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Escenario económico
nacional
Reunión nacional del sector
empresarial del Infonavit
Jorge Sicilia
Servicio de Estudios Económicos
Noviembre, 2005
México. Noviembre 2005
1
Claves
EE.UU: La economía seguirá desacelerándose gradualmente, pero mantendrá tasas
no muy lejanas al crecimiento potencial
EE.UU: Las tasas a corto plazo subirán hacia el 4.75% - 5.00% en 2006, lo que
podría ser un máximo de este ciclo si la inflación subyacente se mantiene contenida
México: La desaceleración reciente puede estar indicando un crecimiento potencial
de México próximo al 3%. Si bien las perspectivas son de una recuperación gradual
a partir de la segunda mitad del año, lo ocurrido debe tomarse como una señal de
atención acerca de la necesidad de implementar reformas estructurales
México: Aunque hay escenarios de riesgo, nuestro escenario central, más allá de
posible volatilidad en 2006, contempla a medio plazo tasas mas bajas y un tipo de
cambio que se deprecia gradualmente
México. Noviembre 2005
2
Índice
1. Entorno Internacional
2. Entorno Macro y Financiero de México
 La economía en desaceleración
 Inflación contenida con alguna duda a mediano plazo
 ¿Hasta donde llegarán las tasas de interés en este ciclo de baja?
 Inicia la tendencia de depreciación del peso
3. Consideraciones políticas
México. Noviembre 2005
3
EUA: Los factores que han apoyado la expansión del gasto
continuarán en los siguientes trimestres aunque en menor medida
Ingreso personal real disponible y
productividad
Nómina no agrícola
(Var. % anual)
(Var. % anual, pm 4T, sector no agrícola)
7
6
5
Ingreso
5.0
2.5
4.5
2.0
4.0
1.5
3.5
3.0
4
2.5
3
2.0
1.5
2
1
Productividad
0
91 92 94 95 96 98 99 01 02 03 05
1.0
0.5
0.0
-0.5
1.0
-1.0
0.5
-1.5
0.0
-2.0
01
02
03
04
05
La productividad continuará convergiendo a su tendencia de largo plazo (2-2.5), y la
creación de empleo disminuirá su ritmo (1.7% en 2005 y 1.4% en 2006). Así mismo,
esperamos una moderación en el crecimiento de la riqueza de las familias derivada de una
menor expansión de los precios de la vivienda.
México. Noviembre 2005
4
EUA: La inversión no residencial continuará su tendencia de
moderación
Inversión no residencial y flujo de efectivo
(Var. % real anual y var. % real anual, pm 8T)
15
10
Inversión
8
10
6
5
0
Flujo
-15
91 92 94 95 96 98 99 01 02 03 05
25
20
15
10
5
2
0
-2
-10
(Excluyendo defensa y aeronaves, var. % real anual, pm 3M)
4
0
-5
Órdenes de bienes de capital
-5
-10
-15
-4
-20
-6
-25
00
01
02
03
04
05
El menor crecimiento de la demanda, un ajuste a la baja en las utilidades empresariales y un
poder de precio limitado contribuirán a moderar el ritmo de expansión de la inversión no
residencial. No obstante, la sólida situación financiera de las empresas y la necesidad de
remplazar equipo obsoleto harán que siga creciendo por arriba del resto de la economía.
México. Noviembre 2005
5
EUA: Crecimiento económico mayor al potencial en 2005 y
cercano a éste en 2006
Escenario Base PIB
2005
¿Y para 2007 – 2008?
2006
Var. % real anual
Producto Interno Bruto
Gasto personal en consumo
Inversión Fija Bruta
Exportaciones totales
Importaciones totales
Consumo del gobierno
3.6
3.2
3.5
6.4
7.3
6.6
1.7
3.0
5.5
5.2
4.5
2.0
Contribución al crecimiento, pp
Producto Interno Bruto
Gasto personal en consumo
Inversión Fija Bruta
Exportaciones totales
Importaciones totales
Consumo del gobierno
México. Noviembre 2005
3.6
3.2
2.5
1.1
0.8
-1.0
0.3
2.1
1.0
0.6
-0.7
0.4
Probabilidad alta de un ajuste
moderado del consumo que
lleve al crecimiento por debajo
del potencial
Si bien la varianza de este
escenario es alta, y se podría
adelantar al 2006.
6
Los elevados precios energéticos representan el principal riesgo
inflacionario: ¿transmisión a expectativas y a la subyacente?
Inflación General y Gasolina
Subyacente
(Var. % anual)
5.0
Var. % anual
60
4.5
50
Gasolina
4.0
4.0
40
3.5
CPI General
30
3.0
3.0
20
2.5
10
2.0
2.0
0
1.5
1.0
-10
0.5
-20
0.0
-30
00
01
02
03
04
05
A consecuencia del comportamiento de
los energéticos en septiembre, la tasa
interanual subió a 4.7%, la mayor desde
junio de 1991; debería moderarse en los
siguientes meses.
