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1%
3,3%
2
7%
-4,5%
8,3%
GAFA
37
Es el nivel de inflación previsto por el
Banco Central Europeo para 2016
Página 2
Ritmo de crecimiento mundial durante el
próximo año, según nuestras previsiones
Página 4
Probables subidas de 25 puntos básicos
de los tipos de los Fed funds en 2016
Página 4
Es el crecimiento actual esperado de los
beneficios de las empresas a ambos lados
del Atlántico
Página 7
Contracción, en variación porcentual
anual, de la economía brasileña en el
tercer trimestre
Página 8
Rendimiento actual de los bonos high
yield de EE.UU., tras un aumento de la
tasa de incumplimiento efectiva
Página 10
Google, Apple, Facebook y Amazon
forman parte de las empresas de la
economía "de innovación"
Página 13
Empresas del S&P500 generan el 60% de los
incrementos de beneficios previstos para
2016
Página 13
En 2016 habrá crecimiento, pero sin brillo
Diciembre 2015
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EL COMENTARIO
En 2016 habrá crecimiento, pero sin brillo
Christophe Donay
Responsable de distribución de activos
y de investigación macroeconómica
Jefe de estrategia
El próximo año podría describirse como un entorno
económico y financiero de tipo "Goldilocks" (ni
demasiado caliente ni demasiado frío), pero no muy
atractivo. Es probable que se caracterice por una
inflación débil, falta de ritmo de crecimiento económico,
inquietudes acerca de la eficacia de la política monetaria,
inestabilidad de los mercados emergentes, y períodos de
elevada volatilidad en los mercados financieros. Este
escenario para 2016, como se destaca en la presente
edición de Perspectivas, refleja diversas convicciones
clave de nuestras perspectivas a largo plazo.
En el debate inflación/deflación, estamos en el bando
deflacionista. Es probable que las tasas de inflación
general aumenten el año que viene, dado que el efecto de la fuerte caída de los
precios del petróleo desde 2014 ya no entra en los cálculos. Sin embargo, pensamos
que el repunte de la inflación será sin duda limitado, porque las presiones
deflacionistas causadas por el exceso de capacidad de producción en la economía
global siguen siendo fuertes. China, en particular, apenas ha empezado a abordar el
enorme problema de exceso de oferta en su sector manufacturero. Por lo tanto,
persistirá el riesgo de deflación y los bancos centrales de los mercados desarrollados
tendrán que esforzarse para alcanzar sus objetivos de inflación del 2%. Por ejemplo,
incluso con el QE, el BCE prevé que la inflación será de apenas 1,0% en 2016 y 1,6%
en 2017.
En el debate sobre “estancamiento o crecimiento”, estamos en el bando del
crecimiento. Según los que anticipan un estancamiento secular, los obstáculos
estructurales al crecimiento, muy especialmente una demografía adversa, podrían
dar lugar a tasas de crecimiento económico estructuralmente bajas en las economías
desarrolladas. Pero nosotros somos más optimistas. En nuestra opinión, el
crecimiento se está normalizando gradualmente a medida que van disminuyendo
las debilidades cíclicas, y esperamos unas tasas de crecimiento económico bastante
buenas en las economías desarrolladas para 2016 (2,3% en EE.UU. y 1,8% en la zona
euro). Por otra parte, creemos que un choque de innovación podría impulsar el
crecimiento en los próximos años —y que, de hecho, ya ha comenzado a
manifestarse tal choque, aunque sus efectos todavía siguen concentrados en
determinados sectores. Siete sectores están desempeñando un papel esencial:
Internet, IT/tratamiento de datos y de información, automatización, transportes,
energía, ciencias de la vida y materiales inteligentes. Nuestra asignación a renta
variable estadounidense de calidad representa una apuesta por este emergente
choque de innovación.
Esperamos que los bancos centrales sigan prestando soporte a los mercados
financieros a fin de preservar el efecto riqueza generado por el QE y fomentar el
crecimiento económico. Sin embargo, sus políticas están perdiendo fuerza. Seguirán
desincronizadas, no homogéneas y no cooperativas. Por ejemplo, la Reserva Federal
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perspectivas |diciembre 2015
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(Fed) debería proceder a una primera subida de sus tipos durante el mes en curso y
seguir endureciendo progresivamente su política monetaria en 2016. En cambio, el
BCE acaba de bajar los tipos de interés aún más en territorio negativo y ha ampliado
su programa QE, pudiendo incluso flexibilizar aún más su política. La incertidumbre
y los desequilibrios que surgen de estas divergencias están debilitando la capacidad
de los bancos centrales para controlar la volatilidad financiera. Por consiguiente,
pensamos que la volatilidad aumentará en 2016, con un régimen de volatilidad
estándar interrumpido por picos.
