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CORPORACION FINANCIERA DEL VALLE S.A.
Investigaciones Económicas
Santafé de Bogotá, octubre de 2001
Andrés Restrepo (571) 3173434 Ext. 132
[email protected]
MERCADO DE DEUDA PUBLICA INTERNA
-SEPTIEMBRELos actos terroristas del 11 de septiembre en Nueva York y Washington tuvieron un efecto
negativo sobre el mercado de deuda pública interno, tanto en términos de montos y tasas, y
sobre el valor de los bonos soberanos del país en el exterior.
Sin embargo, respecto al comportamiento de las tasas de los TES, es necesario señalar que
las amplias condiciones de liquidez en el mercado local evitaron que el incremento en sus
tasas de negociación fuera generalizada a lo largo de toda la curva de rendimientos. En
consecuencia, después del ataque, las tasas de corto plazo continuaron cayendo mientras las
de largo insinuaron una leve tendencia al alza.
Adicionalmente, debido a los señalados actos terroristas en Estados Unidos, en las primeras
dos semanas del mes las colocaciones primarias fueron mínimas y el monto total de
colocaciones en el mes se redujo notoriamente respecto a las realizadas en los dos meses
precedentes.
Montos
Después de que en julio y agosto las colocaciones primarias de TES se incrementaron hasta
alcanzar niveles de 845 mil millones de pesos y 1 billón de pesos respectivamente, el monto
colocado en septiembre se redujo a sólo 285 mil millones de pesos. La incertidumbre
generada por los ataques del 11 de septiembre al World Trade Center de Nueva York y al
Pentágono en Washington y los posibles efectos sobre la economía colombiana, llevaron a
la Dirección General de Crédito Público a suspender la subasta de la segunda semana de
septiembre y a realizar la subasta de títulos a todos los plazos (1, 2, 3, 5 y 7 años) sólo en la
última semana del mes.
Los conceptos y opiniones contenidos en este documento se emiten a título informativo y no constituyen consejo a sus lectores para
cualquier aspecto o tema tratado en él.
Consulte nuestros informes en: http://www.corfivalle.com
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Monto Mensual de Colocación de TES por subasta
(millones de pesos)
1,200,000
1,000,000
800,000
600,000
400,000
200,000
0
Fuente: Dirección General de Crédito Público
A pesar de este menor ritmo de colocación primaria durante el mes de septiembre, los
resultados en lo corrido del año del programa de subastas de TES muestran un escenario
relativamente holgado para el cierre del 2001. Al cierre de septiembre el Gobierno Nacional
había colocado TES a través del mecanismo de subasta por 4.2 billones de pesos, lo que
representa el 91% del total originalmente presupuestado para el año 2001 (4.6 billones de
pesos). Esto implica que en los últimos tres meses del año se requerirían colocaciones por
subasta promedio mensuales por 131 mil millones de pesos para completar la meta de 2001.
Esta cifra es relativamente baja en relación con las colocaciones mensuales que usualmente
ha realizado la Dirección General de Crédito Público. De hecho, a lo largo de este año, sólo
en 1 mes (junio) se colocaron TES por subasta por un monto inferior a los 130 mil millones
de pesos. Incluso, considerando los dos últimos años, este es un nivel muy inferior a las
colocaciones de la mayoría de meses.
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Monto Mensual de Colocación de TES por subasta
(millones de pesos)
1,600,000
1,400,000
1,200,000
Las colocaciones
mensuales de TES
promedio en lo que
resta del año deben
ubicarse en este
nivel para alcanzar
la meta de 4.6
1,000,000
800,000
600,000
400,000
200,000
0
Fuente: Dirección General de Crédito Público. Cálculos: Corfivalle
Sin embargo, es necesario recordar que la meta de colocaciones por subasta de 4.6 billones
de pesos para 2001 se calculó a partir de unos supuestos de crecimiento de la economía
(3.8%) y de déficit del sector público consolidado (2.8% del PIB) que no se van a cumplir.
Esto implica que el déficit a financiar seguramente crecerá respecto a la meta original ( de
hecho, la nueva meta del Gobierno Nacional en este frente es de 3.3% del PIB) y es
altamente probable que parte
de este mayor hueco fiscal deba cubrirse con mayores
colocaciones de TES por subasta.
Según cálculos del Departamento de Investigaciones Económicas de Corfivalle 1, si la nueva
meta de déficit fiscal efectivamente se cumple, se requeriría un mayor endeudamiento
interno neto por 473 mil millones de pesos, de los cuales 170 mil millones corresponderían
a colocaciones de TES por subasta. Estas cifras podrían incrementarse si existen
dificultades en las colocaciones convenidas de TES o no se quieren monetizar parte de los
dólares del prefinanciamiento externo del año 2002 para evitar un mayor proceso de
revaluación del peso.
