2002
29/10/2001
29/04/2001
29/10/2000
29/04/2000
29/10/1999
29/04/1999
8
29/10/2007
Brasil EMBI
29/10/1998
29/04/1998
29/10/1997
29/04/1997
29/10/1996
29/04/1996
29/10/1995
29/04/1995
29/10/1994
29/04/1994
Volatilidad y Percepción de “Riesgo”
2,500
ArgentinaEMBI
2,000
1,500
1,000
500
0
Volatilidad y Acceso a Mercados K.
AméricaLatinayel Caribe: Emisionesinternacionalesdebonos
Promedios moviles detres meses, enmillones dedólares
5000
4500
4000
3500
3000
2500
2000
1500
1000
500
0
ma
r01
jun01
s
ep01
dic01
ma
r02
jun02
s
ep02
dic02
ma
r03
jun03
s
9
ep03
dic03
Aumentos en el Costo Percibido de la П I
La globalización puede incrementar el costo social
de la inflación, incrementando su peso en la
función de pérdidas (Y, П) del BC (Helbling,
Jaumotte & Sommer, 2006; Wagner 2001).
 Ocurriría debido a la “competencia por IED” entre
países: en un contexto de libres flujos de capitales,
incentivados por la globalización, IED se ve
influenciada por las condiciones macro y micro.
 El testeo empírico de esta hipótesis es difícil:
problemas de identificación (explic. alternativas)

10
Aumentos en el Costo Percibido de la П II

Entre las justificaciónes teóricas encontramos:
– Las empresas quieren evitar el impuesto inflacionario y el
incremento de la incertidumbre (espec. Inflación alta).
– El manejo de la economía por parte del Gobierno es
“opaco” (información asimétrica). Las empresas toman la
inflación (junto con otras variables fácilmente
observables, eg endeudamiento) como una señal de la
calidad del la política económica del gobierno y la
posible estabilidad futura de la misma (sostenibilidad).
– La relación futura entre la empresa y el Gobierno es un
“experience good”, cuya calidad ex ante es difícil de
estimar. La П y otros problemas macro (e.g. deuda)
serían una señal observada por las firmas inversoras
11
La IED aumenta más que el PIB y el Comercio
Países desarrollados
Economías entransición
Países endesarrollo
Comercio
PIB
IED
• Monto en 2008: 1,8 billones de dólares
• Países desarrollados: 70% del total y 80% del Δ
12
• M & A fueron nuevamente motor del Δ.
2006
2004
2002
2000
1998
1996
1994
1992
800
700
600
500
400
300
200
100
0
1990
19
9
19 0
9
19 1
9
19 2
9
19 3
9
19 4
9
19 5
9
19 6
9
19 7
9
19 8
9
20 9
0
20 0
0
20 1
0
20 2
0
20 3
0
20 4
0
20 5
0
20 6
07
1990=100
2000
1800
1600
1400
1200
1000
800
600
400
200
-
La IED (en % del PIB) en América Latina
V enezuel a R. B .
E cuador
2007
2006
B ol i vi a
P ar aguay
Guat emal a
A r gent i na
M éxi co
B r asi l
P r omedi o
T r i ni dad y T abago
Ur uguay
R. Domi ni cana
P er ú
Col ombi a
Ni car agua
E l Sal vador
16,5 %
Cost a Ri ca
Hondur as
Chi l e
P anamá
-2.5%
0.0%
2.5%
5.0%
7.5%
10.0%
12.5%
13
Variación de los Términos de Intercambio
Honduras
Nicaragua
Costa Rica
2006
Haití
2007
Guatemala
Panamá
R. Dominicana
El Salvador
Uruguay
México
Brasil
Bolivia
Perú
Argentina
Chile
Paraguay
Ecuador
Venezuela, R.B.
Colombia
A. Latina y el Caribe
-5.0
0.0
5.0
10.0
15.0
20.0
25.0
30.0
14
35.0
Inflación e Inflación de Alimentos
Venezuela
Nicaragua
Bolivia
Paraguay
Costa Rica
Chile
Ecuador
Panamá
Honduras
Uruguay
Guatemala
Brasil
República Dominicana
El Salvador
Perú
Colombia
Argentina
México
0
10
IPC TOTAL
20
30
IPC ALIMENTOS
15
40
Globalización e Incertidumbre
Existen al menos cuatro tipos de
incertidumbre:
 Acerca del Estado de la Economía.
 Acerca de la Estructura de la Economía
 Incertidumbre Estratégica I: BC – Sector
Privado.
 Incertidumbre Estratégica II: BC – Otros
Agentes del Sector Público
16
Acerca del Estado de la Economía