México. Noviembre 2005
1.0
0.0
97
98
99
00
01
02
03
04
05
Si bien la subyacente está contenida, la
permanencia de elevados precios de energéticos
incrementa los riesgos de una mayor
transmisión, riesgo que aumenta por la
contaminación de las expectativas de inflación
7
… de hecho, sorpresas negativas de inflación han provocado ya
un aumento en las expectativas de inflación de corto plazo; sin
embargo, las de largo plazo permanecen ancladas
BBVA US Índice Sorpresa de Inflación y NT 10 años
Expectativas de inflación
(2004= 100 y %)
120
5.0
ISI
115
4.8
4.6
110
Mínimo*
Actual
Dif (pp)
1 año Philly:
1.60
2.40
0.8
1 año Michigan:
2.10
4.6
2.5
TIIPs
1.70
2.50
0.8
10 años Michigan:
2.50
3.10
0.6
4.4
105
4.2
100
4.0
NT 10a
95
3.8
90
3.6
J 04
A 04
J 04
O 04
J 05
A 05
J 05
O 05
*últimos 2 años
Suben las expectativas de inflación a corto plazo, pero a largo plazo están
relativamente bajas
México. Noviembre 2005
8
Para 2006 prevemos que la inflación subyacente tenderá al alza,
pero no de forma alarmante
Capacidad Utilizada y Tasa de Desempleo
Productividad y Costos Laborales
(Sector no agrícola, var. % anual)
6
(%)
86
6.5
5
84
Productividad
4
3
6.0
82
5.5
CU
2
Desempleo
80
5.0
78
4.5
76
4.0
1
ULC
0
-1
-2
91
92
93
94
95
96
97
98
99
00
01
02
03
04
(Var. % anual)
7.5
7.0
6.5
Beneficios
5.5
5.0
Compensación
4.5
4.0
3.5
3.0
2.0
Q3
01
Q3
02
3.5
98
99
00
01
02
03
04
05
El crecimiento de la productividad está
regresando al 2-2.5% (el último dato parece
anómalo), y los costos laborales unitarios (ULC)
han aumentado. Aunque este índice no exhibe
signos de aceleración, los riesgos son al alza
La capacidad ociosa en la economía continúa
reduciéndose; pero … ¿es esto relevante?
Sueldos y Salarios
2.5
00
74
97
Employment Cost Index
6.0
05
Q3
03
Q3
México. Noviembre 2005
04
Q3
05
9
EUA: La inflación subyacente continuará su tendencia de alza
aunque se mantendrá contenida
Escenario Base
2005
2006
Promedio anual
Inflación
CPI
General
Subyacente
PCE
General
Subyacente
3.3
2.3
2.8
2.5
2.8
2.0
2.3
2.1
EE.UU.: PCE subyacente y rangos de previsión
de la Fed
2.50
2.25
2.00
Rango Tendencia
central
Las empresas pueden seguir acotando los
traslados de precios energéticos a precios
finales.
La globalización puede haber reducido la
relación entre costes laborales e inflación
subyacente.
CORRELACIÓN ENTRE INFLACIÓN Y
CRECIMIENTO DE LOS SALARIOS
0
EEUU
0,2
0,4
0,6
0,8
1
1964-79
1991-2005
JAPON
1.75
1.50
ALEMANIA
1.25
FRANCIA
1.00
0.75
ene-03
jul-03
ene-04
jul-04
México. Noviembre 2005
ene-05
jul-05
RU
10
Los tipos de interés a corto plazo en EE.UU. seguirán subiendo
Fed Funds al menos hacia la“neutralidad” monetaria de forma pausada
- Los elevados precios del petróleo son un riesgo para la inflación
- El nivel actual de los Fed Funds son aún niveles expansivos
- El crecimiento del PIB tiende al potencial
- Modular incrementos para no afectar la confianza (consumidores y empresas)
Core CPI y Fed Funds
Output gap y Fed Funds
3
2
(%)
Fed funds**
4.0
3.5
3.0
1
2.5
0
2.0
-1
1.5
Gap*
-2
1.0
0.5
0.0
-3
-0.5
-4
-1.0
91 92 93 94 95 96 97 98 99 '00 '01 '02 '03 '04 '05
Con cálculo de PIB potencial del C BO; **Deflactada con Core C PI
México. Noviembre 2005
(% anual y %)
3.0
2.8
7
Core CPI
2.6
2.4
6
5
2.2
2.0
1.8
4
3
Fed Funds
1.6
1.4
2
1
1.2
1.0
0
98
99
00
01
02
03
04
05
11
La tendencia de las tasas de interés a largo plazo en EUA es de
alza
Alcista
4,25
4,75
5,00
5,00
5,00
4,9%
4,70%
4,5%
4,0%
sep-05
jun-05
mar-05
dic-04
sep-04
jun-04
mar-04
1. ¿Cuándo y en qué nivel de tipos parará la Reserva Federal?
Decepción en crecimiento, con Escenarios más
3,5%
menores expectativas de
probables
inflación: la Fed toma una
pausa. Tiene una baja
probabilidad
dic-06
Central
4,25
4,75
4,75
4,75
4,75
5,0%
sep-06
dic-05
mar-06
jun-06
sep-06
dic-06
Parón de la
Fed
4,25
4,25
4,50
4,50
4,50
5,1%
jun-06
Escenarios de tipos oficiales
5,5%
mar-06
EEUU
EE.UU: tipos a 10 años en diferentes
escenarios
dic-05
¿Qué consecuencias puede tener esto para los
mercados financieros?
El recorrido para las tasas a largo plazo es alcista, pero limitado (salvo si se detona un
problema de confianza por la situación de los déficit)
México. Noviembre 2005
12
La tendencia de las tasas de interés a largo plazo en EUA es de
alza
Siguen existiendo límites al aumento de los tramos largos por la evolución de los
flujos de capitales
350,0
600
300,0
500
250,0
400
200,0
300
150,0
OPEC
ASIA (incl. Japón)
CIS
100,0
200
50,0
100
0,0
0
Oficiales
Privados
2004
2002
2000
1998
1996
1994
1992
1990
1988
1986
1984
Ac. Reservas
Habitualmente se argumenta que en un
contexto de menor acumulación de reservas, las
compras de bonos de EEUU por inversores
oficiales han descendido. Pero han aumentado
las de inversores privados....
