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Escenario Económico Actual
Rodrigo Vergara
Presidente
Banco Central de Chile, Noviembre 2016
Desarrollos recientes
Los datos de actividad y demanda del tercer trimestre muestran una
economía que se ha estabilizado en tasas de crecimiento entre 1,5 y 2%.
Resalta la mayor volatilidad de las del sector minero.
PIB trimestral
Imacec por sectores
(variación anual, porcentaje)
(variación anual, porcentaje)
10
10
8
8
6
6
4
4
2
2
0
0
-2
-2
-4
-4
09 10 11 12 13 14 15 16
15
6
10
No
minero
(eje der.) 4
5
2
0
0
-5
-2
Minero
-10
-4
13 Jul. 14 Jul. 15 Jul. 16 Jul.
Fuente: Banco Central de Chile.
3
Esto ha venido de la mano de un mercado laboral donde la tasa de
desempleo se ha estabilizado, e incluso caído levemente en el margen, y el
crecimiento del empleo asalariado se estancó.
Creación de empleo
según categoría ocupacional
Tasa de desempleo
(porcentaje)
(variación anual, porcentaje)
11
11
10
10
9
9
9
5
0
0
7
7
6
6
-3
5
5
-6
12
13
14
15
16
10
3
8
11
Empleo
asalariado
6
8
10
15
Empleo cuenta
propia (eje der.)
-5
-10
11
12
13
14
15
16
Fuente: Instituto Nacional de Estadísticas.
4
En este contexto, el consumo privado se ha mantenido creciendo a tasas
del orden de 2% anual por varios trimestres y la inversión ha dejado de
caer a tasas relevantes.
Consumo privado y FBCF
(variación real anual, porcentaje)
15
30
Consumo privado
10
20
5
10
0
0
-5
-10
FBCF (eje der.)
-10
-20
09
10
11
12
13
14
15
16
Fuente: Banco Central de Chile.
5
Sobre la inversión, llama la atención el deterioro de la parte de
construcción y obras, muy asociado a lo que ocurre con el sector
inmobiliario y la ausencia de grandes proyectos.
Componentes de la FBCF
(variación real anual, porcentaje)
16
48
12
Construcción y otras obras
36
8
24
4
12
0
0
-4
-12
Maquinaria y equipo
(eje der.)
-8
-24
-12
-36
09
10
11
12
13
14
15
16
Fuente: Banco Central de Chile.
6
Tras un largo período en que la economía chilena creció a tasas elevadas, en
los últimos años se perdió dinamismo. La baja de la inversión ha sido un
factor relevante en esto.
Crecimiento económico chileno (*)
(variación anual, porcentaje)
15
15
10
10
5
5
0
0
-5
-5
-10
-10
-15
-15
80
85
90
95
00
05
10
(*) Para 2016, 2017 y 2018 se considera la mediana de la EEE de noviembre 2016.
Fuente: Banco Central de Chile.
15
7
De hecho, las expectativas de mercado anticipan que, en promedio, la
economía crecerá por debajo de 3% hasta el 2018.
EEE: proyecciones del PIB
(variación anual, porcentaje)
4,5
4,5
4,0
4,0
3,5
3,5
3,0
2018
2,5
2017
2,0
1,5
2016
3,0
2,5
2,0
1,5
1,0
1,0
0,5
0,5
0,0
0,0
15
May.
Sept.
16
May.
Sept.
Fuente: Banco Central de Chile.
8
Crecimiento de mediano plazo
La economía chilena debe hacer un esfuerzo importante para recuperar tasas de crecimiento
de mediano plazo mayores que las actuales. El 2-2,5% no puede ser “el nuevo normal”.
La sociedad tiene demandas justas, las que deben ser resueltas adecuadamente. Sin
crecimiento, esas demandas no podrán ser satisfechas.
La política monetaria no es capaz de afectar los determinantes del crecimiento de mediano
plazo. Puede ayudar a suavizar el ciclo económico, y lo ha hecho, pero no puede afectar el
crecimiento potencial.
Colocar la presión de un mayor crecimiento en la política fiscal y/o monetaria no es sostenible
en el tiempo.
Se deben buscar acciones en otros ámbitos, en especial la productividad y la inversión.
De cualquier forma, la principal noticia económica interna del último
tiempo ha sido el descenso de la inflación, que ha ocurrido más rápido
que lo previsto.
Indicadores de inflación (*)
(variación anual, porcentaje)
IPC
6
Servicios SAE
6
4
4
2
2
IPCSAE
Bienes SAE
0
0
-2
-2
-4
-4
13
14
15
16
(*) A partir de enero del 2014 se utilizan los nuevos índices con base anual 2013=100, por lo que no son estrictamente
comparables con las cifras anteriores.
Fuentes: Banco Central de Chile e Instituto Nacional de Estadísticas.
