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MICROECONOMÍA
El presente artículo es una versión resumida, especialmente preparada para
Ejecutivos de Finanzas, del trabajo elaborado por los doctores Alfredo
Gutiérrez Girault y Rubén Vales, economista jefe y coordinador técnico,
respectivamente, del Departamento de Investigaciones del IAEF 1. Se incluye un
Tablero de Control, con las variables a monitorear en 2009.
- Alfredo Gutiérrez Girault
Economista Jefe, Departamento de
Investigaciones del IAEF
Rubén Vales Coordinador Técnico, Departamento
de Investigaciones del IAEF
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Ejecutivos de Finanzas
Octubre 2008
MICROECONOMÍA
Escenario Internacional
Escenario Político Nacional
Luego de un quinquenio durante el cual creció a tasas
superiores a las históricas, la economía mundial
comenzó a experimentar una desaceleración en la
segunda mitad de 2007, que se prolongó en 2008 y
que no tiene señales de revertirse en 2009.
El escenario económico del año 2009 se sustenta en
la hipótesis que el contexto político permitirá
mantener bajo control las principales variables de la
economía, administrando adecuadamente los
conflictos y tensiones que se han observado en el
primer semestre de 2008.
El año 2008 se ha transformado en un año de
transición, con los interrogantes siguientes: el tiempo
que demandará la depuración en Estados Unidos y
cuándo se recuperará la confianza del consumidor; la
magnitud de la desaceleración en Unión Europea, que
deja al mundo sin locomotora; el impacto final sobre
el mundo emergente y en especial sobre China.
El consenso de los economistas proyecta un
crecimiento de 3,2% para la economía mundial en
2009, con una estabilización de Estados Unidos hacia
el segundo semestre de 2009, de manera de cerrar el
año con un crecimiento de 1,2%. En cambio, en el
Área Euro el proceso de desaceleración se
intensificará creciendo apenas 0,4%. La hipótesis es
que China e India no recuperan todavía el momentum,
en tanto América Latina continuará su proceso de
desaceleración. En este contexto se estima que el
comercio mundial crecería durante el año próximo
entre 2% y 4% en volumen, debajo del 6,5% de
períodos anteriores.
Ello presupone la existencia de un clima de menor
crispación política y, a la vez, de capacidad de gestión
política y económica. Supone, asimismo, que la puja
distributiva no aumenta y que, pese a ser 2009 un año
electoral, la presión sobre el aumento del gasto
público no se exacerba respecto del ritmo de
expansión de 2008.
No se esperan, en cambio, correcciones significativas
en los desvíos acumulados ni en los precios
rezagados, aunque la hipótesis es que no se
incrementarán sustancialmente los ya acumulados, en
parte por las restricciones financieras.
Balance del año 2008
La proyección para el año 2009 se realizó al
promediar el tercer trimestre de 2008 y disponiendo,
en la mayoría de los casos, de información
correspondiente a fines del primer semestre. Por lo
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tanto, las proyecciones 2009 descansan en un
escenario conjetural respecto del desarrollo de la
economía en la segunda mitad de 2008, en particular
del último trimestre.
En balance, el año 2008 resultó extremadamente
atípico, signado por un prolongado conflicto con un
sector clave de la economía, como proveedor de
divisas y generador de actividad directa e
indirectamente, y luego por un período de
incertidumbre asociado a la dinámica de los mercados
internacionales.
Una de las variables de política económica en la cual
hubo un desvío manifiesto fue el valor del tipo de
cambio nominal. Es sugerente que en un contexto de
reducción significativa del superávit comercial,
crecimiento solamente moderado de las reservas -y,
de hecho, fuertes salidas de capital en varios períodos
durante el año-, con una elevada tasa de inflación, la
relación peso/dólar se haya mantenido prácticamente
invariable. El colchón que generaron los precios
internacionales hasta julio permitió sostener esta
política, cuya sustentabilidad futura es un importante
interrogante para el último trimestre de 2008 y
condiciona el pronóstico de 2009.
Proyecciones 2009
El escenario central asume que la política económica
estará dirigida a absorber los efectos del cambio en el
escenario internacional, en un contexto de alta
utilización de la capacidad instalada y con algunos
ajustes menores en orden a evitar la profundización
de los desequilibrios existentes, a la vez que iniciar
una muy gradual corrección de la agenda pendiente.