México. Noviembre 2005
-100,0
1980
dic-05
dic-04
dic-03
dic-02
-50,0
1982
700
Saldo por cuenta corriente
en mM$
Mundial: acumulación reservas vs variación
Treasuries por tipo inversor(mM$)
...entre ellos, los de los países
exportadores de petróleo cuyo superávit
corriente en 2005 puede ser similar al de
los países asiáticos.
13
¿Cuales serían los detonantes de un escenario de riesgo?
Mayor precio
del petróleo
Sector
inmobiliario
Proteccionis
mo vs. China
Shocks
financieros
A pesar de tener
una probabilidad
pequeña, un
mayor precio
podría ser el
detonante de un
ajuste de precio
de los activos.
¿Existe una
burbuja? Caída
fuerte de precios
implicaría un
ajuste importante
en el consumo
¿Renuncia a
beneficios
adquiridos en
términos de nuevos
mercados y costes
reducidos?
Hedge funds.
Derivados de
crédito. ¿Choque
de confianza a
nivel global?
México. Noviembre 2005
14
Índice
1. Entorno Internacional
2. Entorno Macro y Financiero de México
 La economía en desaceleración
 Inflación contenida con alguna duda a mediano plazo
 ¿Hasta donde llegarán las tasas de interés en este ciclo de baja?
 Inicia la tendencia de depreciación del peso
3. Consideraciones políticas
México. Noviembre 2005
15
El crecimiento no termina de despegar
Fuerte desaceleración del
crecimiento en 1S05. Si bien las
perspectivas son de mayor
crecimiento en 2S05, éstas
distan de ser las que México
necesita
Crecimiento del PIB
(tasa interanual)
10
Apertura
comercial
TLC
5
Errores de medición
0
Incertidumbre política
Tipo de cambio y tasas de
interés
-5
Promedio 81-05= 2.6
Promedio 90-05= 3.1
 Producción industrial EEUU
Reformas estructurales
México. Noviembre 2005
-10
1981 1983 1985 1987 1989 1991 1993 1995 1997 1999 2001 2003 2005
16
El canal monetario no es el problema de fondo
Tipo de cambio efectivo real
y exportaciones mexicanas
(tasa interanual)
30
Relación histórica parece dominada por
ganancias de productividad, compatible
con ganancias de mercado y
apreciación del tipo de cambio efectivo
real
30
25
Exportaciones
20
20
15
10
Índice de condiciones
monetarias
10
5
0
0
-5
115
-10
-15
120
-10
Tipo de cambio efectivo real
-20
Ene-96 Ene-97 Ene-98 Ene-99 Ene-00 Ene-01 Ene-02 Ene-03 Ene-04 Ene-05
110
105
-20
100
95
No parece que la restricción monetaria
haya sido excesiva, ni viendo el crédito
ni analizando la evolución de la demanda
interna
México. Noviembre 2005
90
85
80
Ene-99
Ene-00
Ene-01
Ene-02
Ene-03
Ene-04
Ene-05
17
Ni tipos de interés ni incertidumbre electoral son explicaciones de
fondo ante la evolución del crédito y la demanda interna
Crecimiento del PIB
La demanda interna
está creciendo a tasas
más altas que el PIB
(tasa interanual)
45
Apertura
comercial
35
25
TLC
15
Consumo
5
Difícil que la incertidumbre
electoral y las tasas sean hoy
por hoy problemas de fondo
que expliquen la falta de un
crecimiento más dinámico
ante la relativa fortaleza de la
inversión y el consumo
México. Noviembre 2005
-5
-15
-25
Inversión
-35
-45
1981
1983
1985
1987
1989
1991
1993
1995
1997
1999
2001
2003
2005
18
La industria refleja el menor crecimiento de las exportaciones, se
transmite a los servicios. En agricultura es coyuntural
8
6.9
Oferta
Agropecuario
Industria
Var % anual, ae
6
6.6
6
4.9
5
4
2.8
4
2
3
0
2
-0.7
-2
1T04
2T04
3T04
4T04
1T05
-3.4
2T05
3.0
1.8
0.9
0
1T04
Servicios
2T04
7
5
4.2
4.3
5.0
3T04
4T04
1T05
2T05
Relación entre Servicios e Industria
9
5.6
3.6
1
-1.6
-4
3.8
(var % anaul)
8
7
4.9
6
5
3.3
4
3
3
2
1
1
0
-6
-1
1T04
2T04
3T04
4T04
México. Noviembre 2005
1T05
2T05
-4
-2
-1 0
-2
2
4
6
8
10
Serv = 0.48 Ind(-1)+0.24Ind+2.46
R2 = 0.96 Muestra: 1T00 - 2T05
19
México se ha separado del ciclo de EUA (reestructura no
favorable) y síntomas de menor competitividad
En producción manufacturera, el ciclo interno sigue al externo en tendencia,
pero se separa en dinamismo (México ha perdido un punto de participación
en EUA desde 2001)
No se aprovechó el crecimiento de EUA. Desindustrialización y reestructura
hacia sectores no favorables al país.
