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La política monetaria y la curva de
Phillips
MACROECONOMÍA
Charles I. Jones
© 2008 by W. W. Norton & Company. All rights reserved
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11.1 Introducción
 En este capítulo,
 Veremos cómo fija el banco central en realidad el tipo
de interés real a corto plazo y cómo aparece este tipo
en la curva PM de nuestro modelo del corto plazo.
 Observaremos que la curva de Phillips describe cómo
fijan las empresas los precios a lo largo del tiempo,
determinando la tasa de inflación.
 Veremos que la curva IS, la curva PM y la curva de
Phillips constituyen nuestro modelo del corto plazo.
 Aprenderemos a analizar la evolución de la economía –
la producción, la inflación y los tipos de interés– en
respuesta a los cambios de política o a las
perturbaciones económicas.
CAPÍTULO 11 La política monetaria y la curva de Phillips
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 El tipo de los fondos federales es el tipo de interés que
pagan unos bancos a otros por los préstamos a un día.
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 La curva de política monetaria (PM) describe cómo fija el
banco central el tipo de interés nominal y explota el hecho
de que el tipo de interés real y el nominal evolucionan al
unísono a corto plazo.
CAPÍTULO 11 La política monetaria y la curva de Phillips
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 El modelo del corto plazo se resume de la forma siguiente:
 A través de la curva PM, el tipo de interés nominal
fijado por el banco central determina el tipo de interés
real de la economía.
 A través de la curva IS, el tipo de interés real influye en
el PIB a corto plazo.
 La curva de Phillips describe cómo afectan las
expansiones y las recesiones a la evolución de la
inflación.
CAPÍTULO 11 La política monetaria y la curva de Phillips
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Figura 11.1 La estructura del modelo del corto plazo
CAPÍTULO 11 La política monetaria y la curva de Phillips
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11.2 La curva PM: la política monetaria
y los tipos de interés
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 Los grandes bancos e instituciones financieras se prestan y
se piden prestado a un día.
 Para fijar el tipo de interés nominal de los préstamos a un
día, el banco central declara que está dispuesto a pedir
prestada y a prestar cualquier cantidad al tipo
especificado.
CAPÍTULO 11 La política monetaria y la curva de Phillips
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 Los bancos no pueden cobrar un tipo más alto, ya que
todo el mundo recurriría al banco central.
 Los bancos no pueden cobrar un tipo más bajo, ya que los
bancos pedirían préstamos al tipo más bajo y los
prestarían al banco central a un tipo más alto.
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 Esta oportunidad de obtener un beneficio puro se llama
oportunidad de arbitraje.
 Por tanto, los bancos deben cobrar exactamente el tipo al
que el banco central está dispuesto a prestar.
CAPÍTULO 11 La política monetaria y la curva de Phillips
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Figura 11.2 El tipo de los fondos federales, 1960–2006
CAPÍTULO 11 La política monetaria y la curva de Phillips
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Del tipo de interés nominal al tipo de interés real
 La relación entre el tipo de interés nominal y el tipo de
interés real viene dado por la ecuación de Fisher.
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 Las variaciones del tipo de interés nominal alteran el tipo
de interés real en la medida en que no son contrarrestadas
por las correspondientes variaciones de la inflación.
CAPÍTULO 11 La política monetaria y la curva de Phillips
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 El supuesto de la rigidez de la inflación implica que la tasa
de inflación muestra inercia o rigidez, por lo que se ajusta
lentamente a lo largo del tiempo.
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 A muy corto plazo (6 meses aproximadamente),
suponemos que la tasa de inflación no responde
directamente a la política monetaria.
 Implica que los bancos centrales pueden fijar el tipo de
interés real a corto plazo.
CAPÍTULO 11 La política monetaria y la curva de Phillips
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Caso práctico: Tipo de interés real ex ante y ex
post
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 Una sofisticada versión de la ecuación de Fisher sustituye
la tasa de inflación por la tasa esperada de inflación.
 Como los préstamos se realizan antes de conocer la tasa
de inflación, es la tasa esperada de inflación la que afecta
a la decisión de pedir un préstamo.
