Download Estados Unidos: 2016 será un año para continuar siendo selectivo

18 de diciembre de 2015
Estados Unidos: 2016 será un año para continuar siendo selectivo
en las inversiones en renta variable.
Durante 2015 las utilidades de las empresas estadounidenses se vieron perjudicadas por la
apreciación del dólar, la desaceleración del crecimiento global y la caída en los precios de
commodities, siendo ciertos sectores de la economía los más afectados por estos fenómenos. Para
2016 consideramos que los sectores continuarán mostrando un desempeño diferenciado, siendo
favorecidos en particular los casos de tecnología, financiero y salud, tesis que hemos utilizado para
estimar un nivel para el S&P500 de 2,180 puntos para el cierre del año (+6% YOY).
El año 2015 ha sido retador para diversos sectores de la economía estadounidense. En concreto, la
caída de los precios de mercancías ha infringido un duro golpe sobre las empresas energéticas,
llevando al rendimiento de este sector a retroceder cerca de 25% en lo que va del año. De cerca le
sigue el sector de materiales que ha perdido poco más de 11%. Otros factores como la apreciación
del dólar y la desaceleración del crecimiento global han llevado a las ganancias de las empresas
estadounidenses a una clara tendencia decreciente, sumando US$2.06tn de utilidades en el tercer
trimestre del año, lo que implicó un retroceso anual de casi 5% (ver Macro Note “Estados Unidos:
Menores ganancias corporativas, niveles récord de M&As y recompras de acciones nos obligan a
cuestionarnos las perspectivas de crecimiento”). Sin embargo, algunos sectores han podido
mantenerse en terreno positivo en el año como son los casos de consumo discrecional (+7.5% YOY)
y básico (+2.2% YOY) que se vieron beneficiados por la fortaleza del gasto en consumo durante los
primeros 9 meses del año. Así como el sector salud (+3.4% YOY) y el sub-sector de biotecnología
(+9.1% YOY) que a pesar del ruido político y mediático, tuvieron un avance aceptable en el año.
El año que estamos por comenzar será marcado también por una divergencia en el desempeño de los
distintos sectores de la economía estadounidense. Para diferenciar los posibles ganadores de los
posibles perdedores utilizamos un modelo de evaluación de sectores que considera tres criterios de
selección: Fundamental, Técnico y Flujos. El objetivo del modelo es identificar a través de estos
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criterios los diferentes momentos del ciclo macroeconómico, ya que diferentes industrias tienen un
mejor desempeño en cada fase, generando mayores ventas y un mejor crecimiento de utilidades. A
continuación, se detalla cada uno de los criterios.
Fundamental. La fortaleza de una empresa y en general de un sector se puede determinar a partir del
estudio de diferentes criterios que reflejen la rentabilidad operativa, desempeño financiero y
apalancamiento, entre otros. Los principales indicadores que se estarán tomando en cuenta para
evaluar este criterio son los siguientes: Margen EBITDA, Ventas por acción, Ganancias por acción
(EPS), Dividend Yield, Flujo de efectivo Libre, Deuda Neta a EBITDA y Return on Equity (ROE).1
El resultado de esta evaluación para los sectores más importantes con los datos más recientemente
publicados del tercer trimestre de 2015 se presenta a continuación, revelando una preferencia por los
sectores de tecnología, salud, bancos regionales y servicios (utilities), mientras que el sector de
energía continúa exhibiendo malas perspectivas de crecimiento.
1
a)
b)
c)
d)
e)
f)
g)
Margen EBITDA: Es una medida de la rentabilidad operativa de una empresa. Se mide como el EBITDA dividido por los ingresos totales. Entre
mayor sea el margen EBITDA, menores serán los costos operativos que está enfrentando la empresa, lo que se traduce en una operación más
rentable y eficiente.