Sólo en “autopartes” México conserva su cuota de mercado
Participación de México en las importaciones de EUA
(Principales productos y principal país que mejoró en dicho mercado)
Manufacturas: Producción México y EUA
(Var % anual, pm3, ae)
Mex en Import EUA, %
8.0
dif
Principal país ganador
01/05 dif pp
2001
Jun-05
Total
11.5
10.4
-1.1
nc
Petróleo
10.1
11.0
0.9
Venezuela
1.9
Autopartes
27.4
26.9
-0.5
China
2.4
Vehículos de motor
17.1
12.4
-4.7
Korea
2.1
Enseres domésticos eléctricos
25.2
24.5
-0.7
China
6.4
6.0
4.0
2.0
0.0
-2.0
nc
Equipo de audio y video
28.1
23.7
-4.4
China
9.7
-4.0
Equipo de comunicación
23.1
17.3
-5.8
China
15.1
-6.0
Equipo de computación
14.3
9.2
-5.1
China
29.5
Prendas de vestir y accesorios
13.0
9.1
-3.9
China
12.6
Componentes electrónicos
10.9
8.6
-2.3
China
7.8
Productos agrícolas
22.4
24.2
1.8
Brasil
2.5
-8.0
E 01
J
E 02
J
EUA
E 03
J
E 04
Méx
México. Noviembre 2005
J
E 05
J
20
¿Cuál es el problema de fondo?: el deterioro de la competitividad
¿Qué puede explicar al mismo tiempo la pérdida de impulso del sector
externo, la menor atracción de inversión extranjera directa (en manufacturas
alcanzó el máximo en 2000), y la incapacidad de capitalizar el fuerte
crecimiento del crédito para impulsar la demanda interna como fuente de
crecimiento endógeno?
Ausencia de reformas
estructurales de
segunda generación
México pierde posiciones en la tabla
de competitividad mundial …
México. Noviembre 2005
Estudios recientes que analizan el crecimiento
potencial en México se acercan cada vez más al
3% que al 4% habitual en los últimos años
… por el rezago en la aplicación de reformas
estructurales de segunda generación
21
Esperamos una ligera mejoría en el segundo semestre,
crecimiento del PIB entorno al 3%
PIB (% real)
• Mejoría gradual en demanda interna y en
maquila
México
E.U.A
• La industria con un comportamiento similar
al del 2° trimestre (tal vez mejora de
automóviles)
2004
4.4
4.4
2005
3.0
3.6
• Apoya la expectativa de un crecimiento del
3% en 2005
2006
3.0
3.2
Componentes IGAE
Exportaciones Manufacturas
(Var. % anual)
(Var. % anual, series desestacionalizadas)
7.5
17
5.0
14
2.5
11
0.0
-2.5
8
Total Manufacturas
Total IGAE
Industria
México. Noviembre 2005
Maquiladoras
3T05*
2T05
1T05
4T04
3T04
2T04
5
1T04
Ago-05
Jun-05
Abr-05
Feb-05
Dic-04
Oct-04
Ago-04
Jun-04
Abr-04
-5.0
Otras
Servicios
22
En 2006 se espera que el crecimiento de la mayoría de los
sectores productivos siga apoyado por la demanda interna
Vinculados mayormente con el mercado interno
Tasa de crecimiento, %
8
7
Transp y comunic
6
5
Papel, imp, edit
4
S. financieros
Construcción
Com, rest. hot
Alim. beb. y tab.
3
2
Min. no met.
Quím, petro. y deriv.
1
Elec. gas y agua
Madera y sus prod.
S. comunales
0
0%
5%
10%
15%
20%
Las “ganadoras”
se apoyarán en el
crecimiento
de
los salarios reales
y del empleo,
junto
con
el
dinamismo
del
crédito.
Las
“perdedoras”
seguirán
afectadas por una
elevada
penetración
de
importaciones
25%
Participación PIB
México. Noviembre 2005
23
Índice
1. Entorno Internacional
2. Entorno Macro y Financiero de México
 La economía en desaceleración
 Inflación contenida con dudas a mediano plazo
 ¿Hasta donde llegarán las tasas de interés en este ciclo de baja?
 Inicia la tendencia de depreciación del peso
3. Consideraciones políticas
México. Noviembre 2005
24
La menor inflación en 34 años
De 5.4% en noviembre a 3.05% en octubre
- Dilución “shocks” de oferta agrícolas de 2004
- Alineamiento de precios públicos a la meta
- Menores precios en vivenda
- Desaceleración de la economía (menor presión en servicios) y
fortaleza del peso (comerciales)
La inflación con
tendencia a la meta
de Banxico.
