Download diciembre 2010

DICIEMBRE 2010
Situación Euro Zona
Los mercados europeos han cerrado diciembre con importantes
subidas, pero que no han sido suficientes para compensar las
fuertes caídas de noviembre, salvo en contadas excepciones
como el caso alemán o el inglés. Los últimos días de mercado
estuvieron marcados por unas bajísimos volúmenes de negocio,
derivados del cierre de carteras por parte de los inversores ante
el cambio de año. Pero unos datos macroeconómicos más
fuertes de lo esperado en la primera mitad del mes tanto en
Europa como en EE.UU. permitieron insuflar un tanto de
optimismo a los mercados de cara al fin de año, dejando
subidas mensuales de entorno al 5% - 6% para los principales
mercados. El saldo final anual en cambio ha sido muy dispar en
función de la evolución económica de cada país y de la
percepción de sus riesgos soberanos: Alemania cerró 2010 con
una subida del 16,06% mientras España se dejó el -17,43%.
Entre ambas, por ejemplo Inglaterra subió un 9%, Francia cayó
el -3,34% y el Euro Stoxx 50 se dejó un -5,81%.
Situación Área Dólar
Evolución muy similar a la europea en los mercados
norteamericanos durante el mes de diciembre. Tras unos
buenos datos macroeconómicos y una temporada de compras
navideñas con incrementos en el consumo registrado frente a
los datos del 2009, los principales índices de EE.UU. han
cerrado diciembre con una apreciación del 5,19% para el Dow
Jones un 6,53% para el S&P 500 y un 6,19% el NASDAQ. El
saldo anual final ha sido del 11,02%, 12,78% y 16,91%
respectivamente.
La mejor evolución de la economía estadounidense comparado
con la media de la zona euro ha permitido que el billete verde
cerrase el año en una relación de 1,3384 frente a la divisa
europea, lo que implica una apreciación del 6,54%.
EURO STOXX 50 – Mes de diciembre
S & P 500 – Mes de diciembre
Situación Países Emergentes
En los países emergentes el fin de año ha estado marcado por
distintos acontecimientos que han provocado una amplia
dispersión en sus comportamientos: la guerra de las divisas y
los miedos a la inflación en China están empujando a su banco
central a incrementar los tipos de interés y las reservas de
capital de las entidades financieras, lo que no está siendo bien
recibido por los mercados. En diciembre su bolsa se ha dejado
un -2,38%, lo que cierra el 2010 con una caída del -3,27%. Por
su parte, las materias primas han seguido subiendo de precio,
sobre todo el petróleo y el algodón, lo que ha beneficiado a los
principales países productores. También el año se ha
despedido con tensión en la península coreana, aunque la
bolsa de Seúl prácticamente no se ha resentido. Resumiendo,
Rusia se ha apuntado en el año un 23,21%, Corea un 22,58%,
Australia un -2,57%, India un 17,43%, México un 20,02% y
Brasil un 1,04%.
Situación Área Yen.
Evolución del índice Dow Jones de
materias primas en $
Evolución en diciembre índice Nikkei
El mercados japonés ha cerrado 2010 con una tímida subida
del 2,94% en diciembre, lo que ha dejado el saldo final del año
en una leve caída del -3%. El alza mensual puede parecer
poca cosa si la comparamos con la evolución de sus
homólogos europeos en el mismo periodo, pero hay que tener
en cuenta que noviembre fue un mes positivo para sus bolsas,
al contrario de lo sucedido en el resto de mercados. El Banco
de Japón publicó un buen índice Tankan, pero este dato no fue
suficiente para impulsar aun más los valores nipones.
El yen de ha apreciado fuertemente durante el año tanto frente
al dólar (+12,79%) como frente al euro (+18,57%).
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Renta Fija. Situación y Perspectivas.
En Alemania, la caída de las tires se ha debido sobre todo a la
fuerte aversión al riesgo por la crisis de deuda de los países
periféricos y en EEUU por las presiones de la Fed por comprar
deuda a largo plazo para bajar el coste de financiación a largo
plazo y así expandir la economía vía consumo. Se ha
producido un fuerte aplanamiento de la pendiente 2-10 años
tanto en EEUU como en Alemania. En cuanto a los países
periféricos, en la zona euro se ha producido un incremento de
las primas de riesgo. Así el diferencial del bono español a 10
años frente al bono alemán se situaba a cierre del año en 262
puntos básicos. Durante el mes de diciembre los tipos de la
curva del euribor han cedido ligeramente cerrando el 6 meses
y el 12 meses en niveles del 1,227% y del 1,507%
respectivamente. En España las últimas emisiones de letras
se han colocado en los importes estimados, si bien a un coste
sustancialmente superior a los del mes anterior ( tipo de
interés medio 2,59% 6 meses y 3,44% 12 meses ). Los tipos
de interés de la deuda pública española a 2 y 10 años cierran
el año al 3,45% y 5,45% respectivamente.
