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Política Monetaria y Globalización Incertidumbre y Aprendizaje XVII Ciclo de Jornadas Económicas Banco de Guatemala 19 de Junio de 2008 – Ciudad de Guatemala Rodrigo Cárcamo-Díaz Globalización: Definición Una definición de globalización es: La creciente interdependencia entre los países a nivel mundial Resultado del creciente volumen y variedad de transacciones y movimientos entre países De bienes, servicios y factores de producción Asociados a la rápida difusión de tecnología Distintas definiciones no siempre están de acuerdo acerca de si debe incluírse el rápido cambio tecnológico, la política de apertura y cambios regulatorios en la definición. 2 Globalización y Política Monetaria La Literatura identifica cinco efectos posibles: Cambios en la Curva de Phillips (Y-П). Incremento en la Volatilidad Financiera. Variaciones en los Términos de Intercambio Aumentos en el costo percibido de la Inflación por parte del Banco Central. Aumentos en la Incertidumbre enfrentada por el Banco Central 3 Cambios en la Curva de Phillips I • H1: Las condiciones de oferta y demanda mundiales afectan la tasa de inflación doméstica (Borio y Filardo, 2007). • La evidencia empírica no es clara: otros estudios no encuentran apoyo firme para H1. • H2: Dos visiones: – Rogoff (2003): la pendiente de la curva aumenta, porque mayor competencia externa reduce márgenes y hace más flexibles los ajustes de precios y salarios. Aumentos de la inflación ya no resultan en cierres de la brecha de producto importantes. Esto reduce los incentivos de los BC a aumentar la П 4 Cambios en la Curva de Phillips II – Bean (2006): reducciones del poder de mercado de las firmas domésticas reducen la pendiente de la curva. Las firmas reducirían otros costos o beneficios bajo su control antes que aumentar precios. Según White (2008), algo similar ocurre en países desarrollados con los salarios y la “deslocalización” (contestabilidad). • Se observa empíricamente un aplanamiento de la curva en países des. (Borio y Filardo 2007; Ihrig, Kamin, Lindner and Marquez 2007, Pain, Koske and Sollie 2006). La evidencia rechaza la hipótesis de Rogoff, pero no necesariamente valida las otras. 5 Cambios en la Curva de Phillips III • Por ejemplo, Mishkin (2008) rechaza ha hipótesis de que el aplanamiento observado en los países desarrollados sea resultado de la globalización. Argumenta que es el resultado de una política monetaria anti-inflacionaria durante muchos años que logró anclar las expectativas de los agentes en un nivel bajo. • En todo caso, el aplanamiento de la curva tiene efectos ambiguos sobre la política monetaria: reduce el impacto sobre П de un shock de demanda o error de política, pero dificulta la reducción de la П vía control de la demanda. 6 Aumento en la Volatilidad Financiera • Hipótesis: la globalización aumentó la volatilidad financiera. En AL, como en otras regiones en desarrollo, la volatilidad financiera resultó grandes disrupciones económicas frente a “sudden stops”. • Estos efectos son particularmente importantes para economías con sectores financieros muy dolarizados (efectos de Hoja de Balance). • Wagner and Berger (2003): la globalización actúa como multiplicador de cambios súbitos en la percepción de riesgo de los mercados internac. acerca de los activos transados, aumentando la volatilidad de los flujos de capitales. 7 29/04/2007 29/10/2006 29/04/2006 29/10/2005 29/04/2005 29/10/2004 29/04/2004 29/10/2003 29/04/2003 29/10/2002 29/04/2002 29/10/2001 29/04/2001 29/10/2000 29/04/2000 29/10/1999 29/04/1999 8 29/10/2007 Brasil EMBI 29/10/1998 29/04/1998 29/10/1997 29/04/1997 29/10/1996 29/04/1996 29/10/1995 29/04/1995 29/10/1994 29/04/1994 Volatilidad y Percepción de “Riesgo” 2,500 ArgentinaEMBI 2,000 1,500 1,000 500 0 Volatilidad y Acceso a Mercados K. AméricaLatinayel Caribe: Emisionesinternacionalesdebonos Promedios moviles detres meses, enmillones dedólares 5000 4500 4000 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 ma r01 