La general por
debajo de la
subyacente
Inflación
(Var. % anual, series quincenales)
6.0
5.5
5.0
4.5
4.0
Nivel de tolerancia Banxico
3.5
INPC
México. Noviembre 2005
Subyacente
Oct-05
Jul-05
Abr-05
Ene-05
Oct-04
Jul-04
Abr-04
Ene-04
Oct-03
Jul-03
Abr-03
Ene-03
Oct-02
Jul-02
Abr-02
Ene-02
3.0
INPC
Subyacente
Alimentos
Habitación
No Subyacente
Agropecuarios
Administrados
Gasolinas
Gas
Electricidad
Inflación 2005
Peso
Contribución
(%)
(pp)
Dic-04 Oct-05*
100.00
5.19
3.11
-2.08
69.56
3.80
3.15
-0.45
14.67
7.04
4.32
-0.40
17.86
3.70
2.48
-0.22
30.44
8.20
3.02
-1.58
8.07
10.11
-0.24
-0.84
7.77
10.02
4.33
-0.44
3.66
5.84
3.88
-0.07
1.84
18.27
12.77
-0.10
2.27
9.16
-2.57
-0.27
*Primera quincena
25
Sesgo a la baja en inflación general en el corto plazo y
subyacente contenida
Pronóstico inflación subyacente
Estacionalidad Modelo
Modelos Estructurales
96-04
2005
2006
2.93
2.96
00-04
2.89
2.94
02-04 ARIMA Ec.1 Ec.2 Ec.3 Ec.4 Ec. 5 Ec.6 Prom
2.95 3.08 2.52 2.61 3.33 2.93 3.42 3.15
2.99 2.74 1.60 3.74 4.03 3.59 3.35 3.07
2.98
3.10
Inflación 2005-2006
• La inflación podría situarse en 3.5% al
cierre de 2005, pero con riesgos al alza
en 2006
• En subyacente los pronósticos apuntan
al cierre del año a 3-3.2% con un
rango más amplio para 2006 (entre el
3 y el 3.5%)
(Var. % anual)
4.8
4.5
4.2
3.9
3.6
3.3
INPC (Base)
México. Noviembre 2005
INPC (Sesgo)
Nov-06
Sep-06
Jul-06
May-06
Mar-06
Ene-06
Nov-05
Sep-05
Jul-05
May-05
Mar-05
Ene-05
3.0
Subyacente
26
Sin embargo, no hay plena convergencia de expectativas de
mediano y largo plazos a la meta de 3%
No hay plena convergencia a la meta:
• Subyacente en torno al 3% durante un tiempo razonable
• Los agentes actúen en consecuencia: menores revisiones salariales, menores
expectativas de largo plazo, etc.
Incremento salarios nominales
(var.% anual, pm3m=100)
5,0
4,8
Expectativas de Inflación
4,4
Empresas Privadas
(var.% anual, Infosel)
12 meses
4,2
4,6
4,0
4,4
Total
4,2
3,8
4,0
3,6
3,8
3 años
3,4
3,6
3,2
2005
10 años
3,2
Empresas Públicas
3,4
México. Noviembre 2005
oct-05
ago-05
jun-05
abr-05
feb-05
dic-04
oct-04
ago-04
jun-04
abr-04
feb-04
dic-03
oct-03
sep-05
jul-05
may-05
mar-05
ene-05
nov-04
sep-04
jul-04
may-04
mar-04
ene-04
3,0
27
Aunque cada vez tienen más importancia los componentes
globales en la determinación de la inflación doméstica …
Contribución de cada variable económica en la variación de la
inflación (%)
Meses
12
24
PPE
13.5
11.6
Ciclo PIB
Inflación
Periodo: 1996-2000
17.9
24.1
18.0
15.3
Tdc
Cetes 3
meses
M2 real
20.4
19.5
9.3
10.6
20.0
18.9
Periodo: 1996-2002
12
24
33.8
34.7
4.0
5.8
46.6
44.3
3.3
3.6
5.6
5.3
6.6
6.3
12
24
25.9
25.3
5.6
8.5
57.7
55.8
1.2
1.5
5.9
5.5
3.7
3.4
Menor contribución
del tipo de cambio a la
inflación
México. Noviembre 2005
Periodo: 1996-2005
Mayor contribución
de variables externas
(globalización)
Mayor credibilidad
de la política
Monetaria
28
…y la transmisión del tipo de cambio a precios se encuentra
contenida, ésta puede responder a la estabilidad del peso
Evolución de la importancia del “Pass-through” de
tipo de cambio a precios
(parámetro estimado, veces)
2
1.88
1.5
1.15
1.10
1
0.84
0.5
1991-2005
1991-1994
1995-2000
• El menor “Pass-through” puede
entenderse por la mayor estabilidad
macroeconómica, el manejo monetario,
la mayor globalización y competencia
• Considerando los efectos de estas
variables sobre la menor inflación de
los últimos años, la relación de largo
plazo entre los precios y el tipo de
cambio es ligeramente mayor. Esto
implica:
2000-2005
“Pass-through” (veces de aumento en Inflación por TdC)
1991-2005
1991-1994
2000-2005
Cálculo de la elasticidad
Pass-through
Cálculo de la elasticidad
Pass-through controlado
por inflación y otras
1.15
1.10
0.84
1.18
1.30
1.02
México. Noviembre 2005
•“Sospecha” de un Passthrough
más elevado el cual se haría
evidente ante situaciones de
incertidumbre
29
Índice
1. Entorno Internacional
2. Entorno Macro y Financiero de México
 La economía en desaceleración
 La menor inflación en 34 años
 ¿Hasta donde llegarán las tasas de interés en este
ciclo de baja?
 Inicia la tendencia de depreciación del peso
3. Consideraciones políticas
México. Noviembre 2005
30
Características del ciclo monetario actual
Se amplía la “Ventana de
oportunidad” de mayores bajadas …
a) Consolida un crecimiento próximo a
3%
b) Consolida baja en inflación en 2005
y expectativas favorables en 2006
c) Disminuyen expectativas de
inflación corto plazo
d) Fortaleza del peso
México. Noviembre 2005
… pero continúan los elementos
para pensar en una pausa
monetaria en 2006
a) Rigidez a la baja en expectativas de
inflación largo plazo (10 años en
3.5% y 3 años en 3.6%) y ligero
incremento de las negociaciones
salariales
b) Choques potenciales en agrícolas por
huracanes y energía en 2006
c) Inflación (y tasas) globales al alza
(que aumente la aversión al riesgo)
d) Posible volatilidad cambiaria
e) No generar ciclos de alta frecuencia
31
Nivel de equilibrio de las tasa de interés: 7% al 8.5% dependiendo
de la prima de riesgo, inflación y crecimiento potencial
Prima de riesgo tendencial
de largo plazo y EMBI
Tasa real y crecimiento potencial
(% aual, promedio)
(pb, promedio)
750
8
650
EMBI
550
7
Fondeo real
tendencial*
450
350
6
250
Prima L.P.