Spread de crédito itraxx Europe en euros
EU R IBOR
3 1 /1 2 /2 0 1 0
2 1 /1 2 /2 0 0 9
0,782
1,006
1,507
0,453
0,700
1,248
1 m es
3 m e se s
1 2 m e se s
Curva de tipos en Zona Euro diciembre Vs noviembre
BCE
Fed Funds
10 años EU
10 años US
Spread 10a US/EU
Ultimo
1,00
0,25
2,963
3,294
-33 p.b.
1 mes
0 p.b.
0 p.b.
+29 p.b.
+50 p.b.
-13 p.b.
1 año
0 p.b.
0 p.b.
-42 p.b.
-54 p.b.
-45 p.b.
3
Renta Variable. Situación y Perspectivas.
De cara a las próximas semanas los mercados siguen
afrontando los mismos riesgos que estaban vigentes a finales
del pasado ejercicio. Así, creemos que a corto plazo la situación
de la deuda soberana seguirá siendo fuente de incertidumbre,
sobre todo en Portugal y España. Están pendientes nuevas
revisiones a la baja de los ratings de deuda soberana por parte
de Moody’s, tal y como avanzara la agencia en diciembre, que
podrían coincidir con nuevas emisiones del Tesoro español de
Bonos y Obligaciones (habrá subastas el 13 y el 20 de este
mes). A finales de mes las miradas se dirigirán al proyecto de
reforma de pensiones cuya presentación está prevista para el
28 de enero. En este contexto, recomendamos prudencia
manteniéndonos infraponderados en el sector financiero a pesar
de las atractivas valoraciones que seguimos encontrando, más
aún teniendo en cuenta la concentración de vencimientos de las
entidades en los primeros meses del año. Seguimos apostando
por compañías con baja exposición a España, intentando
mantenernos al margen de sectores regulados y relacionados
con consumo interno.
Evolución principales Índices Mundiales.
120,00%
115,00%
110,00%
Evolución bolsas internacionales 2010
NASDAQ
DAX 30
S&P 500
DOW JONES
FOOTSIE
SMI
NIKKEI
CAC 40
EUROSTOXX 50
IBEX 35
-20,00%
-10,00%
10,00%
20,00%
Evolución bolsas internacionales.
EUROSTOXX 50
CAC 40
DAX 30
IBEX 35
FOOTSIE
SMI
DOW JONES
S&P 500
NASDAQ
NIKKEI
CIERRE
2.792,82
3.804,78
6.914,19
9.859,10
5.899,94
6.436,04
11.577,51
1.257,64
2.652,87
10.228,92
1 MES %
5,35%
5,38%
3,37%
6,39%
6,72%
1,96%
5,19%
6,53%
6,19%
2,94%
YTD
-5,81%
-3,34%
16,06%
-17,43%
9,00%
-1,68%
11,02%
12,78%
16,91%
-3,01%
1 AÑO
-5,81%
-3,34%
16,06%
-17,43%
9,00%
-1,68%
11,02%
12,78%
16,91%
-3,01%
Principales ratios bolsas internacionales.
105,00%
100,00%
95,00%
90,00%
85,00%
80,00%
75,00%
70,00%
01/01/2010
0,00%
01/04/2010
SX5E
01/07/2010
IBEX 35
01/10/2010
S&P 500
EUROSTOXX 50
CAC 40
DAX 30
IBEX 35
FOOTSIE
SMI
DOW JONES
S&P 500
NASDAQ
NIKKEI
CIERRE
2.792,82
3.804,78
6.914,19
9.859,10
5.899,94
6.436,04
11.577,51
1.257,64
2.652,87
10.228,92
PER Div. Yield
12,18
3,83
13,04
3,64
14,52
2,72
9,50
4,85
17,60
3,05
14,46
2,83
14,05
2,48
15,75
1,87
34,53
0,95
19,86
1,68
4
Escenario Central 2010
El crecimiento económico mundial se situará entorno al 3,9% según estimaciones del FMI, lo que implica una
fuerte recuperación frente al -0,8% registrado el año 2009.
Crecimiento estimado en 2010 en términos de PIB:
España: -0,55% EE.UU.: 2,70%. Zona Euro: 1,20%. Japón: 1,40%. Emergentes: 6,0% de media.
Inflación estimada en 2010:
España: 1,50% EE.UU.: 2,10%. Zona Euro: 1,30 %. Japón: -1,25% Emergentes: 4,90% de media.
Tipos oficiales: En Europa y Japón pensamos que no habrá movimientos durante el año. En el caso
norteamericano es posible que entre finales de 2010 y comienzo del 2011 se produzca alguna subida si se
confirma la continuidad la recuperación económica.
Cortos: EE.UU : 0,25 – 1,00% ; UEM: 1 - 1,5%
Largos: EE.UU: 4 – 4,5% ; UEM: 3,75 - 4,25%
Apreciaciones adicionales del dólar frente al euro hasta la zona de 1,30 – 1,40$/Euro. Los precios del crudo
deberían tender a valores de 75-80 USD/barril.