Surge incertidumbre de la medición imperfecta de datos
como el PIB, la inflación, etc. (calidad y timing).
Particularmente importante en los países de la región. Un
ejemplo de éste problema son las revisiones frecuentes de
datos “hacia atrás” en variables como el PIB (e.g. Ecuador).

Adicionalmente, algunos indicadores esenciales para el BC,
como el PIB potencial, son “construcciones” que requieren
muchos datos y cuya metodología de cálculo a menudo varía
en distintos países.

Cuanto mayores los problemas de medición (incluída
metodología), mayor probabilidad de que cambios
estructurales debido a la globalización dificulten la obtención
de datos correctos, afectando la pol. Mon (e.g. proyecciones)
17
Acerca de la Estructura de la Economía I

Los BC no conocen el modelo que mejor describe la
estructura real de la economía.

Los BC no conocen los parámetros de las relaciones
estructrales en dicho modelo, aún si conocieran el mismo.

La comprensión de los mec. de transmisión de shocks a las
variables como PIB e П, así como el impacto de una Δi es
esencial para la pol. Mon. y es afectada por esta
incertidumbre. Esto es particularmente importante para la
pol. de metas de П, por su naturaleza “forward-looking”.

Un debate actual pero que data desde al menos Brainard
(1967) es acerca del activismo o no de la pol. mon bajo
incertidumbre.
18
Acerca de la Estructura de la Economía II
Para países cuya política monetaria afecte a otros
países, cuyas funciones de reacción a su vez
afecten al país 1, otra fuente de incertidumbre
estructural es la forma y parámetros de dichas
funciones de reacción.
 Esto se aplica para países “grandes” y muy
integrados, de modo que no es por ahora de interés
directo en la región.
 El supuesto para considerarlo “factor estructural” es
la inexistencia de manejos “estratégicos” de la
política monetaria.
19

Acerca de la Estructura de la Economía III



Un sector en Centroam. con cambios importantes que
pueden atribuírse a la globalización es el financiero.
Esta, junto con el proceso de integracion regional han
llevado a la aparición de crecientes lazos e integración
en los sistemas financieros de la región, junto con la
entrada de nuevos actores (bancos extranjeros de
dentro y fuera de América Latina).
La incorporación de tecnología, nuevos lazos, etc. en
el sector constituyen cambios estructurales que
pueden afectar la política monetaria y la conducta de
los BC en la región.
20
Acerca de la Estructura de la Economía IV