Creemos que las economías emergentes serán una fuente de riesgos para la
economía global y para los mercados financieros a medida que se transformen
durante varios años, pasando de un modelo basado en la exportación a uno con un
papel más significativo de la demanda interna. El desfase de crecimiento económico
con respecto a los mercados desarrollados se ha reducido notablemente y seguirá
limitado en 2016. Por otra parte, el entorno microeconómico es flojo, con un
crecimiento de los beneficios de un solo dígito en los mercados emergentes, y aún
hay riesgos bajistas considerables en muchas divisas emergentes. La gran expansión
de la deuda empresarial durante los últimos años es una preocupación, y los
acontecimientos en ciertas grandes economías emergentes, particularmente en
Brasil, plantean el riesgo de un choque. Por consiguiente, mantenemos una postura
cautelosa respecto a los activos emergentes de cara a 2016, aunque puede haber
oportunidades tácticas.
Teniendo en cuenta estas tendencias subyacentes, se puede esperar para 2016 una
rentabilidad nominal total en torno al 4% para una cartera equilibrada, lo que
corresponde prácticamente a nuestras previsiones a largo plazo. Las valoraciones
están tensas, y será difícil que aumenten en ausencia de una mejora del crecimiento
de los beneficios, el cual, según nuestras previsiones, será en 2016 de apenas un 5%
aproximadamente, tanto en las empresas estadounidenses como en las europeas. En
este entorno, la distribución táctica de activos y la selección de títulos desempeñan
un papel clave, dado que las rentabilidades esperadas son bajas con un enfoque de
comprar y mantener.
En este mes de diciembre, toda la plataforma de inversión de Pictet Wealth
Management se une a mí para desearles unas felices fiestas. También queremos
expresar nuestro más sincero agradecimiento a todos nuestros socios, lectoras y
lectores por su fidelidad, y darles cita en 2016 para un nuevo año lleno de noticias de
actualidad financiera y económica.
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MACROECONOMÍA
El crecimiento proseguirá en 2016
El crecimiento mundial que esperamos para 2016 carece de ímpetu, ya que es improbable que su ritmo se
acelere significativamente con respecto al de 2015.
Christophe Donay, Bernard Lambert, Nadia Gharbi y Frederik Ducrozet
En EE.UU., el crecimiento debería presentar el año que viene
un ritmo ligeramente inferior al de 2015. En cambio, en la zona
euro, esperamos una moderada aceleración. En China, el crecimiento debería marcar el paso. Para contrarrestar las fuerzas deflacionistas, los principales bancos centrales procurarán no frenar
el crecimiento y preservar el efecto riqueza creado mediante sus
programas de relajación cuantitativa.
Las políticas seguirán siendo acomodaticias
Prevemos un crecimiento económico mundial del orden del
3,3% en 2016, con una ligerísima aceleración respecto a
2015. En EE.UU., debería evolucionar alrededor del 2,3%,
es decir, un ritmo superior al crecimiento potencial (1,8%).
Pero carecerá de ímpetu y será impulsado principalmente
por la demanda interna. En la zona euro, la recuperación
del ciclo del crédito se confirma, en particular en la periferia. En Japón, la política "Abenomics" no está produciendo
los efectos esperados.
Las economías emergentes, por su parte, deben hacer
frente a diversos vientos en contra, como la bajada de los
precios de las materias primas, la desaceleración del
crecimiento chino o la restricción de la política monetaria
americana. Por lo tanto, varias grandes economías emergentes seguirán bajo presión en 2016, como Brasil y Rusia,
que deberían sufrir una contracción. Pero algunas economías, como la India, destacan en el conjunto y deberían
recuperarse.
Las políticas monetarias de los principales bancos centrales continuarán siendo acomodaticias. No obstante, seguirán desincronizadas, heterogéneas y no cooperativas.
Esperamos el arranque de un ciclo de ligera subida de los
tipos de los Fed funds de la Reserva Federal (Fed) a partir
de este mes. Las incertidumbres en cuanto a la naturaleza
de su nuevo estilo de política monetaria muestran que los
esfuerzos de la Fed destinados a tranquilizar y respaldar a
los mercados financieros están perdiendo fuerza. El Banco
Central Europeo (BCE) ha prolongado su programa de relajación cuantitativa seis meses más y ha reducido su tipo
de depósito en 10 pb, para debilitar el euro. El banco central
japonés debería lanzar una segunda serie de medidas de relajación cuantitativa.