150
5
2T-05
4T-04
2T-04
4T-03
2T-03
4T-02
2T-02
4T-01
2T-01
4T-00
2T-00
4
4T-99
Crec. PIB tendencial*
2T-99
4T-98
50
Prima L.P. igual al diferencial de
fondeo real con PIB tendencial
Rango:
3
PIB potencial**
* Tasas tendenciales según Hodrick-Prescott
**Tendencia lineal del PIB
México. Noviembre 2005
1T-05
2T-04
3T-03
4T-02
1T-02
2T-01
3T-00
4T-99
1T-99
2T-98
3T-97
4T-96
1T-96
2
Crec. Potencial
Prima L.P (bajo)
EMBI+ (alto)
Inflación
SUMA
Bajo
Alto
3.2
0.8
-3.0
7.0
3.5***
-1.3
3.7
8.5
*** Estimado por el FMI
32
¿Hacia dónde va el fondeo bancario ? … perspectivas 20052006
Escenario Base
Sesgo baja
Inflación a la baja y alta
liquidez internacional. La
incertidumbre política es
temporal
Existe una ventana de
oportunidad para bajar las
tasas más allá del 8.75% en
el corto plazo
(fdp)
El peso permanece
relativamente fuerte
y la inflación con
convergencia más
acelerada hacia la
meta. El ciclo
político no importa
Mayor volatilidad y depreciación
cambiaria ante salida de flujos
(mayor restricción en EUA y riesgo
político). Presiones de inflación por
agrícolas, energía, riesgo de
contagio en expectativas de
inflación.
10
Base
(65%)
Sesgo baja
(20%)
Sesgo alza
(15%)
4T05
8.75
8.50
9.00
1T06
8.50
8.00
9.25
2T06
8.50
8.00
9.50
3T06
8.25
7.75
9.25
4T06
8.00
7.50
9.00
México. Noviembre 2005
Sesgo al alza
9.5
9.5
9
9
8.5
8.75
8.5
8
8
8.0
7.5
7.5
7
4T05
1T06
2T06
3T06
4T06
33
La convergencia esperada en inflación contendrá el alza del M10 en
2005
Diferencial de expectativas de inflación entre
México-EUA y Correlación Bonos 10 años
(expectativa 12 meses, pp)
Factores relevantes sobre
M10:
4.6
4.1
• Dináminca inflación Mex-EUA
• Liquidez
Correlación
promedio: -0.34
3.6
Aumentará la correlación
entre las tasas a 10 años de
México y EUA
3.1
Correlación
promedio: +0.76
2.6
2.1
Correlación
promedio: -0.22
1.6
Correlación
promedio: +0.28
Tasas presionadas al alza en
el corto plazo, pero a la baja
a partir de 2006
1.1
May-05
Feb-05
Nov-04
Ago-04
May-04
Feb-04
Nov-03
Ago-03
May-03
Feb-03
Nov-02
Ago-02
May-02
Feb-02
Nov-01
Ago-01
0.6
Fuente: U.Michigan hasta mayo 2005 y Bancomer proyección
México. Noviembre 2005
34
¿Hacia dónde va el M10? … perspectivas 2005-2006
Escenario Base:
Sesgo baja:
Sesgo al alza.
Curva positiva. Las
ganancias de inflación y
menores expectativas evitan
un deterioro mayor del M10
proveniente de mayores
tasas en EUA, con una
“prima” política transitoria
Tendencia a una
curva “casi plana”.
No se incorpora un
efecto significativo
del proceso electoral,
o éste es transitorio
Restricción de liquidez
significativa, El deterioro del
ambiente político significativo.
Salida de inversionistas de la
parte larga de la curva, tanto
extranjeros como domésticos.
10.5
(fdp)
Base
(65%)
Sesgo baja
(20%)
Sesgo alza
(15%)
4T05
8.7
8.7
9.0
1T06
8.8
8.5
9.8
2T06
9.4
8.9
9.9
3T06
9.1
8.5
10.0
4T06
8.7
8.3
9.8
10
9.9
9.5
9.4
9
8.7
8.7
8.9
8.5
8
4T05
México. Noviembre 2005
9.8
1T06
2T06
3T06
4T06
35
Índice
1. Entorno Internacional
2. Entorno Macro y Financiero de México
 La economía en desaceleración
 La menor inflación en 34 años
 ¿Hasta donde llegarán las tasas de interés en este ciclo de baja?

Inicia la tendencia de depreciación del peso
3. Consideraciones políticas
México. Noviembre 2005
36
La elevada liquidez internacional siguen sustentando la fortaleza
del peso, es coyuntural...
¿Qué explica el comportamiento del peso?
Global
►Recursos excedentes han impedido un
alza mayor en tasas de EUA.
►El exceso de liquidez se ha dirigido a
emergentes (no Asiáticos) y Países
desarrollados.