Cambios posibles: en los mecanismos de
transmisión de la política monetaria vía
desintermediación, en el canal del crédito, etc.
 También puede inducir cambios estructurales tales
como aumentos de los efectos “hoja de balance”. Ej.
Si el fondeo de los bancos de hace en un país en la
moneda doméstica A y se presta en otro país en la
moneda doméstica B.
 También puede inducir cambios en el rol del BC
como LLR: cuál es el riesgo contingente del BC
cuando la banca se internacionaliza?
21
Ja
nM 98
ay
Se 98
pJa 98
nM 99
ay
Se 99
pJa 99
nM 00
ay
Se 00
pJa 00
nM 01
ay
Se 01
pJa 01
nM 02
ay
Se 02
pJa 02
nM 03
ay
Se 03
pJa 03
nM 04
ay
Se 04
pJa 04
nM 05
ay
Se 05
pJa 05
nM 06
ay
Se 06
pJa 06
nM 07
ay
Se 07
pJa 07
n08
Tipos de Cambio en la CAN
Tipo de Cambio Real Efectivo Total
Base 2000 =100
150
140
130
120
110
100
90
80
70
60
50
Bolivia
Perú
Colombia
Venezuela,RB
Ecuador
22
Incertidumbre Estratégica I: BC-S.Privado
La formación de expectativas por parte del sector
privado es clave para la política monetaria, debido
al carácter “forward-looking” de la misma.
 Existe incertidumbre acerca de la reacción del
sector privado a anuncios de política del BC, en
particular frente a shocks imprevistos (TOT?).
 La “transparencia” en la conducta es clave (e.g. obj)
 Orphanides y Williams (2007), analizan la robustez
y performance de reglas de pol. Mon. en situaciones
de incertidumbre frente al S. privado y cambios
estructurales en la economía
23

Incertidumbre Estratégica II: BC-S.Público
Aparece por problemas de coordinación entre el BC
y otros agentes del S. público (e.g. Hacienda).
 Shocks de TOT atribuíbles a la globalización
pueden exacerbar dichas faltas de coordinación.
 E.g. aumento del déficit público con brecha de
producto negativa y presiones inflacionarias que
resulta en un aumento de las tasas de interés.
 Dicha incertidumbre puede afectar la credibilidad del
BC y el anclaje de las expectativas de П.
 A su vez, esto último puede aumentar la
incertidumbre estratégica respecto al S. privado.24

Respuestas a la Incertidumbre
en las estadísticas
 Robustez en la conducta de la política
monetaria frente a problemas de especificación
en los modelos (Hansen y Sargent, 2000).
 Transparencia en la conducta de la política
monetaria (objetivos, instrumentos, modelos,
proyecciones, etc).
 Coordinación de la política macroeconómica
 Aprendizaje social en redes (social learning in
networks): “Aprender de Otros”
25
 Mejora
“Aprender de Otros”: Social Learning in Networks I
 Los
BC utilizan recursos para aprender de su
experiencia en la ejecución de la pol. Mon.
 Requiere contratar personal capaz, invertir en
IT, recolección y procesamiento de grandes
cantidades de datos, incluyendo instalación de
departamentos de estadística (esp. CA) gastos
de adquisición de datos e información,
construcción de modelos econométricos, etc.
 Pero también aprenden de la observación e
intercambio con otras instituciones y agentes.
26
“Aprender de Otros”: Social Learning in Networks II
 Los
BC observan las acciones de otros agentes
“similares” en un ambiente con fuerte
incertidumbre (arriba) y los resultados de éstas.
 Permite actualizar las expectativas del BC sobre
los parámetros, modelos, tamaño, tipo y
persistencia de shocks, reacciones del sector
privado y público a la pol. Mon., inter alia.
 Ej. Cómo hacer frente a las subidas del P intern.
de los alimentos y el petróleo? Cuál es la
probabilidad de la continuación de los problemas
de la crisis sub-prime y sus efectos reales? 27
Ja
n02
A
pr
-0
2
Ju
l-0
2
O
ct
-0
2
Ja
n03
A
pr
-0
3
Ju
l-0
3
O
ct
-0
3
Ja
n04
A
pr
-0
4
Ju
l-0
4
O
ct
-0
4
Ja
n05
A
pr
-0
5
Ju
l-0
5
O
ct
-0
5
Ja
n06
A
pr
-0
6
Ju
l-0
6
O
ct
-0
6
Ja
n07
A
pr
-0
7
Ju
l-0
7
O
ct
-0
7
Ja
n08
Shocks Externos: Crisis Sub-prime
S&P/Case-Shiller Home Price Indice Composite 20
Base Enero de 2000 = 100
220
200
180
160
140
120
100
28
“Aprender de Otros”: Modelo I
• El modelo de Bala y Goyal (1998) y Goyal (2007) puede
aplicarse a ésta situación.
• El tiempo es discreto: t = 1, 2, … y hay n ≥ 3 agentes in la
sociedad.
• Cada agente i y j elige una acción de un set finito Si = Sj =
A, indicada por ait. Θ es el set finito de estados del mundo
posibles, y θ es el estado real elegido por la Naturaleza al
principio del tiempo (y que permanece fijo). \
• Cuando el agente elije ait en θ, observa el resultado y con
densidad condicional Φ(y,a;θ). El resultado y le genera al
BC una recompensa r(y,a).
29
“Aprender de Otros”: Modelo II
• Cada agente i tiene un prior μi1 perteneciente al set P(Θ).
Todas las creencias son interiores.
• La utilidad esperada para cada período de los agentes es
u(a,μ), donde
u
(
a
,)