En ese sentido, la política económica estaría orientada
a preservar el superávit de la Cuenta Corriente del
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Balance de Pagos y el del resultado financiero del
sector público nacional (los "superávits gemelos"), en
un contexto de no aceleración de la tasa de inflación,
que se postula se mantendrá en el entorno del 25%
medida entre puntas según un índice provincial
representativo.
Se prevé una desaceleración de la economía en el año
2009, que se estima crecería alrededor de 3,5% como
promedio anual. De esta manera, la Argentina
volvería a crecer a lo que es su tasa de expansión de
largo plazo, lo que resulta aceptable en el contexto
internacional.
El Balance de Pagos
Consistentemente con un menor crecimiento del
comercio mundial en términos reales, las
exportaciones de bienes crecerían en valor alrededor
de 3,9% y las importaciones de bienes aumentarían en
el entorno de 11,4%.
Consecuentemente, la Cuenta Mercancías del Balance
de Pagos, considerando exportaciones e importaciones
a valores FOB, sería positiva en 9,1 miles de millones
de dólares (13,0 en 2008). En este marco, la Cuenta
Corriente del Balance de Pagos solamente alcanzaría
1,2 miles de millones, habiendo sido de 5,8 el año
pasado; en términos del PBI arrojaría en el año 2009
una relación de 0,33%, muy inferior a la de años
anteriores (el primer superávit gemelo).
Se estima para el año 2009 un muy moderado ingreso
neto de capitales (0,6 miles de millones), bien por
debajo de las cifras de los años 2006 y 2007. Ello
determina que, en un contexto de Cuenta Corriente y
Cuenta Capital virtualmente equilibradas, el rubro
Variación de Reservas Internacionales apenas llegaría
a 1,8 miles de millones.
MICROECONOMÍA
La posición fiscal
Con referencia al Sector público nacional base caja, se
ha proyectado un aumento de los ingresos de 21% y un
crecimiento del gasto primario (sin intereses) del 22%,
produciéndose una leve disminución del resultado
primario con relación al Producto, de 2,9% estimado
en 2008 a 2,7% en 2009, el otro superávit gemelo. Cabe
recordar que en el año 2004 el resultado primario fue
de 3,9% del PBI. Como el esquema ahorro-inversión
se plantea habitualmente en base caja, no incluye la
deuda que se va devengando, como es el caso de los
títulos públicos que se ajustan por CER.
Por otra parte, la situación de las provincias se torna
más complicada año a año. El resultado global de las
jurisdicciones subnacionales pasó de un superávit de
0,3% del PBI en 2005 a un déficit de 0,6% proyectado
para el año 2009.
Las razones señaladas apuntan a justificar una
preocupación por la solvencia fiscal de caja, que no
estaba presente en el período 2004-2006, y que se
realimenta con el temor de una desaceleración del
ritmo de crecimiento de la economía. Ello, pese a que
una administración prudente permitiría la
refinanciación de los vencimientos del año 2009.
formal se incrementaría alrededor del 20%-25%, en
línea con el aumento de precios según los índices de
precios alternativos.
En cuanto a precios, el escenario del año 2009
descansa sobre la hipótesis que el gobierno buscará
"administrar" la tasa de inflación en el entorno del
25%, con correcciones moderadas en algunos precios
regulados que explican que la medición del IPC
elaborado por INDEC arroje una variación de 14%
entre puntas.
Diversos factores se entrecruzan en su efecto sobre la
marcha esperada de los precios. Contribuyen a una
eventual desaceleración: la disminución del ritmo de
crecimiento de la actividad; la reducción en los
precios de commodities; la revaluación del dólar. En
sentido inverso, operan en contra: la necesidad de
corregir precios y tarifas reguladas; ídem de disminuir
subsidios, considerando la contracción del superávit
fiscal; una mayor volatilidad en la demanda de dinero;
presiones salariales. De todas maneras, debe insistirse
en la dificultad de administrar expectativas en un
contexto de inflación elevada.