CAPÍTULO 11 La política monetaria y la curva de Phillips
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 Utilizando la tasa esperada de inflación se obtiene un tipo
de interés real ex ante:
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 Una vez que se conoce la inflación, la ecuación de Fisher
puede calcular el tipo de interés ex post:
 El tipo de interés real ex ante es relevante para las
decisiones de inversión.
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El diagrama IS-PM
 La curva PM ilustra la capacidad del banco central para
fijar el tipo de interés real.
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 Los bancos centrales fijan el tipo de interés real en un
determinado valor y la curva PM es una línea recta
horizontal.
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Figura 11.3 La curva PM en el diagrama IS-PM
CAPÍTULO 11 La política monetaria y la curva de Phillips
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 El diagrama IS-PM es un gráfico de las curvas IS y PM.
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 La economía se encuentra en su nivel potencial cuando el
tipo de interés es igual al PMK y cuando no hay
perturbaciones de la demanda agregada.

 producción a corto plazo = 0
 Si el banco central sube el tipo de interés por encima del
PMK, la inflación tarda en ajustarse, por lo que el tipo de
interés real sube y la inversión disminuye.
CAPÍTULO 11 La política monetaria y la curva de Phillips
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Ejemplo: El fin de una burbuja
inmobiliaria
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 Supongamos que los precios de la vivienda han venido
subiendo, pero caen bruscamente.
 Este episodio implica que el parámetro de la demanda
agregada disminuye y la curva IS se desplaza hacia la
izquierda.
CAPÍTULO 11 La política monetaria y la curva de Phillips
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Figura 11.4 Una subida del tipo de interés en el diagrama IS-PM
CAPÍTULO 11 La política monetaria y la curva de Phillips
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 Si el banco central baja el tipo de interés nominal en
respuesta, el tipo de interés real baja también, debido a
que la inflación es rígida.
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 Si el cambio se percibiera correctamente y sin retardos, la
producción no disminuiría.
CAPÍTULO 11 La política monetaria y la curva de Phillips
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Figura 11.5 Estabilización de la economía después del estallido de una burbuja inmobiliaria
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 En realidad, los responsables de la política económica no
están seguros de la gravedad de las perturbaciones y los
cambios del tipo de interés tardan entre 6 y 18 meses en
influir en la economía.
CAPÍTULO 11 La política monetaria y la curva de Phillips
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Caso práctico: La estructura temporal de los tipos
de interés
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 La estructura temporal de los tipos de interés representa
los diferentes periodos de duración de los tipos de interés.
 Los tipos de interés de diferentes periodos de duración
deberían generar el mismo rendimiento, dadas nuestras
mejores expectativas, pues de lo contrario todo el mundo
optaría por la inversión que tiene mayor rendimiento.
CAPÍTULO 11 La política monetaria y la curva de Phillips
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 Los tipos de interés a largo plazo son iguales a una media
del tipo a corto plazo que los inversores esperan en el
futuro.
 Cuando el banco central cambia el tipo a un día, los tipos
de interés a más largo plazo varían porque:
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 Los mercados financieros esperan que el cambio persista.
 Las modificaciones actuales de los tipos a menudo
transmiten información sobre las modificaciones que
sufrirán probablemente en el futuro.
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11.3 La curva de Phillips
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 Recuérdese que la tasa de inflación es la variación
porcentual que experimentará el nivel general de precios
el próximo año.
 Las empresas fijan sus precios en función de sus
expectativas sobre la tasa de inflación de la economía y el
estado de la demanda de su producto.
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inflación esperada
situación de la demanda
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 La inflación esperada es la tasa de inflación que las
empresas creen que habrá en el resto de la economía el
próximo año.
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 Supongamos que las empresas esperan que el próximo
año la tasa de inflación sea igual a la tasa de inflación del
año pasado.
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 Cuando hay expectativas adaptables, las empresas ajustan
lentamente sus previsiones de la inflación.
 La inflación esperada refleja el supuesto de la rigidez de la
inflación.
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 La curva de Phillips muestra cómo evoluciona la inflación
en función de la producción a corto plazo.
 Si la producción es inferior al nivel potencial, los precios
suben a un ritmo más lento de lo normal.