jun01 s ep01 dic01 ma r02 jun02 s ep02 dic02 ma r03 jun03 s 9 ep03 dic03 Aumentos en el Costo Percibido de la П I La globalización puede incrementar el costo social de la inflación, incrementando su peso en la función de pérdidas (Y, П) del BC (Helbling, Jaumotte & Sommer, 2006; Wagner 2001). Ocurriría debido a la “competencia por IED” entre países: en un contexto de libres flujos de capitales, incentivados por la globalización, IED se ve influenciada por las condiciones macro y micro. El testeo empírico de esta hipótesis es difícil: problemas de identificación (explic. alternativas) 10 Aumentos en el Costo Percibido de la П II Entre las justificaciónes teóricas encontramos: – Las empresas quieren evitar el impuesto inflacionario y el incremento de la incertidumbre (espec. Inflación alta). – El manejo de la economía por parte del Gobierno es “opaco” (información asimétrica). Las empresas toman la inflación (junto con otras variables fácilmente observables, eg endeudamiento) como una señal de la calidad del la política económica del gobierno y la posible estabilidad futura de la misma (sostenibilidad). – La relación futura entre la empresa y el Gobierno es un “experience good”, cuya calidad ex ante es difícil de estimar. La П y otros problemas macro (e.g. deuda) serían una señal observada por las firmas inversoras 11 La IED aumenta más que el PIB y el Comercio Países desarrollados Economías entransición Países endesarrollo Comercio PIB IED • Monto en 2008: 1,8 billones de dólares • Países desarrollados: 70% del total y 80% del Δ 12 • M & A fueron nuevamente motor del Δ. 2006 2004 2002 2000 1998 1996 1994 1992 800 700 600 500 400 300 200 100 0 1990 19 9 19 0 9 19 1 9 19 2 9 19 3 9 19 4 9 19 5 9 19 6 9 19 7 9 19 8 9 20 9 0 20 0 0 20 1 0 20 2 0 20 3 0 20 4 0 20 5 0 20 6 07 1990=100 2000 1800 1600 1400 1200 1000 800 600 400 200 - La IED (en % del PIB) en América Latina V enezuel a R. B . E cuador 2007 2006 B ol i vi a P ar aguay Guat emal a A r gent i na M éxi co B r asi l P r omedi o T r i ni dad y T abago Ur uguay R. Domi ni cana P er ú Col ombi a Ni car agua E l Sal vador 16,5 % Cost a Ri ca Hondur as Chi l e P anamá -2.5% 0.0% 2.5% 5.0% 7.5% 10.0% 12.5% 13 Variación de los Términos de Intercambio Honduras Nicaragua Costa Rica 2006 Haití 2007 Guatemala Panamá R. Dominicana El Salvador Uruguay México Brasil Bolivia Perú Argentina Chile Paraguay Ecuador Venezuela, R.B. Colombia A. Latina y el Caribe -5.0 0.0 5.0 10.0 15.0 20.0 25.0 30.0 14 35.0 Inflación e Inflación de Alimentos Venezuela Nicaragua Bolivia Paraguay Costa Rica Chile Ecuador Panamá Honduras Uruguay Guatemala Brasil República Dominicana El Salvador Perú Colombia Argentina México 0 10 IPC TOTAL 20 30 IPC ALIMENTOS 15 40 Globalización e Incertidumbre Existen al menos cuatro tipos de incertidumbre: Acerca del Estado de la Economía. Acerca de la Estructura de la Economía Incertidumbre Estratégica I: BC – Sector Privado. Incertidumbre Estratégica II: BC – Otros Agentes del Sector Público 16 Acerca del Estado de la Economía Surge incertidumbre de la medición imperfecta de datos como el PIB, la inflación, etc. (calidad y timing). Particularmente importante en los países de la región. Un ejemplo de éste problema son las revisiones frecuentes de datos “hacia atrás” en variables como el PIB (e.g. Ecuador). Adicionalmente, algunos indicadores esenciales para el BC, como el PIB potencial, son “construcciones” que requieren muchos datos y cuya metodología de cálculo a menudo varía en distintos países. Cuanto mayores los problemas de medición (incluída metodología), mayor probabilidad de que cambios estructurales debido a la globalización dificulten la obtención de datos correctos, afectando la pol. Mon (e.g. proyecciones) 17 Acerca de la Estructura de la Economía I Los BC no conocen el modelo que mejor describe la estructura real de la economía. Los BC no conocen los parámetros de las relaciones estructrales en dicho modelo, aún si conocieran el mismo. La comprensión de los mec. de transmisión de shocks a las variables como PIB e П, así como el impacto de una Δi es esencial para la pol. Mon. y es afectada por esta incertidumbre. Esto es particularmente importante para la pol. de metas de П, por su naturaleza “forward-looking”. Un debate actual pero que data desde al menos Brainard (1967) es acerca del activismo o no de la pol. mon bajo incertidumbre. 