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La Crisis
Financiera y la
Economía
Mundial
Vittorio Corbo
31 de Julio de 2009
1. Causas de la
Crisis y de su
Propagación
Causas de la Crisis y de su Propagación
 En los últimos meses se ha avanzado una serie de
explicaciones sobre las causas de la crisis.
 Entre estas destacan las presentadas en una serie de
estudios:
 1. Estudio del Geneva Group ( Brunnermeier et. al.)
 2. Propuestas de la FED y del Tesoro de EE.UU.;
 3. Autoridad Británica de Servicios Financieros (liderado por
Lord Turner);
 4. Group of Financial Reform del Group of Thirty (liderado
por P. Volcker);
 5. High-level Group on Financial Supervision in the EU
(liderado por Jacques de Larosière).
Vittorio Corbo
3
Causas de la Crisis y de su Propagación
 Causa central: Tal vez la principal causa fue la deficiente
gestión de riesgos de las grandes instituciones financieras.
 Además, la crisis se vio facilitada por un ambiente dominado
por:
 Pronunciados desequilibrios globales con grandes superávit en
cuenta corriente en Asia emergente y los países exportadores
de petróleo y una alto déficit en EE.UU.;
 Políticas monetarias expansivas que dieron origen a bajas
tasas de interés y a una búsqueda agresiva de retornos;
 Problemas de incentivos inadecuados (agencias clasificadoras
de riesgo, modelo de “originar para distribuir” hipotecas,
remuneración de ejecutivos) que debilitaron la disciplina de
mercado;
Vittorio Corbo
4
Causas de la Crisis y de su Propagación
 Además, hubo una serie de fallas regulatorias:
 La existencia de un “sistema bancario sombra” (SIV y
conduits) para escapar las regulaciones sobre requerimientos
de capital que resultó en alto apalancamiento;
 Reguladores, supervisores e inversionistas que fueron
incapaces de seguir los avances en innovación financiera;
 La concentración de importantes causas de riesgo sistémico
en instituciones no bancarias con regulación y supervisión
débil.
Vittorio Corbo
5
Causas y Propagación de la Crisis
 La crisis se exacerbó por:
 La incertidumbre sobre la valorización de complejos activos
de los bancos, lo que dificultó su capitalización y el
funcionamiento de los mercados.
 Los efectos sistémicos del ajuste individual de los bancos a
través de liquidación de activos y reducción del crédito.
Vittorio Corbo
6
Convergencia en Propuestas de
Cambios Regulatorios
 Hay varios puntos en común en las distintas propuestas para
reformar la regulación a la luz de las lecciones de la crisis:
 Introducir una supervisión prudencial focalizada en la
estabilidad del sistema financiero como un todo,
complementaria a la seguridad y solvencia de instituciones
individuales.
 Reforzar los requerimientos de capital y de liquidez de las
instituciones financieras, con requerimientos mayores para
instituciones más grandes, más complejas y más
interconectadas.
 La extensión y fortalecimiento de la supervisión a todas las
instituciones financieras que pueden generar un riesgo
sistémico (no sólo bancos) y extender a instituciones no
bancarias los procedimientos para su intervención y liquidación.
Vittorio Corbo
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Convergencia en Propuestas de
Cambios Regulatorios
 Una mayor protección a los consumidores y a los inversionistas
en sus relaciones con el sistema financiero.
 Medidas para asegurar que acuerdos críticos de pagos,
compensaciones y liquidaciones sean resilientes a shocks
financieros.
 Medidas para asegurar que las prácticas de transacciones y
liquidaciones de derivados y otros instrumentos financieros no
pongan en riesgo al sistema financiero agregado.
 Una mejor coordinación entre países en el desarrollo de la
regulación
y
la
supervisión
de
firmas
activas
internacionalmente.
Vittorio Corbo
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Convergencia en Propuestas de
Cambios Regulatorios
 Revisar los incentivos de remuneración de ejecutivos
bancarios, agencias clasificadoras de riesgo y del modelo de
originar para distribuir hipotecas.
 Introducir mecanismo para pre-aprobar nuevos instrumentos
financieros antes de su comercialización.
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2. La Crisis
Financiera y la
Economía
Mundial: ¿Dónde
Estamos?
Del auge a la crisis
 La economía mundial completó el año 2007 sus mejores
cuatro años en tres décadas.
 Varios factores contribuyeron a estos resultados:
 Los cambios de política que impulsaron la integración creciente
de China y la India a la economía mundial;
 Los aumentos de productividad resultantes de la revolución de
la TIC;
 Políticas macroeconómicas expansivas en los países
industriales y exceso de ahorro de algunos países que
alimentaron un boom de gasto en EE.UU.