 Si la producción es superior al nivel potencial, los
precios suben a un ritmo más rápido de lo normal.
CAPÍTULO 11 La política monetaria y la curva de Phillips
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Figura 11.6 La curva de Phillips
CAPÍTULO 11 La política monetaria y la curva de Phillips
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 Sea
la variación de la tasa de inflación:

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 Por tanto, la curva de Phillips puede expresarse de la
forma siguiente:
 El parámetro
mide la sensibilidad de la inflación a la
situación de la demanda.
 Si es bajo, se necesita una recesión mayor para reducir un
punto porcentual la tasa de inflación.
CAPÍTULO 11 La política monetaria y la curva de Phillips
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Las perturbaciones de los precios y la curva de
Phillips
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 Podemos añadir las perturbaciones a la curva de Phillips
para tener en cuenta las subidas temporales del precio de
la inflación:
CAPÍTULO 11 La política monetaria y la curva de Phillips
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 Ahora la tasa efectiva de inflación depende de tres cosas:
 La tasa esperada de inflación, que es igual a la tasa de
inflación del año pasado según el supuesto de las
expectativas adaptables:
 Un factor de ajuste para tener en cuenta el estado de la
economía:
 Una perturbación de la inflación:
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 Una perturbación de los precios del petróleo, que cuando
el precio del petróleo sube, provoca un desplazamiento
temporal de la curva de Phillips hacia arriba.
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Figura 11.7 Una subida de los precios del petróleo
CAPÍTULO 11 La política monetaria y la curva de Phillips
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La inflación de costes y de demanda
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 Las perturbaciones de los precios de un factor de
producción se llaman inflación de costes, porque el
incremento de los costes tiende a elevar la tasa de
inflación.
 El efecto de la producción a corto plazo en la inflación en
la curva de Phillips es una inflación de demanda, porque
los aumentos de la demanda agregada elevan la tasa de
inflación.
CAPÍTULO 11 La política monetaria y la curva de Phillips
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Caso práctico: Breve historia de la curva de
Phillips
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 Originalmente, la curva de Phillips mostraba una relación
entre el nivel de inflación y la actividad económica: una
baja inflación implicaba una baja producción.
 Las críticas posteriores de esa teoría decían que el
estímulo de la economía elevaba la producción
temporalmente, pero al final las empresas reflejaban la
elevada inflación en sus precios y la producción retornaba
a su nivel potencial.
CAPÍTULO 11 La política monetaria y la curva de Phillips
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 Si la producción es superior al nivel potencial, las
empresas suben los precios cada vez más todos los años
en un intento de reducir las presiones generadas por la
producción de una cantidad superior a la potencial.
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 La versión moderna de la curva de Phillips se basa en la
variación de la tasa de inflación.
CAPÍTULO 11 La política monetaria y la curva de Phillips
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11.4 Utilización del modelo del corto
plazo
 La desinflación es una disminución continua de la inflación
a una tasa estable más baja.
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 La gran inflación de los año 70 se produjo cuando la
interpretación errónea de la desaceleración de la
productividad contribuyó a aumentar la inflación.
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Figura 11.8 La inflación en Estados Unidos, 1960–2005
CAPÍTULO 11 La política monetaria y la curva de Phillips
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La desinflación de Volcker
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 Para reducir el nivel de inflación es necesaria una brusca
reducción de la tasa de crecimiento del dinero, es decir,
una política monetaria dura.
CAPÍTULO 11 La política monetaria y la curva de Phillips
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 Como consecuencia de la rigidez de la inflación, es
improbable que la dicotomía clásica se cumpla
exactamente a corto plazo y una mera reducción de la tasa
de crecimiento del dinero puede no frenar la inflación
inmediatamente.
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 Por tanto, el tipo de interés real debe subir para provocar
una recesión.
 La recesión hace que la inflación se vuelva negativa, ya que
cuando la demanda disminuye, las empresas suben sus
precios menos para vender más.
CAPÍTULO 11 La política monetaria y la curva de Phillips
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Figura 11.9 Endurecimiento de la política monetaria
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Figura 11.10 Una recesión y una disminución de la inflación
CAPÍTULO 11 La política monetaria y la curva de Phillips
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 La tasa de inflación disminuye a costa de una
desaceleración de la economía, lo cual implica un elevado
paro y una pérdida de producción.