Ventas por acción (Sales per share): Ratio que computa los ingresos totales obtenidos por acción en un periodo de 12 meses. Se calcula al
dividir los ingresos totales del año fiscal por el promedio ponderado de acciones en circulación durante ese año. El ratio se utiliza para evaluar
la actividad de la empresa en comparación a su precio. Entre mayor sea el ratio, más activa será la compañía.
Ganancias por acción (Earnings Per Share- EPS): Porción de las ganancias de la compañía correspondientes a cada acción en circulación. Se
calcula como la división de los ingresos netos menos dividendos, entre el promedio ponderado de las acciones en circulación. Generalmente es
considerada como la variable más importante en la determinación del precio de una acción.
Dividend Yield: Ratio que muestra cuánto paga una compañía en dividendos cada año relativo a su precio. En ausencia de ganancias de capital,
el dividend yield es el retorno de la inversión en una acción. Inversionistas que requieren un mínimo flujo de efectivo de su inversión pueden
asegurarlo al invertir en acciones con un alto y estable dividend yield.
Flujo de efectivo Libre (Free Cash Flow): Es una medida del desempeño financiero, calculado como el flujo de efectivo de operación menos
gastos de capital. Esta medida es muy relevante, ya que representa el efectivo que la compañía genera después de separar el efectivo necesario
para mantener o expandir su base, y que le permite aprovechar oportunidades que mejoren el valor de la empresa.
Deuda Neta a EBITDA (Net Debt to Ebitda): Es una medida de apalancamiento, calculada como los pasivos de una compañía que generan
intereses menos efectivo, dividido por EBITDA. El ratio refleja cuántos años le tomaría a la compañía pagar su deuda si la deuda neta y el
EBITDA se mantuvieran constantes. Si la compañía tiene más efectivo que deuda, el ratio podría ser negativo.
Return on Equity (ROE): Es el retorno para los accionistas de la empresa, que son los únicos proveedores de capital que no tienen ingresos fijos.
Se calcula al dividir el ingreso neto entre la inversión de los tenedores de acciones.
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Tabla 1. Evaluación fundamental por sector
Margen
EBITDA
Sector
Ventas
por
acción
Deuda
Dividend Flujo
neta a
Yield de caja
EBITDA
EPS
Evaluación
General
RoE
Consumo Discrecional XLY
0
2
1
0
1
-1
0
0.43
Consumo Básico
XLP
0
0
2
1
1
0
-1
0.43
Energía
XLE
-1
-1
-1
2
-1
-1
-1 -
0.57
Financiero
XLF
0
0
0
1
0
0
0
0.14
Salud
XLV
0
1
2
1
1
-1
0
0.57
Industriales
XLI
0
1
2
1
0
0
-1
0.43
Materiales
XLB
-1
-1
1
1
1
-2
-1 -
0.29
Tecnología
Utilities
XLK
XLU
0
1
2
0
2
2
2
0
1
1
0
0
0
0
1.00
0.57
Fuente: Bloomberg. Datos al cierre del tercer trimestre de 2015.
Técnico. Con el fin de evaluar el desempeño reciente de los precios de los índices sectoriales en
Estados Unidos, se emplean una serie de indicadores técnicos que han probado en conjunto ser una
herramienta útil para determinar una oportunidad de inversión. Las tres herramientas que se ocupan
en el análisis de este criterio son: Indicador de Fortaleza Relativa de 20 semanas, diferentes promedios
móviles y Trailing Stop de 10 semanas. De manera repetida, el criterio ha favorecido a los sectores
de tecnología y consumo (tanto discrecional como básico), al mismo tiempo que ha colocado al sector
de energía entre los menos aventajados.
Flujos. A fin de estudiar si existe una tendencia de entrada o salida de flujos netos a los vehículos
que replican los índices sectoriales en Estados Unidos, se evalúa el desempeño de la variable de
acciones en circulación. El indicador puede otorgarnos una idea sobre la consistencia de flujos que
respalden una tendencia de alza o baja en el precio de un instrumento en cuestión. Recientemente, los
sectores más activos en cuestión de flujos de inversionistas han sido Financiero, Salud y Energía,
mientras que el sector Industrial no ha tenido un desempeño favorable.