 Pero detrás del aumento de gasto en EE.UU. también hubo
prácticas financieras descuidadas que llevaron a la crisis.
Vittorio Corbo
11
Mercados financieros mejoran y deterioro
de actividad económica pierde fuerza
 La
profundización
de
la
crisis
financiera
en
Septiembre/Octubre pasado puso en riesgo la estabilidad del
sistema financiero global y sumió a la economía mundial en la
peor recesión de la Post Guerra.
 La economía mundial experimentó en el último trimestre del
2008 y el primero del 2009 la peor contracción de la post
guerra.
 Las autoridades monetarias y fiscales introdujeron acciones
inprecedentes para evitar una Gran Depresión.
 Gracias a estas medidas, en meses recientes los mercados
financieros se han estabilizado y la caída de la economía
mundial se ha atenuado.
Vittorio Corbo
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Pero estamos lejos de la normalidad
 La mejora en los mercados financieros incluye:
 Problemas de liquidez y de riesgos de contraparte de la banca se
reducen y bancos han levantado capital accionario;
 Aumenta el apetito por riesgo, mercado de valores respaldados
por papeles comerciales se reactiva y disminuyen las volatilidades
de los precios de activos;
 Las bolsas, los mercados de bonos de empresas y el crédito
hipotecario mejoran.
 Sin embargo, quedan importantes problemas por resolver:
 Muchas familias y empresas siguen teniendo grandes dificultades
en acceder a los mercados de crédito;
 Mercado de valores securitizados sin respaldo público, aunque
han mejorado, siguen muy estresados;
 Muchas instituciones financieras enfrentan la posibilidad de
significativas pérdidas adicionales por la Gran Recesión.
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De la Crisis Financiera a los brotes
verdes.
 La mejora en los mercados financieros ha estado
acompañada por una mejora en las perspectivas económicas:
 En EE.UU. el consumo privado y la actividad y ventas de
vivienda muestran señales de estabilización, la caída del sector
industrial y del precio de las viviendas se atenúa y los
indicadores de confianza mejoran.
 En Asia Emergente y Japón el sector industrial crece con
fuerza, ayudado por el ciclo de inventarios, y los indicadores de
confianza mejoran.
 En Europa comienzan a aparecer señales algo mejores pero, al
igual que en EE.UU., el desempleo aumenta con fuerza.
 La velocidad de caída del comercio mundial se reduce.
Vittorio Corbo
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Spreads entre la LIBOR y las tasas de
Overnight Index Swaps
(puntos base)
Vittorio Corbo
Fuente: Bloomberg, 27 de julio, 2009.
15
Riesgo de Crédito Corporativo
(puntos base)
Aaa Corporate
U.S. High Yield
800
2,500
2,000
600
1,500
400
1,000
200
0
Ene
07
Vittorio Corbo
500
0
May
Fuente: Barclays, 27 de julio, 2009.
Sep
Ene
08
May
Sep
Ene
09
May
16
Producción Industrial y Ventas de
Manufacturas
(tasa de variación anualizada del promedio móvil trimestral,%)
Fuentes: FMI, World Economic Outlook, Update Julio 8, 2009.
Vittorio Corbo
17
Exportaciones de Mercaderías y
Ventas Minoristas
(tasa de variación anualizada del promedio móvil trimestral,%)
Fuentes: FMI, World Economic Outlook, Update Julio 8, 2009.
Vittorio Corbo
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Los efectos reales de la crisis se
atenúan.
 En el segundo trimestre el PIB de los EE.UU. cayó sólo un
1% anualizado (6,4 el trimestre anterior) y la Zona Euro
también habría experimentado una menor caída de su
producto que en trimestres anteriores.
 Pero las mejores noticias han estado en Japón y Asia
emergente, el segundo trimestre Japón habría crecido en
torno al 5% anualizado y Asia Emergente en torno al 10%:
 En China los programas expansivos están surtiendo efectos;
creció en torno al 15% anualizado en el segundo trimestre;
 Singapur creció más del 20% y Taiwán, Tailandia y Corea en
torno al 10%.
 En contraste, varios países de Europa Central y del Este y de
Asia Central están sumidos en una fuerte crisis.
Vittorio Corbo
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La inflación sigue cayendo en el mundo.
 La inflación anual sigue cayendo a nivel mundial,
impulsada por la caída de precios de productos primarios y
las crecientes holguras de capacidad.