Periodo
Actividad
económica
Diferencial
de inflación
Diferencial
de tasas
Otros
6 meses
15.0%
15.6%
24.0%
35.0%
1 año
17.5%
17.3%
22.0%
33.0%
Tipo de cambio real, Flujo de Remesas (mmd/100) y
Tenencia de Bonos (extranjeros) como porcentaje del total
12
Local
►La combinación de rendimiento y riesgo
sigue siendo atractiva en México
19
17
11.5
15
Tipo de
cambio real
11
13
11
10.5
9
Remesas
►Ingresos petroleros 35% mayor a los de
2004 (al mes de agosto). Remesas +18%
10
7
Bonos
5
9.5
3
México. Noviembre 2005
Jul-05
Abr-05
Ene-05
Oct-04
Jul-04
Abr-04
Ene-04
Oct-03
Jul-03
Abr-03
Ene-03
Oct-02
Jul-02
Abr-02
1
Ene-02
9
37
¿Hacia dónde va el peso? … perspectivas 2005-2006
Escenario Base:
Super-Peso:
Riesgo:
Gradual disminución del
diferencial de tasas de
interés entre México y EUA –
limitada salida de los flujos
– Riesgos moderados de
inflación y política
Spread continúa atractivo,
se acelera el ajuste de la
inflación a la baja (meta),
y mayor relevancia del
blindaje macro
Choque de liquidez y huída a
la calidad, se agudiza la
pérdida de competitividad
con un deterioro del
escenario político.
(fdp)
4T05
Base
(65%)
11.0
Superpeso
(20%)
10.8
Riesgo
(15%)
11.3
Escenario base y sesgos del peso
13
12.6
12,5
11.9
12
1T06
11.1
10.8
11.5
2T06
11.5
11.0
11.9
3T06
11.3
10.8
12.4
10,5
4T06
11.6
11.0
12.6
10
México. Noviembre 2005
11
11.6
11.5
11,5
11
11
11
4T05
1T06
2T06
3T06
4T06
38
Índice
1. Entorno Internacional
2. Entorno Macro y Financiero de México
 La economía en desaceleración
 La menor inflación en 34 años
 ¿Hasta donde llegarán las tasas de interés en este ciclo de baja?
 Inicia la tendencia de depreciación del peso
3. Consideraciones políticas
México. Noviembre 2005
39
La solidez de la economía y de las instituciones contribuirán a
limitar la volatilidad en 2006
Indicadores en elecciones presidenciales
76
Inflación (var % anual, fp)
Déficit fiscal (% del PIB)
RFSP (% de PIB)
Deuda pública (% de PIB)
Déf en Cta Corriente (mmd)
Déf en Cta Corriente (% PIB)
Reservas internacionales (mmd)
Financiamiento de la Cta Corr
Inv Ext Directa (%, IED/CC)
Remesas (%, Remesas/CC)
Reservas internacionales (%, Res/CC)
Política cambiaria
Instituciones
82
88
94
00
06P
27.2
4.1
nd
33.6
98.8
16.3
nd
82.6
51.7
7.4
nd
54.0
7.1
0.1
3.0
37.6
9.0
1.1
3.3
23.1
3.9
0.2
1.9
22.0
3.1
3.9
2.3
5.9
3.1
1.8
2.4
1.3
6.4
29.7
7.0
6.1
18.5
3.2
33.7
16.4
2.1
65.0
9.8
5.6
73.6
32.3
14.3
29.9
121.2
79.9
268.5
37.0
11.7
20.7
90.6
35.5
181.9
109.8
121.9
396.3
Flotación
Flotación
TC fijo
Flotación
Control
Banda
NAFTA, Banxico, IFE
México tiene buenos fundamentos y el Presidente está acotado por el Parlamento,
donde es muy difícil que un partido alcance la mayoría
México. Noviembre 2005
40
¿Por qué México no ha avanzado en las reformas de 2da
generación?....
Diversas interpretaciones:
a) Visión corto-placista de los
partidos políticos (lucha del
poder por el poder)
b) Los costos de las reformas son
elevados y afectan a grupos de
interés importantes (incluido
sindicatos, pero no solo)
c) Costo de “aprendizaje” de la
democracia y negociación
d) ¿Es necesaria una “nueva crisis”
para solucionar problemas
estructurales (como en los 80)?
México. Noviembre 2005
¿Qué se necesita?...
a) Un objetivo claro- proyecto
nacional (como la motivación
Nafta, integración de España con
Europa, etc.)
b) Percepción del beneficio neto de
las reformas, bien explicada a la
población, sin criterios electorales
por parte de los partidos
c) Adecuada ejecución de las
reformas (no equivocarse en un
proceso que puede generar
costos explotables a corto plazo)
d) Liderazgo
41
En detalle, un decálogo de reformas para México es:
¿Qué tiene que hacer México?
1)
Consolidar la estabilidad macroeconómica
2)
Mejorar la eficacia en la recaudación
3)
Ofrecer viabilidad a las pensiones
4)
Incrementar la efectividad del gasto
público
5)
Asegurar el abasto de energía
6)
Apoyar la formación de capital humano
7)
Flexibilizar los mercados laborales
8)
Fortalecer el respeto a la ley
9)
Fortalecer la competencia
10) Facilitar el acceso a los mercados
México. Noviembre 2005
Escenarios 2005-2009
Inercial
Reformas
(PFT)
0.3
1.2
PIB
potencial
2.9
4.2
Fuente: FMI, Mexico, Staff Report 2004
Otras estimaciones sitúan el
crecimiento potencial de la
economía mexicana entre el 5 y el
6% (estimaciones sensibles al
alcance y el momento de reformas)
42
Claves
EE.UU: La economía seguirá desacelerándose gradualmente, pero mantendrá tasas
no muy lejanas al crecimiento potencial
EE.UU: Las tasas a corto plazo subirán hacia el 4.75% - 5.00% en 2006, lo que
podría ser un máximo de este ciclo si la inflación subyacente se mantiene contenida
México: La desaceleración reciente puede estar indicando un crecimiento potencial
de México próximo al 3%. Si bien las perspectivas son de una recuperación gradual
a partir de la segunda mitad del año, lo ocurrido debe tomarse como una señal de
atención acerca de la necesidad de implementar reformas estructurales
México: Aunque hay escenarios de riesgo, nuestro escenario central, más allá de
posible volatilidad en 2006, contempla a medio plazo tasas mas bajas y un tipo de
cambio que se deprecia gradualmente
México. Noviembre 2005
43
Escenario económico
nacional
Reunión nacional del sector
empresarial del Infonavit
Jorge Sicilia
Servicio de Estudios Económicos
Noviembre, 2005
México. Noviembre 2005
44
El reto es fortalecer la calidad de gobierno y el estado de
derecho para atraer inversiones, ...