Bajo los efectos combinados de la desincronización de los
ciclos económicos y de una guerra implícita de las divisas,
los tipos de cambio seguirán muy volátiles. El dólar debería reforzarse ligeramente, aunque su ciclo alcista parece
haberse completado en gran parte, y el euro debería bajar
para aproximarse a la paridad con el dólar.
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Estados Unidos: un crecimiento relativamente vigoroso
en 2016, pero sin aceleración
La revisión al alza del crecimiento del PIB en el tercer trimestre (de 1,5% a 2,1%) penalizará sin duda el del cuarto
trimestre, que no debería superar el 2,0%. Para 2016, seguimos previendo un crecimiento relativamente fuerte, pero
sin aceleración respecto a 2015. Por una parte, siguen existiendo factores de respaldo. El ciclo del crédito sigue siendo
favorable, la recuperación del sector inmobiliario va a proseguir, la riqueza de los hogares ha aumentado notablemente, la política presupuestaria debería volverse
ligeramente más expansiva y el crecimiento del empleo y
de los ingresos debería seguir firme. Tras la revisión al alza
de la tasa de ahorro, ésta presenta un potencial bajista para
el próximo año. Por otra parte, el sector petrolero debería
seguir debilitándose, aunque en menor medida que en 2015
y, sobre todo, la apreciación masiva del dólar continuará
lastrando el comercio exterior. Por lo tanto, prevemos un
crecimiento medio del PIB del 2,3% en 2016, tras el 2,5% en
2015.
Ahora parece prácticamente seguro que la Reserva Federal va a subir - por primera vez en casi 10 años - su tipo de
intervención en su sesión que terminará el próximo 16 de
diciembre. Una vez despejada esta incertidumbre, los mer"Los anuncios hechos por el BCE el 3 de diciembre,
tan esperados, finalmente decepcionaron a
los mercados. Se trata de una decepción relativa."
cados financieros se centrarán rápidamente en una nueva
incertidumbre, a saber, el ritmo que va a seguir la subida
de los tipos de los Fed funds en el próximo año. Esto dependerá evidentemente de la evolución del crecimiento
económico, pero también, y sobre todo, del comportamiento de la inflación y de las condiciones monetarias. La
inflación subyacente sigue siendo baja (1,3% anual en el
caso del deflactor del consumo) y pensamos que su repunte
será muy lento (en torno al 1,7% a finales de 2016). Y aunque mucho menos pronunciada que en 2015, también prevemos una nueva subida del dólar en 2016 (de 3-4% en
términos de valor externo real medio). En este contexto, la
Fed debería actuar con suma prudencia. Por lo tanto, prevemos que las subidas de tipos se limitarán a dos incrementos de 25 pb en 2016.
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DESFASE RESPECTO AL PLENO EMPLEO: TASA DE PARO EFECTIVA
MENOS TASA DE PARO ESTRUCTURAL
%
Utilizando una
medida
más amplia del
desemplo (U6)
5
4
La inflación*
empieza a
repuntar
3
2
1
0
*Según el índice PCE
(deflactor del
consumo, indicador
seguido por la Fed)
-1
Recesiones
-2
75
80
85
90
95
00
05
10
15
Source: Pictet PWM – AA&MR, Datastream
Zona euro: aceleración del crecimiento prevista para 2016
Los últimos indicadores coyunturales siguen señalando
una continuación de la recuperación económica en la zona
euro. Para 2016, la demanda interna seguirá siendo el principal motor de crecimiento – el repunte del consumo privado debería continuar y el de la inversión acelerarse. Los
efectos acumulados de la bajada de los precios del petróleo, del euro y de los tipos, pero también la mejora de las
condiciones del mercado laboral deberían respaldar la renta
real de los hogares y la rentabilidad de las empresas. Además, la mejora progresiva en el frente del crédito debería
fomentar la recuperación de la inversión, partiendo de unos
niveles aún deprimidos en la mayoría de los Estados miembros. Finalmente, tras años de austeridad, la zona euro debería beneficiarse de un reajuste presupuestario más
acomodaticio, entre otros motivos, debido a la crisis migratoria. En este contexto, prevemos que el crecimiento del
PIB registrará una ligera aceleración, de 1,5% en 2015 a 1,8%
en 2016, con un potencial de sorpresa al alza.