18 Acerca de la Estructura de la Economía II Para países cuya política monetaria afecte a otros países, cuyas funciones de reacción a su vez afecten al país 1, otra fuente de incertidumbre estructural es la forma y parámetros de dichas funciones de reacción. Esto se aplica para países “grandes” y muy integrados, de modo que no es por ahora de interés directo en la región. El supuesto para considerarlo “factor estructural” es la inexistencia de manejos “estratégicos” de la política monetaria. 19 Acerca de la Estructura de la Economía III Un sector en Centroam. con cambios importantes que pueden atribuírse a la globalización es el financiero. Esta, junto con el proceso de integracion regional han llevado a la aparición de crecientes lazos e integración en los sistemas financieros de la región, junto con la entrada de nuevos actores (bancos extranjeros de dentro y fuera de América Latina). La incorporación de tecnología, nuevos lazos, etc. en el sector constituyen cambios estructurales que pueden afectar la política monetaria y la conducta de los BC en la región. 20 Acerca de la Estructura de la Economía IV Cambios posibles: en los mecanismos de transmisión de la política monetaria vía desintermediación, en el canal del crédito, etc. También puede inducir cambios estructurales tales como aumentos de los efectos “hoja de balance”. Ej. Si el fondeo de los bancos de hace en un país en la moneda doméstica A y se presta en otro país en la moneda doméstica B. También puede inducir cambios en el rol del BC como LLR: cuál es el riesgo contingente del BC cuando la banca se internacionaliza? 21 Ja nM 98 ay Se 98 pJa 98 nM 99 ay Se 99 pJa 99 nM 00 ay Se 00 pJa 00 nM 01 ay Se 01 pJa 01 nM 02 ay Se 02 pJa 02 nM 03 ay Se 03 pJa 03 nM 04 ay Se 04 pJa 04 nM 05 ay Se 05 pJa 05 nM 06 ay Se 06 pJa 06 nM 07 ay Se 07 pJa 07 n08 Tipos de Cambio en la CAN Tipo de Cambio Real Efectivo Total Base 2000 =100 150 140 130 120 110 100 90 80 70 60 50 Bolivia Perú Colombia Venezuela,RB Ecuador 22 Incertidumbre Estratégica I: BC-S.Privado La formación de expectativas por parte del sector privado es clave para la política monetaria, debido al carácter “forward-looking” de la misma. Existe incertidumbre acerca de la reacción del sector privado a anuncios de política del BC, en particular frente a shocks imprevistos (TOT?). La “transparencia” en la conducta es clave (e.g. obj) Orphanides y Williams (2007), analizan la robustez y performance de reglas de pol. Mon. en situaciones de incertidumbre frente al S. privado y cambios estructurales en la economía 23 Incertidumbre Estratégica II: BC-S.Público Aparece por problemas de coordinación entre el BC y otros agentes del S. público (e.g. Hacienda). Shocks de TOT atribuíbles a la globalización pueden exacerbar dichas faltas de coordinación. E.g. aumento del déficit público con brecha de producto negativa y presiones inflacionarias que resulta en un aumento de las tasas de interés. Dicha incertidumbre puede afectar la credibilidad del BC y el anclaje de las expectativas de П. A su vez, esto último puede aumentar la incertidumbre estratégica respecto al S. privado.24 Respuestas a la Incertidumbre en las estadísticas Robustez en la conducta de la política monetaria frente a problemas de especificación en los modelos (Hansen y Sargent, 2000). Transparencia en la conducta de la política monetaria (objetivos, instrumentos, modelos, proyecciones, etc). Coordinación de la política macroeconómica Aprendizaje social en redes (social learning in networks): “Aprender de Otros” 25 Mejora “Aprender de Otros”: Social Learning in Networks I Los BC utilizan recursos para aprender de su experiencia en la ejecución de la pol. Mon. Requiere contratar personal capaz, invertir en IT, recolección y procesamiento de grandes cantidades de datos, incluyendo instalación de departamentos de estadística (esp. CA) gastos de adquisición de datos e información, construcción de modelos econométricos, etc. Pero también aprenden de la observación e intercambio con otras instituciones y agentes. 