Continuará el reajuste monetario en los países más avanzados en el ciclo. El BCE y la FED retirarán liquidez, pero
no deberían subir los tipos hasta principios de 2011. Las dudas respecto a la fuerza del crecimiento podrían
rebajar el apetito por el riesgo a medida que se retire el apoyo público.
Los países emergentes, en general, mantendrán un crecimiento sólido, mientras que las economías desarrolladas
se verán lastradas por las necesidades de desapalancamiento.
Lo peor respecto a la crisis financiera parece haber pasado. Las medidas de apoyo de las autoridades monetarias,
Gobiernos y Bancos Centrales (rescates financieros, políticas monetarias y fiscales extremadamente laxas) han evitado
el riesgo sistémico. Aún con todo, el crédito sigue sin fluir a la economía real. El inicio de la recuperación comenzó entre
el segundo y tercer trimestre del 2.009 en la mayoría de las economías, pero el crecimiento será débil y gradual. Para
una recuperación sostenible, es preciso que el consumo privado apoye, previa mejora del mercado laboral y se reactive
la inversión. Será clave que las autoridades no drenen liquidez ni suban los impuestos hasta que se cree empleo. La
inflación pensamos seguirá contenida y bajo control, sin presiones inflacionistas en el horizonte que fuercen alzas de
tipos.
5
Escenario Positivo 2010
Crecimientos del PIB por encima de lo esperado.
Estabilización de los niveles de ventas y precios en los mercados inmobiliarios.
Mantenimiento de un precio estable para las materias primas que mantengan los niveles de precios controlados.
Recuperación del empleo y por lo tanto del consumo privado.
Escenario Negativo 2010
Caída de algún banco o institución de tamaño medio, o impago de su deuda por parte de algún gobierno zona
Euro. Empeoramiento de los diferenciales de crédito, estrangulando los mercados de renta fija y deteniendo el
flujo de dinero a la economía real.
Incrementos de la inflación ante el exceso de masa monetaria provocada por los bajos tipos de interés.
Estanflación.
Trampa de la liquidez.
Empeoramiento de los niveles de desempleo, que podría llegar a provocar movilizaciones sociales.
Vuelta al proteccionismo y por lo tanto virtual desaparición del comercio internacional.
6
Escenario actual mes de enero
Pensamos que en enero nos encontramos en el escenario central.
El principal indicador de las direcciones de los mercados periféricos europeos no será tanto su evolución
macroeconómica o los resultados de sus empresas, sino el comportamiento de los diferenciales de su deuda y las
posibles necesidades de rescate de los distintos países. Dejando de lado estas tensiones, con una visión más de
medio plazo, existen buenas oportunidades de inversión en valores con buenos crecimientos, con poca exposición al
mercado doméstico y con atractivas valoraciones.
Conclusiones
Partiendo de un escenario base de crecimiento moderado a nivel global, baja inflación, recuperación de beneficios
empresariales y repunte en TIRes y prima de riesgo en niveles medios históricos (4,5%), apreciamos valor en las
bolsas con una visión de medio plazo (conjunto del año 2010). Será no obstante un año no exento de volatilidad,
propiciada por “ruidos” (ej: Dubai, Grecia) y por la progresiva retirada de los estímulos económicos: las autoridades
apoyarán las bolsas en caídas (manteniendo los estímulos mientras sean necesarios) pero también limitarán los
avances en subidas (retirando los estímulos en la medida en que ya no sean necesarios).
Apoyos: (1) Estímulos se mantendrán mientras sean necesarios, (2) Valoraciones atractivas en términos relativos a
otras opciones de inversión en un contexto de tipos de interés bajos, pero menos que hace un año (3)
Recapitalización del sistema financiero, (4) Movimientos corporativos, (5) Evolución de emergentes.
Riesgos: (1) No recuperación del consumo privado, (2) Mantenimiento de la restricción crediticia, (3) Insostenibilidad
de las cuentas públicas (4) Necesidades adicionales de desapalancamiento, (5) No recuperación de los ingresos de
las empresas (6) Aún hay riesgo de “sustos” en el sector financiero (necesidades adicionales de recapitalización),
(7) Inestabilidad en los mercados de divisas.
Hay que extremar la selección de los valores; buscar valores con exposición a emergentes, elevada y sostenible
rentabilidad por dividendo, valores con sólidos fundamentales que se hayan quedado rezagados.
7
(20%)
(70%)
(10%)
80%
40%
0%
10%
40%
10%
10%
20%
90%
Nota: Los porcentajes entre paréntesis representan la probabilidad de ocurrencia del escenario en cuestión.
Los escenarios se definen al principio del ejercicio y son válidos para todo el año salvo que se produzcan
hechos de especial relevancia que nos lleven a revisarlos.
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