Los anuncios hechos por el BCE el 3 de diciembre, tan esperados, finalmente decepcionaron a los mercados. Se trata
de una decepción relativa – los agresivos comunicados del
BCE ya habían alimentado las anticipaciones – y no absoluta, puesto que el paquete de nuevas medidas dará lugar,
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a pesar de todo, a una flexibilización monetaria significativa. El BCE anunció, en particular, una rebaja de su tipo de
depósito de 10 pb, una ampliación de su programa de compra de activos (QE) de al menos 6 meses hasta marzo 2017,
la reinversión de los bonos que lleguen a vencimiento y una
ampliación del universo de activos elegibles para incluir títulos de deudas regionales. La decepción del mercado está
relacionada, en particular, con la falta de aceleración del
ritmo del QE y, fundamentalmente, con la ausencia de señales más explícitas que permitan anticipar nuevas medidas en 2016. Seguimos pensando que el BCE ha llevado a
cabo un cambio más profundo de su función de reacción en
el transcurso de los últimos meses, y que permanecerá muy
acomodaticio en 2016, dispuesto a incrementar su estímulo
monetario al menor declive de la inflación.
China: probable estabilización del crecimiento en 2016
Las autoridades chinas siguen atenazadas entre la desaceleración económica en curso y la necesidad de frenar la
expansión excesiva del crédito, por una parte, y, por otra, la
voluntad de evitar una caída demasiado pronunciada del
crecimiento. Las consecuencias de este dilema son una
sucesión de mini-ciclos coyunturales y unas políticas
económicas del tipo stop-and-go.
El año en curso se ha caracterizado por una neta desaceleración coyuntural. Las autoridades han reaccionado
flexibilizando progresivamente las políticas presupuestarias (aceleración de los gastos en infraestructuras, rebaja de
impuestos específicos, etc.) y monetarias (reducción de los
tipos de interés, de los coeficientes de reservas obligatorias,
inyecciones de liquidez, etc.). Por ahora, estas medidas de
respaldo no han tenido más que unos resultados bastante
decepcionantes. Hay que reconocer que se ha detenido la
hemorragia coyuntural y que se ha estabilizado el crecimiento, pero en un nivel bajo. Y las señales de mejora siguen siendo muy tenues, como lo demuestran los PMI de
noviembre, publicados recientemente. En este contexto, se
pueden prever nuevas rebajas de tipos de interés y de coeficientes de reservas obligatorias durante los próximos
meses, así como una política presupuestaria globalmente
más acomodaticia en 2016. Seguimos pensando que estas
nuevas medidas de apoyo, combinadas con las anteriores,
deberían dar lugar a una mejora coyuntural a lo largo de
los próximos meses. En términos medios anuales, prevemos un crecimiento del PIB chino en torno al 6,7% en el próximo año, tras el 6,9% de 2015.
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ESTRATEGIA
La inversión táctica se vuelve esencial
Para hacer frente a las rentabilidades esperadas relativamente bajas en comparación histórica, la inversión táctica
permitirá aprovechar las oportunidades generadas por un recrudecimiento de la volatilidad en los mercados.
Christophe Donay, Jacques Henry, Luc Luyet et Alexandre Tavazzi
MERCADOS FINANCIEROS
Evolución en % de los índices financieros en monedas locales. Datos al 04.12.2015
Indice
Renta variable EEUU*
USD
S&P 500
Renta variable Europa*
EUR
STOXX Europe 600
R.V. mercados emergentes*
USD
MSCI Emerging Markets
Bonos soberanos EEUU*
USD
ML Treasury Master
Bonos corp. investment grade EEUU*
USD
ML Corp Master
Bonos corp. high yield EEUU*
USD
ML US High Yield Master II
Desde el 31.12.2014
Mes anterior
3,6%
0,9%
11,5%
-1,1%
Hedge funds
USD
Credit Suisse Tremont Index global**
Materias primas
USD
Reuters Commodities Index
Oro
USD
Gold Troy Ounce
La distribución táctica activa de los
activos y la selección de títulos
desempeñarán un papel determinante el
próximo año, ya que los niveles de valoración
son elevados en comparación histórica y las
previsiones de rentabilidad débiles para los
enfoques del tipo "buy and hold".
El retorno de la volatilidad ofrecerá
oportunidades
La falta de momentum o ímpetu en los
mercados financieros en 2016 irá
acompañada de una mayor volatilidad
y requerirá una distribución táctica
activa, en función de la evolución del
mercado. La selección de títulos tendrá
un papel determinante.