(
)
r
(
a
,
y
)
(
y
,
a
;
)
dy



 
Y
 
 
• Se asume que
preferencias.
los
agentes
tienen
las
mismas
• Cada agente puede identificarse con un nodo en una red,
pudiendo existir conexiones gij entre los nodos. El modelo
trabaja con redes “conectadas”, donde existe una ruta
desde un agente i a cualquier otro agente j.
30
“Aprender de Otros”: Modelo III
• Los “vecinos” de i son aquellos agentes con los cuales
i tiene una conexión directa.
• Existe un
set de acciones óptimas dadas las
creencias de cada agente en el período 1 bi(μi1).
• Un individuo elige cada período una acción a que
maximiza su utilidad esperada y obtiene un resultado
y al final del período.
• Entonces, el agente también observa las acciones y los
resultados obtenidos por sus “vecinos”.
• Luego, i utiliza ambos elementos para actualizar sus
creencias acerca del estado (desconocido) del mundo.
31
“Aprender de Otros”: Modelo IV
• Como resultado del aprendizaje, Bala y Goyal (1998)
prueban que en ese modelo las creencias y las utilidades
de los distintos agentes en la red convergen
• Dicho resultado emerge del teorema de la convergencia
de la martingala.
• Goyal (2007) muestra que en una sociedad conectada, el
aprendizaje “local” (de los vecinos) permite en el largo
plazo converger hacia niveles de utilidad uniformes,
incluso con priors diferentes.
• Se asumen algunas restricciones en las creencias de los
agentes para asegurarse que la acción que aumenta la
información sea elegida por i.
32
“Aprender de Otros”: Modelo V
• Pero es posible que el aprendizaje no conduzca a
distinguir el estado verdadero θ en el largo plazo.
• Ello puede ocurrir si la estructura de la red es tal que
algunos agentes que son observados por muchos (o todos
los) agentes, envían una señal a sus vecinos que bloquea
las señales correctas acerca del estado verdadero del
mundo θ.
• Bala y Goyal (1998) encuentran que a fin de evitar ese
problema, aumentando la probabilidad de que los agentes
elijan la actividad óptima en el largo plazo, se puede
incrementar el número de agentes “optimistas” localmente
independientes.
33
Redes Locales y Locales con Información Común
34
Conclusiones e Implicancias I

Recapitulando: los BC pueden beneficiarse
“aprendizaje de otros” en al menos dos formas:
del

Incrementa el número de señales que recibe en un
mismo t. Esto puede ser particularmente útil frente a
shocks, pero también en términos de innovaciones.

Reduce las restricciones de recursos limitados en la
región para invertir en (costoso) aprendizaje (e.j.
restricciones institucionales, financieras y de RR.HH.

El modelo muestra la importancia de los agentes
observados por muchos otros: sus señales pueden
acelerar o bloquear el proceso de aprendizaje.
35
Conclusiones e Implicancias II

El avance del proceso de integración en CA (esp.sector
financiero), aumenta la ventaja de aprovechar la existencia
de redes para afrontar los desafíos en común de la región.