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En resumen, el modelo nos ayuda a identificar a los sectores favorecidos por un mayor número de
criterios como aquellos con mayores oportunidades de crecimiento en el año por venir, como se
muestra en el Diagrama de Venn incluido abajo. Como se puede observar, los sectores que pudieran
ponerse a la delantera son Tecnología, Financiero y Salud; mientras que se anticipa que el sector de
energía continuará experimentando un bajo rendimiento en términos relativos. Consideramos que en
particular el sector tecnología seguirá viéndose beneficiado por la nuevas tendencias de consumo en
línea, conforme la industria pasa a ser un sector de valor más que de crecimiento. Los bancos
domésticos por su parte, podría ver sus márgenes crecer como resultado del inicio de la normalización
monetaria en Estados Unidos, aunque el año plantea algunos retos para el sector como la velocidad
de ajuste de tasas, el endurecimiento de Basilea III y el cumplimiento de la “Vulcker rule” para julio
de 2016. El sector salud continuará siendo favorecido por las tendencias de envejecimiento de la
población y de innovación en el sector. Del mismo modo, Modificaciones a la 21st Care Act podrían
ser muy positivas, al impulsar una mayor colaboración en el sector en cuanto al tiempo de prueba de
nuevos medicamentos y a las patentes. Finalmente, anticipamos que el sector de energía continuará
deprimido durante gran parte del año, conforme se retrasa el momento del equilibrio en el mercado
petrolero.
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En consecuencia, nuestro escenario para el año entrante contempla que los sectores con mayor
potencial de crecimiento de utilidades serán: tecnología, financiero y salud; mientras que el sector
más retrasado será energía. En tanto que las utilidades de los sectores de consumo, industrial y
servicios (utilities) no se diferenciarán significativamente del agregado de la economía. Finalmente,
el sector de materiales podría seguir de cerca el desempeño del sector energético.
Estos supuestos nos llevan a fijar nuestra expectativa base para el crecimiento agregado de las
utilidades del S&P500 en 2.5%, inferior al promedio de los últimos 10 años de 7%, reflejando una
perspectiva de crecimiento de la economía más acotada respondiendo al escenario global. Este
escenario de crecimiento de utilidades, causaría una reducción del múltiplo P/E a 16.6x, lo que
llevaría al S&P500 a revaluarse a los 2,180 puntos de alcanzar un P/E de 17.3x, similar al observado
hasta el tercer trimestre de 2015. Este nivel del índice implicaría un incremento anual de cerca de
6%.2
En conclusión, para finales de 2016 anticipamos que los sectores de la economía estadounidense
continuarán diferenciándose por el entorno global, viéndose favorecidos los sectores de tecnología,
financiero y salud, y menos aventajados los de energía y materiales. Esta discrepancia entre el
desempeño de las utilidades entre sectores, nos lleva a suponer un crecimiento agregado de las
utilidades moderado, lo que podría conducir a una ligera reducción del múltiplo P/E y a un nivel de
cierre para el S&P500 de 2,180 puntos en 2016.
Margarita Chamorro
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Esta variación porcentual se calculó suponiendo que al cierre de 2015 el S&P500 no experimenta cambios respecto
al nivel de cierre de 2014.
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Dirección de Estrategias de Mercado
Dr. Guillermo J. Aboumrad
Director
[email protected]
+ 52 (55) 5209 2056
Margarita Chamorro Cámara
Subdirectora
[email protected]
+ 52 (55) 5209 2151
Débora Luna Corte
Subdirectora
[email protected]
+ 52 (55) 5209 2149
Alfonso García Silva
Analista Cuantitativo
[email protected]
+ 52 (55) 5209 2143
Ana Lourdes López Velasco del Pino
Analista
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