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En todo caso, consideramos que el incremento en la meta de colocaciones de TES por
subasta no será una presión significativa sobre la liquidez del mercado, especialmente
debido al hecho de que en lo corrido del año se ha adelantado una porción importante del
plan de financiamiento interno.
Las tasas
Hasta el 11 de septiembre las tasas de los títulos de deuda pública venían cayendo como
respuesta a la amplia liquidez del mercado, al bajo nivel de las tasas de intervención y a un
comportamiento positivo de la inflación. Sin embargo, los eventos de ese día profundizaron
los temores de los agentes respecto a la evolución de la economía colombiana en el largo
plazo, principalmente en el frente de las exportaciones no tradicionales de las cuales
Estados Unidos es el principal comprador y del cierre de los mercados externos para los
emisores de deuda soberana de grado especulativo.
La reacción del mercado secundario en la semana de los atentados terroristas fue de
incremento en las tasas de negociación. Los títulos más líquidos, los TES con vencimiento
en mayo del 2006 y en agosto de 2008, observaron incrementos en sus tasas de negociación
entre 10 y 15 pbs. Sin embargo, el hecho de que el Banco de la República mantuviera
amplios cupos de liquidez a un día a una tasa de 9.5% E.A. , evitó que los títulos de menor
plazo experimentaran incrementos en sus tasas de negociación.
Al comparar los resultados de la subasta realizada a finales de septiembre con los de la
subasta de cierre de agosto se puede observar como sólo los TES a 1 año tuvieron una
reducción en su tasa de rendimiento, mientras el plazo de 2 años mantuvo constante el nivel
de su tasa de corte. Los títulos de plazos mayores experimentaron incrementos en su tasa.
La señalada evolución de las tasas de los TES se tradujo entonces en un empinamiento de
su curva de rendimiento.
1
Suponiendo que el mayor déficit se cubre con un incremento en el endeudamiento interno y el
endeudamiento externo en el mismo porcentaje.
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Curvas de Rendimientos del Mercado Primario
de TES
15.0%
14.50%
14.5%
13.99%
14.35%
14.0%
13.82%
13.5%
13.29%
13.29%
13.0%
12.40%
12.5%
12.14%
12.0%
1 año
2 años
29-Jun
3 años
4 años
5 años
26-Sep
Fuente: Dirección General de Crédito Público
El hecho de que el endeudamiento a plazos menores haya reducido su costo en relación al
de plazos mayores puede ayudar a explicar la decisión del Gobierno Nacional de entrar al
mercado, a partir de octubre, con TES a 90 y 180 días. De esta forma la Nación logrará
acceder a la parte más corta de la curva de rendimientos, donde seguramente podrá sacar
provecho de la reducción del costo de los recursos en los plazos cortos y reemplazar parte
del endeudamiento que de otra forma tendría que realizar en los plazos largos donde el
costo de los recursos se ha incrementado.
La caída de la tasa de los TES a 1 año a lo largo de los últimos meses ha permitido que su
nivel se acerque incluso al nivel de la DTF. Esto implica que la diferencia en plazo (1 año
vs 90 días) es compensada por la diferencia en riesgo (Nación vs. Sector Financiero).
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Tasas TES 1 año y DTF
16%
15%
TES 1 año
14%
13%
12%
DTF
11%
10%
9%
8%
Los TES de 90 días eliminarán la diferencia en plazo respecto a la DTF y por lo tanto
debemos esperar una tasa de TES sustancialmente inferior a la DTF, explicada
exclusivamente por consideraciones de riesgo.
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Conclusión
Los efectos de los eventos ocurridos el pasado 11 de septiembre en Estados Unidos sobre el
costo de la deuda pública interna fueron diferentes dependiendo del plazo al vencimiento de
los títulos.
Mientras los títulos de corto plazo continuaron su tendencia descendente, la tasa de
negociación en el mercado secundario y de colocación en el mercado primario de los títulos
de plazos mayores se incrementaron alrededor de 15 pbs. Esto condujo a un empinamiento
de la curva de rendimiento de los TES, gracias a la liquidez de corto plazo derivada de las
acciones del Banco de la República y a la incertidumbre respecto a la evolución de la
economía colombiana en el mediano y largo plazo.
Respecto a los montos colocados, la Dirección General de Crédito Público prefirió reducir
el monto de colocaciones en las primeras semanas después de los hechos, lo que llevó a que
el monto total colocado en el mes representara una reducción frente a los montos colocados
en julio y agosto. Sin embargo, las colocaciones realizadas en lo corrido del año permiten
esperar un final de año con muy poca presión de deuda pública sobre la liquidez del
sistema. Incluso, con el incremento en la meta de déficit fiscal para el año 2001, el aumento
en las colocaciones totales de TES por subasta no es especialmente preocupante.
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