10
Como ya hemos mencionado, el principal factor detrás de esto ha sido la
baja de la inflación de transables (IPCSAE bienes), que comenzó a
descender en la medida que el tipo de cambio dejó de depreciarse con la
fuerza que lo hizo entre el 2013 y 2015.
Tipo de cambio nominal y bienes SAE
(variación anual, porcentaje)
6
Bienes SAE
30
5
25
4
20
3
15
2
10
1
5
0
0
-1
-5
TCO (eje der.)
-2
-3
-10
-15
13
14
Fuentes: Banco Central de Chile e Instituto Nacional de Estadísticas.
15
16
11
Las expectativas de inflación a plazos más cortos se han reducido, pero a
fines del horizonte de proyección se ubican en torno a la meta de 3%.
Expectativas de inflación (*)
(variación anual, porcentaje)
4,0
4,0
EEE a un año
3,5
EEE a dos años
3,5
3,0
3,0
EOF a dos años
2,5
2,5
EOF a un año
2,0
2,0
13
14
15
(*) Para la EOF se considera la encuesta de la primera quincena de cada mes.
Fuente: Banco Central de Chile.
16
12
Nuevas incertidumbres
Nuevas incertidumbres
Los alcances que tenga el resultado de la elección en Estados Unidos sobre el resto del mundo
en materia económica son aún difíciles de cuantificar.
En principio, los mercados apuntan a una combinación de mayor impulso fiscal y menor
impulso monetario, lo que está detrás del alza de las tasas de largo plazo.
Si este aumento de tasas es reflejo de expectativas que el mix de políticas estadounidense
resulta en una economía más fuerte, ello será positivo para el mundo. Si solo refleja un
aumento de la deuda pública y del riesgo global, será negativo.
Determinar cuál de las opciones es la más válida es complejo por ahora. En lo principal, por la
incertidumbre que aún existe sobre las decisiones específicas del nuevo gobierno.
Los temas en torno al proteccionismo y el comercio mundial también son materia de
incertidumbre.
….que se suman a otras incertidumbres que ya veníamos
monitoreando
Aún está pendiente conocer los detalles de cómo será la salida del Reino Unido de la Unión
Europea.
En el 2017 varios países de Europa enfrentan procesos electorales que podrían generar
mayores tensiones en los mercados.
Todo esto en un contexto en que los riesgos en China siguen presentes.
En algunos países de América Latina siguen pendientes ajustes macroeconómicos.
Las cifras de actividad y sus perspectivas no muestran mayores novedades y siguen indicando
que en 2017 la economía mundial crecerá más que este año. De todos modos, estos datos aún
no consideran los efectos de los eventos recientes.
Tras la elección en Estados Unidos el panorama externo se ha vuelto más
incierto. En lo inmediato, hemos visto un alza de las tasas de largo plazo y
una apreciación del dólar.
Mercados financieros internacionales
(var. acumulada desde el 31/03/2016; porcentaje; puntos base)
6
90
5
75
4
60
Dólar Index
3
45
2
30
1
15
0
0
-1
-15
-2
Tasa 10 años EE.UU. -30
(eje der.)
-45
oct.16
-3
abr.16
Fuente: Bloomberg.
jun.16
ago.16
16
Además se ha dado una recomposición de portafolios, favoreciendo la
compra de activos en mercados desarrollados.
Flujos de capital
(miles de millones de dólares, mes móvil)
Emergentes
Desarrollados
20
20
40
40
10
10
20
20
0
0
0
0
-10
-10
-20
-20
-20
-20
-40
-40
1-1
16
1-5
May.
1-9
Sep.
1-1
16
Bonos
Fuente: Emerging Portfolio Fund Research.
1-5
May.
1-9
Sep.
Acciones
17
Esto se ha reflejado, en parte, en el dispar desempeño de las bolsas.
Mercados bursátiles (MSCI)
(índice 2016 = 100)
110
105
105
Desarrollados
100
100
95
95
90
90
85
85
1-1
16
Fuente: Bloomberg.
110
Emergentes
3-1
Mar.
5-1
May.
7-1
Jul.
9-1
Sep.
11-1
Nov.
18
El mercado local también ha reflejado las tendencias globales.
Chile: mercados financieros
(variación acumulada desde el 31/03/2016; porcentaje; puntos base)
12
BCP 10
(eje der.)
9
40
30
IPSA
6
20
3
10
0
0
-3
-10
TCN
-6
-20
-9
abr.16
-30
jun.16
Fuentes: Banco Central de Chile y Bloomberg.
ago.16
oct.16
19
En todo caso, las magnitudes de los cambios han sido menores que en otras
emergentes.