Tipo de cambio
Ocupación y precios
El crecimiento del empleo ha venido desacelerándose,
lo cual tendría que ver con varios factores, tales como:
el encarecimiento de la mano de obra; la existencia de
desocupados con bajas competencias laborales; al
encontrarse la economía cerca del ingreso de pleno
empleo, el aumento de la ocupación se conecta con el
incremento del stock de capital y éste también se
desacelera; el débil desempeño de la construcción en
2008; la baja intensidad en mano de obra de las
actividades más dinámicas. El salario medio del sector
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La estrategia cambiaria está en el centro del escenario
del año 2009. La cotización estimada del dólar, tanto
para el promedio del año cuanto para diciembre de
2008 será similar a la de 2007. Ello implica, bajo
cualquier índice, una revaluación significativa. Por lo
tanto, en un contexto de expectativas más enrarecido,
con una Cuenta Corriente más equilibrada que en los
años previos y con equilibrio en la Cuenta Capital, es
presumible que se diluya el exceso de oferta en el
mercado de cambios observado hasta el primer
trimestre de 2008, planteando nuevos dilemas a la
autoridad monetaria.
MICROECONOMÍA
La proyección para 2009 descansa en que a fin de
año el tipo de cambio alcanzaría a 3,64 pesos por
dólar, lo que implica una depreciación del 15% entre
puntas, mínima compatible con la inflación local
proyectada. Correcciones mayores afectarían el nivel
de actividad, elevarían la tasa de interés, haría más
onerosos los pagos externos por servicios de deuda
y por la balanza energética (con impacto fiscal en
ambos casos).
Pero, al mismo tiempo, una revaluación del peso más
importante, afectaría negativamente las expectativas por justificadas dudas de los agentes económicos
acerca de su sustentabilidad- operando por esa vía de
manera recesiva, tanto más importante cuanto mayor
sea la revaluación del dólar en el mundo y la baja de
los precios de commodities agrícolas.
Variables monetarias
El sector externo cumplió un rol determinante en la
generación de condiciones de liquidez. A partir de la
hipótesis de que el saldo de la Cuenta Corriente sería
moderadamente positivo, frente al reducido aumento
de las Reservas Internacionales las compras de
dólares del BCRA serán aún más bajas que las
observadas en 2008.
El escenario postula un crecimiento de la demanda de
Base Monetaria del orden de 17,3% para 2009,
considerando que el stock de circulante en el público
aumente a un ritmo menor al del PBI nominal y los
encajes se incrementen en línea con el crecimiento de
los depósitos. La brecha entre demanda y oferta de
Base Monetaria se cerraría con una caída en el stock
de Lebac del orden del 20%, que liberaría la cantidad
de caja que el sistema requiere ante la falta de liquidez
con origen en el sector externo.
El marco general permitiría un crecimiento de los
depósitos algo menor al de la tasa de inflación si se
utiliza un índice alternativo. En los años 2007 y 2008
los depósitos crecieron en el entorno del 19%-20%;
para el año próximo se espera que ese
comportamiento se mantenga. La relación M1 (circulante más
depósitos vista)/PBI pasó de 14,7% en 2005 a 13,0 en 2008 y
bajaría a 12,5% en 2009, lo que implica un moderado
aumento en la velocidad de circulación del dinero. El
panorama cierra con tasas pasivas de interés
significativamente más elevadas que en 2008, con los
préstamos al sector privado creciendo 24%.
Algunos condicionantes
El escenario del año 2009 puede verse afectado
negativamente por alguno o algunos de estos
condicionantes:
Una nueva ronda de negociaciones salariales, explícita
o implícita, que reinstale la puja distributiva, eleve el
piso de la tasa de inflación al 30% (según la medición
alternativa) y refuerce para la gestión de la economía
el dilema entre la aceleración de la inflación y la
revaluación del peso.
Un crecimiento del gasto público mayor al esperado,
ya sea por el componente salarios, subsidios,
transferencia de provincias y/o un aumento más bajo
de los ingresos fiscales.
Una caída más abrupta de la demanda de dinero/una
dolarización más significativa de los portafolios, con
presiones significativas en el mercado de cambios.
En lo externo, una caída en los precios de commodities
más significativa a la esperada.
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Variables a monitorear en 2009
Referencia
1. La versión completa puede consultarse en www.iaef.org.ar Publicaciones, Trabajos de investigación. Escenarios 2009 constituye el trabajo de
investigación número 34 y fue cerrado el 16 de septiembre de 2009.
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