 Una vez que la inflación ha disminuido lo suficiente, se
puede subir de nuevo el tipo de interés real a PMK
permitiendo que la producción aumente de nuevo hasta
su nivel potencial.
CAPÍTULO 11 La política monetaria y la curva de Phillips
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Figura 11.11 La desinflación a lo largo del tiempo
CAPÍTULO 11 La política monetaria y la curva de Phillips
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 Panel (a): La política de Volcker empieza en el periodo 0 y
continúa hasta el periodo t*.
 Panel (b): La producción es inferior al nivel potencial.
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 Panel (c): Eso provoca, a través de la curva de Phillips, un
descenso gradual de la tasa de inflación con el paso del
tiempo.
CAPÍTULO 11 La política monetaria y la curva de Phillips
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La gran inflación de los años 70
 La inflación aumentó en los años 70 por tres razones:
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 La OPEP coordinó las subidas de los precios.
CAPÍTULO 11 La política monetaria y la curva de Phillips
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 La política monetaria de Estados Unidos era demasiado
blanda porque se pensaba que sólo podía reducirse la
inflación con un aumento permanente del paro.
 En realidad, la desinflación sólo requiere una
recesión temporal.
CAPÍTULO 11 La política monetaria y la curva de Phillips
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 La Reserva Federal no tenía información perfecta sobre
la economía y pensaba que la desaceleración de la
productividad era una recesión, cuando en realidad era
una variación de la producción potencial.
 El Fed bajó los tipos de interés en respuesta a lo que
pensaba que era una perturbación de la demanda, lo
cual elevó la producción por encima del nivel
potencial y generó más inflación.
CAPÍTULO 11 La política monetaria y la curva de Phillips
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Figura 11.12 Confusión de una desaceleración de la producción potencial
con una recesión
CAPÍTULO 11 La política monetaria y la curva de Phillips
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El modelo del corto plazo en pocas palabras
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 La curva PM implica que las subidas del tipo de interés
nominal elevan el tipo de interés real:
CAPÍTULO 11 La política monetaria y la curva de Phillips
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 La curva IS implica que las subidas del tipo de interés real
reducen la producción a corto plazo:
CAPÍTULO 11 La política monetaria y la curva de Phillips
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 La curva de Phillips implica que las reducciones de la
producción a corto plazo reducen la variación de la
inflación:
CAPÍTULO 11 La política monetaria y la curva de Phillips
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Caso práctico: La recesión de 2001
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 La recesión de 2001 tuvo una “recuperación sin empleo”
debido a que incluso después de que el PIB experimentara
una fuerte recuperación, el empleo continuó
disminuyendo.
 Ésta es una excepción a la ley de Okun, que supone que el
empleo y el PIB varían al unísono.
CAPÍTULO 11 La política monetaria y la curva de Phillips
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Figura 11.13 La recesión de 2001 y la recuperación sin empleo en Estados Unidos
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11.5 Fundamentos microeconómicos:
interpretación de la rigidez de la
inflación
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 El modelo del corto plazo establece que las variaciones del
tipo de interés nominal afectan al tipo de interés real
debido a que la inflación no se ajusta inmediatamente.
 Recuérdese que la dicotomía clásica dice que las
variaciones de las variables nominales sólo producen
efectos nominales en la economía y el lado real es
determinado únicamente por fuerzas reales.
 Si la política monetaria afecta a las variables reales, la
dicotomía clásica no se cumple a corto plazo.
CAPÍTULO 11 La política monetaria y la curva de Phillips
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La dicotomía clásica a corto plazo
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 Para que se cumpla siempre la dicotomía clásica, todos los
precios de la economía, incluidos los salarios y los precios
de alquiler, deben ajustarse en la misma proporción
inmediatamente.
CAPÍTULO 11 La política monetaria y la curva de Phillips
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 Las razones por las que la dicotomía clásica no se cumple a
corto plazo son:
 La información imperfecta y el caro cálculo de los
precios implican que la fijación de los precios tiene
costes, por lo que las empresas no los actualizan
inmediatamente.