Tasas nominales a 10 años
Tipo de cambio nominal
(var. acumulada desde el 07/nov, puntos base)
(var. acumulada desde el 07/nov, %)
México
Brasil
Indonesia
Turquía
Hungría
Polonia
Sudáfrica
Chile
Corea
Tailandia
Perú
Colombia
India
Rusia
Tailandia
Perú
India
Indonesia
Corea
Chile
Colombia
Polonia
Turquía
Brasil
Sudáfrica
México
-50
0
50
100
Fuentes: Banco Central de Chile y Bloomberg.
0
4
8
12
20
Política Monetaria
La credibilidad del Banco y una meta de inflación prospectiva permitió que
en el período 2013/2014, a pesar de tener una inflación sobre 4% por
bastante tiempo, pudiéramos reducir la TPM.
TPM, inflación y expectativas
(porcentaje)
6
6
TPM
5
5
Inflación
esperada a dos
años (EEE)
4
3
4
3
2
2
1
1
IPC (a/a)
0
0
13
May.
Sep.
14
May.
Fuentes: Banco Central de Chile y Instituto Nacional de Estadísticas.
Sep.
22
Ello contrasta con lo ocurrido en algunas otras economías de la región,
donde se debieron realizar ajustes importantes de la política monetaria.
Un factor clave para el manejo de cada banco central fue su capacidad de
mantener las expectativas ancladas.
Desvío de las expectativas de
inflación respecto de la meta (*)
TPM nominal
(porcentaje)
(puntos porcentuales)
Brasil
6
(eje der.)
15
1,2
1,2
Chile
Perú
México
5
12
0,8
0,8
Colombia
Perú
4
9
0,4
0,4
México
3
6
0,0
0
Colombia
Chile
(eje der.)
2
3
13
14
15
16
-0,4
-0,4
15
May. Sep.
16
May. Sep.
(*) Corresponde a la diferencia entre la meta de inflación y la inflación esperada en el 2018 para Perú, a diciembre de 23
2018 para México, y a dos años para Chile y Colombia.
Fuente: World Economic Outlook, IMF, Banco Central de Chile y los bancos centrales de los países respectivos.
Así, la TPM chilena ha sido una de las más expansivas dentro de un grupo de
economías comparables y también más expansiva de lo que se preveía hace
un año.
TPM real (*)
(porcentaje)
10
Brasil
10
8
8
6
6
4
Colombia
México
2
0
Australia
Nueva
Zelanda
Chile
Perú
-2
(*) Calculada como la TPM actual menos la inflación esperada a un año.
Fuentes: Banco Central de Chile y de los respectivos países.
4
2
0
-2
24
En este contexto, las tasas de interés de largo plazo locales permanecieron
bajas, con pocas fluctuaciones.
Tasas nominales de bonos de gobierno a 10 años plazo
(porcentaje)
13
Brasil
(eje der.)
19
11
16
9
13
Colombia
7
10
México
5
Perú
3
13
Chile (*)
14
(*) Considera bonos del Banco Central y de la Tesorería.
Fuentes: Banco Central de Chile y Bloomberg.
15
7
4
16
25
Política Monetaria
La incertidumbre del escenario macroeconómico y la rapidez de los cambios refuerza la
necesidad de una política monetaria flexible.
La inflación ha bajado más rápido que lo previsto, principalmente porque los precios más
sensibles al tipo de cambio han mostrado un baja más pronta.
Esto es un fenómeno esperable, pues en el pasado la significativa depreciación del peso
también hizo subir con fuerza la inflación y la mantuvo por sobre 4% durante varios trimestres.
En ese momento la reacción de la Política Monetaria no fue un aumento inmediato de la TPM.
De hecho, el Consejo hizo lo contrario, previendo que la menor actividad reduciría las
perspectivas de inflación de mediano plazo.
Política Monetaria
Que la inflación se ubique temporalmente fuera de los límites del rango de tolerancia no
implica automáticamente una reacción de política, siempre y cuando las expectativas se
mantengan ancladas en 3% en el horizonte de proyección.
En tiempos normales, la política monetaria no debe ser utilizada para lograr un objetivo de
tipo de cambio. Hacerlo, compromete la credibilidad del Banco Central. Además, la magnitud
de los cambios necesarios en la tasa de interés para lograr un efecto en el tipo de cambio
puede ser mayor.
Por lo pronto, la actividad y demanda interna no muestran mayores diferencias con lo
previsto, pero el ámbito externo se ha vuelto más incierto.
La PM no debe reaccionar con fuerza a cambios en los precios que son por una sola vez. Pero
también debe ser flexible. Por ejemplo, en un escenario donde se asientan menores presiones
inflacionarias de forma persistente, podría ser necesario algo de mayor impulso monetario.
Como siempre, el Consejo reafirma su compromiso de conducir la política monetaria con
flexibilidad, de manera que la inflación proyectada se ubique en 3% en el horizonte de política.
Escenario Económico Actual
Rodrigo Vergara
Presidente
Banco Central de Chile, Noviembre 2016