 La inflación anual alcanza al -1,4% en EE.UU., al -0,6% en
la Zona Euro, al 1.8% en el Reino Unido, al -1,1% en Japón,
y al -1,7% en China.
 Anticipando inflaciones bajas hacia delante, por las
creciente holguras de capacidad, los bancos centrales
reducen agresivamente las tasas de política monetaria.
 Además, bancos centrales con tasas de política cercanas a
cero introducen relajo cuantitativo, en esto la FED lidera el
proceso.
Vittorio Corbo
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Entorno externo de países emergentes
sigue mejorando con respecto a Marzo
 Gracias a las mejores perspectivas globales, el entorno
externo de los países emergentes sigue mejorando:
 Los precios de los productos primarios mejoran;
 El aumento en el apetito por riesgo reduce el costo de
financiamiento externo y aumenta los flujos de capitales;
 La caída del comercio mundial se reduce.
Vittorio Corbo
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Precios de Bienes Primarios
Vittorio Corbo
Fuente: Bloomberg, 27 de julio, 2009.
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Mercados Externos de Bonos Públicos
de Países Emergentes
(puntos base sobre bonos del Tesoro)
Vittorio Corbo
Fuente: Bloomberg, 27 de julio, 2009.
23
Flujos de Capitales hacia Economías
Emergentes
(miles de millones de dólares, acumulado en cuatro meses móviles)
50
50
25
25
0
0
-25
-25
-50
-50
01
02
03
Asia Ex -Japón
04
05
EMEA
06
GEM
07
08
09
América Latina
Fuente: Emerging Portfolio Fund Research.
Vittorio Corbo
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3. Perspectivas
de Crecimiento
Mundial
Mejoran las perspectivas de
crecimiento mundial.
 Las perspectivas de la economía mundial han mejorado en
forma importante en las últimas semanas.
 Sin embargo, lo único claro es que lo peor ha quedado atrás
pero lo más probable es que el crecimiento en los próximos
dos años sea lento.
 El escenario base de proyecciones es ahora de una
crecimiento mundial positivo a partir del tercer trimestre.
 La recuperación estaría liderada por Asia Emergente, EE.UU. y
América Latina.
 Pero no se descarta que incluso la Zona Euro y Europa
Emergente muestren un crecimiento positivo, aunque bajo, en
el cuarto trimestre.
Vittorio Corbo
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Perspectivas de la Economía Mundial.
 Con todo, el escenario base de las proyecciones de consenso
contempla una fuerte contracción el 2009 y una lenta
recuperación el 2010.
 La velocidad y sustentabilidad de la recuperación estarán
negativamente afectadas por:
 Crédito escaso y caro por un período prolongado de tiempo
como resultado del proceso de limpieza de activos y de
reducción del alto endeudamiento del sector financiero;
 Consumo privado débil como resultado de la necesidad de las
familias de reconstruir su patrimonio, reducir su endeudamiento
y enfrentar deterioro en el mercado laboral y de crédito;
 Un impulso fiscal que tendrá que reducirse en los próximos
años para fortalecer la solvencia fiscal.
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27
Proyecciones del Crecimiento Mundial
(variación anual, %)
2007
2008
Estados Unidos
2.0
Zona Euro
2009
2010
FMI
CF
FMI
CF
1.1
-2.6 (-2.8)
-2.6
0.8 (0.0)
2.1
2.7
0.8
-4.8 (-4.2)
-4.4
-0.3 (-0.4)
0.4
Japón
2.3
-0.7
-6.0 (-6.2)
-6.2
1.7 (0.5)
1.4
Asia Emergente
10.6
7.6
5.5 (4.8)
5.2
7.0 (6.1)
7.2
China
13.0
9.0
7.5 (6.5)
7.7
8.5 (7.5)
8.7
India
9.4
7.3
5.4 (4.5)
6.3
6.5 (5.6)
7.2
América Latina
5.7
4.2
-2.6 (-1.5)
-2.5
2.3 (1.6)
2.7
Mundo (PPP)
5.1
3.1
-1.4 (-1.3)
-1.1
2.5 (1.9)
2.6
Mundo (TCM)
3.8
2.0
-2.6 (-2.5)
-2.6
1.7 (1.0)
2.1
Fuente: Consensus Forecasts, Julio 2009; Asia Pacific Consensus Forecasts, Julio 2009; Latin America Consensus Forecasts, Julio 2009; FMI: WEO Update 8 de
Julio 2009 y en paréntesis WEO Abril, 2009.