26 “Aprender de Otros”: Social Learning in Networks II Los BC observan las acciones de otros agentes “similares” en un ambiente con fuerte incertidumbre (arriba) y los resultados de éstas. Permite actualizar las expectativas del BC sobre los parámetros, modelos, tamaño, tipo y persistencia de shocks, reacciones del sector privado y público a la pol. Mon., inter alia. Ej. Cómo hacer frente a las subidas del P intern. de los alimentos y el petróleo? Cuál es la probabilidad de la continuación de los problemas de la crisis sub-prime y sus efectos reales? 27 Ja n02 A pr -0 2 Ju l-0 2 O ct -0 2 Ja n03 A pr -0 3 Ju l-0 3 O ct -0 3 Ja n04 A pr -0 4 Ju l-0 4 O ct -0 4 Ja n05 A pr -0 5 Ju l-0 5 O ct -0 5 Ja n06 A pr -0 6 Ju l-0 6 O ct -0 6 Ja n07 A pr -0 7 Ju l-0 7 O ct -0 7 Ja n08 Shocks Externos: Crisis Sub-prime S&P/Case-Shiller Home Price Indice Composite 20 Base Enero de 2000 = 100 220 200 180 160 140 120 100 28 “Aprender de Otros”: Modelo I • El modelo de Bala y Goyal (1998) y Goyal (2007) puede aplicarse a ésta situación. • El tiempo es discreto: t = 1, 2, … y hay n ≥ 3 agentes in la sociedad. • Cada agente i y j elige una acción de un set finito Si = Sj = A, indicada por ait. Θ es el set finito de estados del mundo posibles, y θ es el estado real elegido por la Naturaleza al principio del tiempo (y que permanece fijo). \ • Cuando el agente elije ait en θ, observa el resultado y con densidad condicional Φ(y,a;θ). El resultado y le genera al BC una recompensa r(y,a). 29 “Aprender de Otros”: Modelo II • Cada agente i tiene un prior μi1 perteneciente al set P(Θ). Todas las creencias son interiores. • La utilidad esperada para cada período de los agentes es u(a,μ), donde u ( a ,) ( ) r ( a , y ) ( y , a ; ) dy Y • Se asume que preferencias. los agentes tienen las mismas • Cada agente puede identificarse con un nodo en una red, pudiendo existir conexiones gij entre los nodos. El modelo trabaja con redes “conectadas”, donde existe una ruta desde un agente i a cualquier otro agente j. 30 “Aprender de Otros”: Modelo III • Los “vecinos” de i son aquellos agentes con los cuales i tiene una conexión directa. • Existe un set de acciones óptimas dadas las creencias de cada agente en el período 1 bi(μi1). • Un individuo elige cada período una acción a que maximiza su utilidad esperada y obtiene un resultado y al final del período. • Entonces, el agente también observa las acciones y los resultados obtenidos por sus “vecinos”. • Luego, i utiliza ambos elementos para actualizar sus creencias acerca del estado (desconocido) del mundo. 31 “Aprender de Otros”: Modelo IV • Como resultado del aprendizaje, Bala y Goyal (1998) prueban que en ese modelo las creencias y las utilidades de los distintos agentes en la red convergen • Dicho resultado emerge del teorema de la convergencia de la martingala. • Goyal (2007) muestra que en una sociedad conectada, el aprendizaje “local” (de los vecinos) permite en el largo plazo converger hacia niveles de utilidad uniformes, incluso con priors diferentes. • Se asumen algunas restricciones en las creencias de los agentes para asegurarse que la acción que aumenta la información sea elegida por i. 32 “Aprender de Otros”: Modelo V • Pero es posible que el aprendizaje no conduzca a distinguir el estado verdadero θ en el largo plazo. • Ello puede ocurrir si la estructura de la red es tal que algunos agentes que son observados por muchos (o todos los) agentes, envían una señal a sus vecinos que bloquea las señales correctas acerca del estado verdadero del mundo θ. • Bala y Goyal (1998) encuentran que a fin de evitar ese problema, aumentando la probabilidad de que los agentes elijan la actividad óptima en el largo plazo, se puede incrementar el número de agentes “optimistas” localmente independientes. 