 Los contratos también fijan los precios y los salarios en
términos nominales en lugar de reales y estos contratos
impiden que los salarios se ajusten inmediatamente.
CAPÍTULO 11 La política monetaria y la curva de Phillips
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 La negociación de los precios y de los salarios tiene costes.
 Como consecuencia de las normas sociales y las ilusiones
monetarias, la gente puede tener firmes opiniones sobre si
el salario nominal debe bajar por razones de justicia.
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 La ilusión monetaria se refiere a la idea de que la gente a
veces no se fija en las magnitudes reales sino en las
nominales.
CAPÍTULO 11 La política monetaria y la curva de Phillips
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Caso práctico: El prestamista de última instancia
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 Los bancos centrales garantizan un sistema sólido y
estable:
 Garantizando que los bancos acatan ciertas normas,
entre las que se encuentran el mantenimiento de una
cierta cantidad de reservas a mano.
CAPÍTULO 11 La política monetaria y la curva de Phillips
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 Actuando como prestamista de última instancia
prestando dinero cuando los bancos tienen dificultades
financieras.
 Estos préstamos se realizan en la ventanilla de
descuento y el tipo de interés de esos préstamos es
el tipo de descuento.
 Teniendo un seguro de depósitos para asegurar los
pequeños y medianos depósitos.
 En la década de 1980, éste animó a las instituciones
financieras a correr mayores riesgos.
CAPÍTULO 11 La política monetaria y la curva de Phillips
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11.6 Fundamentos microeconómicos:
cómo controlan los bancos centrales
los tipos de interés nominales
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 El banco central controla el nivel del tipo de interés
nominal ofreciendo la cantidad de dinero que se demande
a ese tipo.
 En el modelo del corto plazo, el nivel de precios no
responde inmediatamente a las variaciones de la oferta
monetaria.
 El mercado de dinero se equilibra a través de las
variaciones de la velocidad provocadas por las variaciones
del tipo de interés nominal.
CAPÍTULO 11 La política monetaria y la curva de Phillips
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 El tipo de interés nominal es el coste de oportunidad de
tener dinero.
 Es la cantidad a la que renunciamos teniendo el dinero en
lugar de tenerlo en una cuenta de ahorro.
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 La demanda de dinero es una función decreciente del tipo
de interés nominal.
 Una subida de los tipos de interés reduce la demanda de
dinero.
CAPÍTULO 11 La política monetaria y la curva de Phillips
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Figura 11.14 Cómo fija el banco central el tipo de interés nominal
CAPÍTULO 11 La política monetaria y la curva de Phillips
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 La oferta de dinero es una línea recta vertical situada en el
nivel de dinero que decida ofrecer el banco central.
 La demanda de dinero tiene pendiente negativa.
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 El tipo de interés nominal es determinado por el equilibrio
del mercado de dinero.
 Si el tipo de interés nominal es más alto que el de
equilibrio, los hogares tiene su riqueza en cuentas de
ahorro en lugar de tenerla en efectivo y eso presiona a la
baja sobre el tipo de interés nominal.
CAPÍTULO 11 La política monetaria y la curva de Phillips
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Modificación del tipo de interés
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 Para subir el tipo de interés, el banco central reduce la
oferta monetaria haciendo que la demanda sea mayor que
la oferta.
 Los hogares demandan efectivo, pero los bancos no tienen
suficiente, por lo que pagan un tipo de interés más alto
por las cuentas de ahorro y el mercado se ajusta a un
nuevo equilibrio.
CAPÍTULO 11 La política monetaria y la curva de Phillips
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Figura 11.15 Subida del tipo de interés nominal
CAPÍTULO 11 La política monetaria y la curva de Phillips
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¿Por qué it en lugar de Mt?
 El tipo de interés es crucial incluso cuando los bancos
centrales centran la atención en la oferta monetaria.
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 La curva de demanda de dinero experimenta muchas
perturbaciones, como por ejemplo cuando varía el nivel de
precios o la producción.
 Si la oferta monetaria es constante, el tipo de interés
nominal fluctúa, lo que altera la producción si el banco
central no actúa.