Similitudes entre países (región) permiten recibir señales
más “informativas” (modelos, parámetros) mientras que
contactos con países con mayores diferencias estructurales
(extra-region) permiten ajustar por la (hipótetica, WIP)
endogeneidad de la varianza de la señal frente a capacidad
de absorción, y timing de recepción inter alia.

La capacidad de absorción de conocimiento del BC es clave:
mejora continua de RR.HH., esquemas de incentivos a la
excelencia, inversión en capacitación continua y en la
provisión de herramientas adecuadas.
36
ay
n98
S
-9
8
ep
-9
Ja 8
nM 99
ay
S 99
ep
Ja 9 9
nM 00
ay
S 00
ep
Ja 0 0
nM 01
ay
S 01
ep
Ja 0 1
nM 02
ay
S 02
ep
Ja 0 2
nM 03
ay
S 03
ep
Ja 0 3
nM 04
ay
S 04
ep
Ja 0 4
nM 05
ay
S 05
ep
Ja 0 5
nM 06
ay
S 06
ep
-0
Ja 6
nM 07
ay
S 07
ep
-0
Ja 7
n08
M
Ja
Tipos de Cambio en CA I
Tipo de Cambio Real Efectivo Total
Base 2000 =100
125
120
115
110
105
100
95
90
85
80
El Salvador
Honduras
Nicaragua
Panamá
75
37
ay
n98
Se 98
p9
Ja 8
nM 99
ay
Se 99
p9
Ja 9
nM 00
ay
Se 00
p0
Ja 0
nM 01
ay
Se 01
p0
Ja 1
nM 02
ay
Se 02
p0
Ja 2
nM 03
ay
Se 03
p0
Ja 3
nM 04
ay
Se 04
p0
Ja 4
nM 05
ay
Se 05
p0
Ja 5
nM 06
ay
Se 06
p0
Ja 6
nM 07
ay
Se 07
p0
Ja 7
n08
M
Ja
Tipos de Cambio en CA II
Tipo de Cambio Real Efectivo Total
Base 2000 =100
125
120
115
110
105
100
95
90
85
80
75
Costa Rica
Guatemala
Rep.Dom.
38
Conclusiones e Implicancias III

Esfuerzos por enfrentar la incertidumbre activos:
1.
Mejora estadística e informacional. Los BC tienen hoy
un rol destacado en la producción estadística en
Centroamérica. Eficiencia, alternativas, e implicancias
institucionales.
2.
Robustez en las herramientas: aplicación de mejores
prácticas internacionales adaptadas a las cond. locales
3.
Asignación eficiente de recursos: utilización de RR.HH.
y financieros para construcción de capacidad y
aprendizaje. Ej. Prioridades de investigación: balance
entre corto y largo plazo (capacity building),
comunicación de resultados a instancias decisivas.39
Conclusiones e Implicancias IV
1. Política
de RR.HH. e IT Esencial: incentivos,
retención del personal (clave en Centroámérica:
costo de oportunidad), renovación de herramientas
y conectividad
2. Aprovechamiento de la asistencia técnica de
organismos internacionales y otros: maximización
del impacto sobre la innovación y capacidad interna
de la asistencia técnica (Interlocutores). Acciones
posibles: asignar el personal adecuado, insistir en
enfoque
“de
demanda”,
crear
canales
institucionales de transmisión.
40
Conclusiones e Implicancias V
3.Continuar esfuerzos por mejorar la transparencia en
la conducta de la pol. económica (no sólo mon)
4.BC como “promotores de la innovación” en el s.
público. Los BC tienen los mayores recursos técnicos
(y financieros?), así como objetivos más claros, mayor
independencia y solidez institucional.
5.Mejorar la coordinación de políticas públicas, en
especial con el Min. de Hacienda, en particular,
respuesta a shocks que requieran cambios en la
política
monetaria
y
fiscal.
Asignación
de
resposabilidades claro y complementario (ej. Política
cambiaria)
41