Vittorio Corbo
28
Proyecciones del Crecimiento de
América Latina
(variación anual, %)
2008
2009
FMI
Argentina
7.0
-1.5
Brasil
5.1
-1.3*
Chile
3.2
0.1
Colombia
3.7
0.0
México
1.3
-7.3*
Perú
9.8
3.5
América Latina
4.1
-1.5
CF
-2.3
(-5.5; 1.4)
-0.8
(-4.5; 0.5)
-1.3
(-2.0; -0.4)
-0.4
(-2.0; 1.5)
-6.3
(-7.4; -3.5)
1.8
(-3.0; 3.5)
-2.5
2010
EIU
FMI
-3.5
0.7
-1.2
2.5*
-1.0
3.0
-1.0
1.3
-7.1
3.0*
1.3
4.5
n.d.
1.6
CF
1.5
(-1.9; 3.6)
3.4
(0.5; 5.9)
3.7
(2.1; 4.9)
2.5
(1.0; 4.0)
2.5
(-1.1; 4.3)
4.2
(1.5; 6.1)
2.5
EIU
0.7
2.7
2.2
2.5
2.8
2.6
n.d.
Fuentes: FMI, World Economic Outlook Abril 2009 y (*) WEO Update 8 de Julio 2009 ; Latin America Consensus Forecasts, Julio 2009; Economist
Intelligence Unit, Julio 2009.
Vittorio Corbo
29
Perspectivas de la Economía Mundial.
 Incluso el escenario de una lenta recuperación enfrenta
riesgos:
 La estabilidad del sistema financiero se puede deteriorar como
resultado de importantes pérdidas resultantes de:
La rápida caída en los precios de las propiedades comerciales y el
deterioro de los créditos a empresas;
La pronunciada alza en el desempleo y sus efectos en cartera
vencida de créditos hipotecarios y de consumo.
 La banca europea se puede ver afectada por un mayor
deterioro de los problemas financieros y de balanza de pagos
de Europa Emergente y Asia Central.
Vittorio Corbo
30
Perspectivas de Mediano Plazo
 Al final para que la recuperación sea sustentable será
necesario compatibilizar el ajuste de los desequilibrios
globales con una economía mundial en expansión.
 Esto va a requerir ajustes importantes:
 En EE.UU. reemplazar el crecimiento de la demanda que
provenía del consumo privado por un dinamismo de las
exportaciones netas y la inversión;
 En China, Alemania y Japón políticas que resulten en una
expansión de la demanda interna.
 En países en que la solvencia fiscal es un problema se va a
requerir una estrategia creíble para restaurarla y así evitar un
alza prematura en las tasas de interés de largo plazo.
Vittorio Corbo
31
Perspectivas de Mediano Plazo
 En la parte monetaria es necesario mostrar que existen los
mecanismos y la convicción para retirar la liquidez en
forma oportuna cuando sea necesario: el cómo y el cuando.
 En estas áreas lo importante es preparar una “exit strategy”
y explicarla, pero no hay que apresurarse en implementarla.
 En el caso de EE.UU., Bernanke y la FED han estado
haciendo su parte muy bien pero no así el Tesoro.
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Perspectivas de Mediano Plazo
 Al final para que la recuperación sea sustentable será
necesario compatibilizar el ajuste de los desequilibrios
globales con una economía mundial en expansión.
 Esto va a requerir ajustes importantes:
 En EE.UU. reemplazar el crecimiento de la demanda que
provenía del consumo privado por un dinamismo de las
exportaciones netas y la inversión;
 En China, Alemania y Japón políticas que resulten en una
expansión de la demanda interna.
 En países en que la solvencia fiscal es un problema se va a
requerir una estrategia creíble para restaurarla y así evitar un
alza prematura en las tasas de interés de largo plazo.
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Perspectivas de Mediano Plazo
 En la parte monetaria es necesario mostrar que existen los
mecanismos y la convicción para retirar la liquidez en
forma oportuna cuando sea necesario: el cómo y el cuando.
 En estas áreas lo importante es preparar una “exit strategy”
y explicarla, pero no hay que apresurarse en implementarla.
 En el caso de EE.UU., Bernanke y la FED han estado
haciendo su parte muy bien pero no así el Tesoro.
Vittorio Corbo
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Riesgos para el Mundo Emergente
 Las perspectivas globales de los países emergentes
enfrenta cuatro riesgos importantes:
 Un crecimiento de los países industriales más bajo que el
escenario base del consenso;
 Crédito bancario internacional más limitado de lo
proyectado;
 Problemas con el diseño e implementación de las “exit
strategies” de los países industriales;
 Mayor proteccionismo en los países industriales.
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La Crisis
Financiera y la
Economía
Mundial
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