CAPÍTULO 11 La política monetaria y la curva de Phillips
66
 La curva de oferta monetaria es, de hecho, horizontal en el
tipo de interés fijado como objetivo.
 Cuando el banco central fija un tipo de interés, está
dispuesto a ofrecer la cantidad de dinero que se demande
al tipo de interés.
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 Una política monetaria expansiva (blanda) aumenta la
oferta monetaria y reduce el tipo de interés nominal.
 Una política monetaria restrictiva (dura) reduce la oferta
monetaria y provoca una subida del tipo de interés
nominal.
CAPÍTULO 11 La política monetaria y la curva de Phillips
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Figura 11.16 Fijación de un objetivo para el tipo de interés nominal
CAPÍTULO 11 La política monetaria y la curva de Phillips
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Caso práctico: Las operaciones de mercado
abierto: cómo controla el Fed la oferta
monetaria
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 El banco central realiza operaciones de mercado abierto
cuando intercambia bonos del Estado que devengan
intereses por efectivo o por reservas que no devengan
intereses.
 Para reducir la oferta monetaria, el banco central vende
bonos del Estado a cambio de efectivo o reservas y el tipo
de interés de los bonos puede tener que ajustarse para
que las instituciones financieras estén dispuestas a tener
bonos en lugar de efectivo.
 El precio al que se vende el bono determina el tipo de
interés nominal.
CAPÍTULO 11 La política monetaria y la curva de Phillips
69
11.7 Conclusiones
 Los responsables de la política económica explotan la
rigidez de la inflación, por lo que las variaciones del tipo de
interés alteran el tipo de interés real.
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 Las expansiones y las recesiones alteran la evolución de la
inflación a través de la curva de Phillips.
 Como la inflación evoluciona gradualmente, la única forma
de reducirla es frenar la economía.
CAPÍTULO 11 La política monetaria y la curva de Phillips
70
Resumen
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 El modelo del corto plazo consta de la curva IS, la curva
PM y la curva de Phillips.
 Los bancos centrales fijan el tipo de interés nominal. De
esa forma pueden controlar el tipo de interés real a través
de la curva PM y como consecuencia de la rigidez de la
inflación. El tipo de interés real influye entonces en la
producción a corto plazo a través de la curva IS. El
diagrama IS-PM nos permite estudiar las consecuencias de
la política monetaria y de las perturbaciones de la
economía para la producción a corto plazo.
CAPÍTULO 11 La política monetaria y la curva de Phillips
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 La curva de Phillips refleja la conducta de fijación de los
precios de las empresas. La ecuación de la curva es
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. La inflación actual depende de la
inflación esperada (
), de la situación actual de la
demanda ( ) y de las perturbaciones de los precios ( ).
CAPÍTULO 11 La política monetaria y la curva de Phillips
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 La curva de Phillips también puede expresarse de la forma
siguiente:
 Esta ecuación muestra claramente que la variación de la
inflación depende de la producción a corto plazo: para
reducir la inflación, hay que reducir temporalmente la
producción efectiva por debajo de la potencial. La
desinflación de Volcker de los años 80 es el ejemplo clásico
de este mecanismo.
CAPÍTULO 11 La política monetaria y la curva de Phillips
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 La gran inflación que experimentó Estados Unidos en los
años 70 se debió a dos importantes causas: las
perturbaciones del petróleo de 1974 y 1979 y la adopción
de una política monetaria blanda debido, en parte, a la
idea errónea de que para reducir la inflación había que
reducir permanentemente la producción y a que la
desaceleración de la productividad se confundió
inicialmente con una recesión.
CAPÍTULO 11 La política monetaria y la curva de Phillips
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 Los bancos centrales controlan los tipos de interés a corto
plazo mediante su disposición a ofrecer cualquier cantidad
de dinero que se demande a un determinado tipo. Los
tipos a largo plazo son una media de los tipos a corto plazo
actuales y futuros esperados a través de la estructura
temporal de los tipos de interés. Esta estructura permite
que las variaciones de los tipos a corto plazo afecten a los
tipos a largo plazo.
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Figura 11.17 La gran inflación en Estados Unidos
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Figura 11.17 La gran inflación en Estados Unidos
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