33 Redes Locales y Locales con Información Común 34 Conclusiones e Implicancias I Recapitulando: los BC pueden beneficiarse “aprendizaje de otros” en al menos dos formas: del Incrementa el número de señales que recibe en un mismo t. Esto puede ser particularmente útil frente a shocks, pero también en términos de innovaciones. Reduce las restricciones de recursos limitados en la región para invertir en (costoso) aprendizaje (e.j. restricciones institucionales, financieras y de RR.HH. El modelo muestra la importancia de los agentes observados por muchos otros: sus señales pueden acelerar o bloquear el proceso de aprendizaje. 35 Conclusiones e Implicancias II El avance del proceso de integración en CA (esp.sector financiero), aumenta la ventaja de aprovechar la existencia de redes para afrontar los desafíos en común de la región. Similitudes entre países (región) permiten recibir señales más “informativas” (modelos, parámetros) mientras que contactos con países con mayores diferencias estructurales (extra-region) permiten ajustar por la (hipótetica, WIP) endogeneidad de la varianza de la señal frente a capacidad de absorción, y timing de recepción inter alia. La capacidad de absorción de conocimiento del BC es clave: mejora continua de RR.HH., esquemas de incentivos a la excelencia, inversión en capacitación continua y en la provisión de herramientas adecuadas. 36 ay n98 S -9 8 ep -9 Ja 8 nM 99 ay S 99 ep Ja 9 9 nM 00 ay S 00 ep Ja 0 0 nM 01 ay S 01 ep Ja 0 1 nM 02 ay S 02 ep Ja 0 2 nM 03 ay S 03 ep Ja 0 3 nM 04 ay S 04 ep Ja 0 4 nM 05 ay S 05 ep Ja 0 5 nM 06 ay S 06 ep -0 Ja 6 nM 07 ay S 07 ep -0 Ja 7 n08 M Ja Tipos de Cambio en CA I Tipo de Cambio Real Efectivo Total Base 2000 =100 125 120 115 110 105 100 95 90 85 80 El Salvador Honduras Nicaragua Panamá 75 37 ay n98 Se 98 p9 Ja 8 nM 99 ay Se 99 p9 Ja 9 nM 00 ay Se 00 p0 Ja 0 nM 01 ay Se 01 p0 Ja 1 nM 02 ay Se 02 p0 Ja 2 nM 03 ay Se 03 p0 Ja 3 nM 04 ay Se 04 p0 Ja 4 nM 05 ay Se 05 p0 Ja 5 nM 06 ay Se 06 p0 Ja 6 nM 07 ay Se 07 p0 Ja 7 n08 M Ja Tipos de Cambio en CA II Tipo de Cambio Real Efectivo Total Base 2000 =100 125 120 115 110 105 100 95 90 85 80 75 Costa Rica Guatemala Rep.Dom. 38 Conclusiones e Implicancias III Esfuerzos por enfrentar la incertidumbre activos: 1. Mejora estadística e informacional. Los BC tienen hoy un rol destacado en la producción estadística en Centroamérica. Eficiencia, alternativas, e implicancias institucionales. 2. Robustez en las herramientas: aplicación de mejores prácticas internacionales adaptadas a las cond. locales 3. Asignación eficiente de recursos: utilización de RR.HH. y financieros para construcción de capacidad y aprendizaje. Ej. Prioridades de investigación: balance entre corto y largo plazo (capacity building), comunicación de resultados a instancias decisivas.39 Conclusiones e Implicancias IV 1. Política de RR.HH. e IT Esencial: incentivos, retención del personal (clave en Centroámérica: costo de oportunidad), renovación de herramientas y conectividad 2. Aprovechamiento de la asistencia técnica de organismos internacionales y otros: maximización del impacto sobre la innovación y capacidad interna de la asistencia técnica (Interlocutores). Acciones posibles: asignar el personal adecuado, insistir en enfoque “de demanda”, crear canales institucionales de transmisión. 40 Conclusiones e Implicancias V 3.Continuar esfuerzos por mejorar la transparencia en la conducta de la pol. económica (no sólo mon) 4.BC como “promotores de la innovación” en el s. público. Los BC tienen los mayores recursos técnicos (y financieros?), así como objetivos más claros, mayor independencia y solidez institucional. 5.Mejorar la coordinación de políticas públicas, en especial con el Min. de Hacienda, en particular, respuesta a shocks que requieran cambios en la política monetaria y fiscal. Asignación de resposabilidades claro y complementario (ej. Política cambiaria) 41