Índice de calidad de gobierno,
2002
Subíndice de estado de
derecho, 2002
Escala 0 (peor) a 100 (mejor)
Escala 0 (peor) a 100 (mejor)
Finlandia
Finlandia
Canadá
Canadá
Chile
Chile
EUA
EUA
Japón
Japón
Hungría
Hungría
Rep. Checa
Rep. Checa
México
México
Colombia
China
China
Colombia
0
20
40
60
80
100
120
0
20
40
60
80
100
120
Fuente: Banco Mundial, Governance Matters III, 2003
México. Noviembre 2005
45
… reducir la dependencia del petróleo, mejorar la eficiencia
en la recaudación fiscal, ...
Ingresos presupuestales
del gobierno federal
Recaudación de IVA
% del total de ingresos tributarios
% del total
100%
60
90%
80%
50
70%
1992
2002
48.3
48.4
40
60%
50%
30
40%
30.0
24.0
20
30%
20%
10
10%
0
0%
99 ´00 '01 '02 '03 '04 '05*
Petroleros No petroleros
México
Chile
* Estimado Criterios
Fuente: SHCP y Ministerio de Economía de Chile
México. Noviembre 2005
46
... asegurar el abasto de energía a precios competitivos, ...
Producción e importaciones
de Gas Natural
Precios de electricidad
para la Industria
Millones de pies cúbicos por día
10,000
Centavos de dólar por KWh
Importaciones
Producción
9,000
6
8,000
7,000
4
6,000
5,000
2
México. Noviembre 2005
Colombia
Brasil
Chile
R. Unido
0
Corea
1,000
Alemania
2,000
0
EUA
3,000
México
4,000
47
... flexibilizar los mercados laborales para generar empleos, ...
Índice de rigidez en la legislación laboral, 2004
100
Escala 0 (más flexible) a 100 (menos flexible)
90
80
70
60
50
40
30
20
México. Noviembre 2005
Niger
Chad
México
Brasil
Venezuela
Perú
Alemania
Colombia
India
Nigeria
Bolivia
Austria
Costa Rica
China
Irlanda
Japón
R. Unido
Chile
Australia
Canadá
EUA
Singapur
0
N.Zelanda
10
Fuente: Banco Mundial, Doing Business 2005
48
... fortalecer la calidad de gobierno y el estado de
derecho para atraer inversiones, ...
Índice de calidad de gobierno,
2002
Subíndice de estado de
derecho, 2002
Escala 0 (peor) a 100 (mejor)
Escala 0 (peor) a 100 (mejor)
Finlandia
Finlandia
Canadá
Canadá
Chile
Chile
EUA
EUA
Japón
Japón
Hungría
Hungría
Rep. Checa
Rep. Checa
México
México
Colombia
China
China
Colombia
0
20
40
60
80
100
120
0
20
40
60
80
100
120
Fuente: Banco Mundial, Governance Matters III, 2003
México. Noviembre 2005
49
… formalizar la economía y mejorar el bienestar, …
Si bien los datos con bases más amplias calculados por el Banco Mundial dan ratios
muy superiores (50 y 30% respectivamente
Economía informal*
Valor agregado del sector informal
% del total, 2002
% del PIB en la economía
22.7
13.4
13.2
12.5
11.8
12.2
Población ocupada Producto interno bruto
1993
1994
1995
12.7
12.6
12.4
12.4
2000
2001
12.0
1996
1997
1998
1999
12.2
2002
*/ Unidades que operan a partir de los recursos de los hogares, pero sin constituirse como empresas. Sus bienes y servicios no son proscritos
por la ley, pero su operación puede estar al margen legal o institucional.
Fuente: INEGI
Fuente: INEGI
México. Noviembre 2005
50
… aprovechar el bono demográfico para reformar las pensiones
Bono Demográfico
85
(Razón de dependencia*, %)
El bono demográfico inicia en
2006 y se extenderá hasta 2028,
lapso en que la razón de
dependencia se encontrará por
debajo de 60%
80
75
70
Condiciones demográficas más
propicias para el desarrollo
socioeconómico
65
60
55
50
2000
2010
2020
2030
2040
2050
* Población dependiente ( 0-14 y de 60 o más años) a población en edad laboral (15-59 años)
Fuente: BBVA Bancomer con datos de Conapo
México. Noviembre 2005
51
… dar un nuevo impulso al sector externo ampliando el
TLCAN (en la medida de lo posible), …
•
Acuerdo migratorio
•
Homologación de estándares y
legislación
•
Coordinación de políticas
Mercado
Común
Escenarios 2005-2009
Inercial
Reformas
(PFT)
0.3
1.2
PIB
potencial
2.9
4.2
Otras estimaciones sitúan el
crecimiento potencial de la
economía mexicana entre el 5 y el
6% (estimaciones sensibles al
alcance y el momento de reformas)
Fuente: FMI, Mexico, Staff Report 2004
México. Noviembre 2005
52