Nuestras previsiones de rentabilidad
nominal para 2016 se aproximan a
nuestras expectativas a largo plazo, en
torno a un 4% para una cartera
equilibrada. A falta de ritmo de
crecimiento económico y de cambio de
las previsiones de beneficios, es
improbable que se produzca una
expansión de las valoraciones en los
mercados de renta variable de las
economías desarrolladas, las cuales
alcanzan ya un nivel excesivo. Por lo
tanto, hemos rebajado recientemente a
|6|
-12,9%
-4,1%
0,8%
-0,6%
0,0%
-0,5%
-2,4%
-2,5%
-0,1%
0,5%
-20,3%
-6,3%
-8,6%
-4,9%
* Dividendos/cupones reinvertidos ** final octubre 2015
neutra nuestra asignación a renta
variable desarrollada.
La relación rendimiento/riesgo de la
renta variable emergente sigue
desfavorable. Pero no descartamos la
posibilidad de que un repunte genere
oportunidades tácticas, teniendo en
cuenta el bajo nivel de las valoraciones
en estos mercados.
Con el endurecimiento de la política
monetaria americana, esperamos una
subida de los rendimientos de los bonos
soberanos, pudiendo alcanzar el Bund y
el US Treasury a 10 años 0,8% y 2,7%,
respectivamente, de aquí a finales de
2016. No obstante, para proteger las
carteras contra los choques, los bonos
soberanos core siguen siendo atractivos.
Los rendimientos de los bonos
emergentes resultan interesantes, pero
el riesgo de retroceso de las divisas nos
exige prudencia. La deuda emergente
en divisas fuertes parece ser una mejor
alternativa.
Distribución de activos: un enfoque
equilibrado renta variable/renta fija
nos parece adecuado
La falta de dinamismo del ciclo
económico mundial repercute en los
beneficios de las empresas y genera una
volatilidad más elevada. Esta última
debería registrar niveles más elevados
durante el próximo año. Esto nos lleva a
optar por una distribución estratégica
equilibrada - consistiendo, como media,
en invertir una mitad en renta variable y
la otra en renta fija. La distribución
táctica se volverá más activa, para
aprovechar a lo largo del año
oportunidades que surjan en las
distintas clases de activos, en particular
en renta variable. La selección de títulos
constituirá un elemento esencial de
nuestro enfoque y nos inclinaremos por
empresas con buena visibilidad de
crecimiento. Los bonos del Estado
debería seguir protegiendo las carteras
en caso de choque en los mercados de
riesgo, aunque su capacidad de
protección haya disminuido
últimamente. La mayor volatilidad de
los tipos de cambio va a encarecer el
coste de cobertura de las divisas,
llevando a los inversores cuya moneda
de referencia es el euro o el franco suizo
a optar por los bonos del Estado alemán
en lugar de bonos del Tesoro de EE.UU.
Mercados de renta variable
desarrollada: falta de crecimiento, pero
rentabilidades positivas en 2016
El crecimiento económico mundial se
caracterizará por una falta de
aceleración notable en 2016, aunque esto
no impedirá que los mercados de renta
variable desarrollada ofrezcan
rentabilidades positivas. Las
previsiones de crecimiento de los
beneficios, periódicamente revisadas a
la baja en 2014 y 2015, deberían
estabilizarse durante el año próximo en
Europa y en EE.UU. Tras dos años
consecutivos de decepción, los
beneficios de los sectores de energía y
perspectivas |diciembre 2015
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materias primas deberían estabilizarse
en 2016. El fin del ciclo de las revisiones
negativas podría permitir que los
beneficios del mercado estadounidense
y europeo crezcan en torno a un 7%,
aunque prevemos revisiones
suplementarias del 5%. El débil
crecimiento, así como las
incertidumbres relacionadas con la
restricción monetaria en EE.UU. y el
crecimiento chino, limitarán la
expansión de las valoraciones. Por lo
tanto, el rendimiento de los mercados
de renta variable corresponderá al
crecimiento de los beneficios, a lo que se
sumará el dividendo pagado por las
empresas, es decir un total de 10%
aproximadamente.
Nos inclinamos por una fuerte
exposición a títulos de crecimiento
visible e importante generación de cash
flow. Podrá complementarse con títulos
cíclicos europeos de tipo value (que se
benefician de un entorno monetario
favorable y de una recuperación
económica aún poco avanzada) y con
títulos vinculados a la innovación
tecnológica presentes, sobre todo, en el
mercado estadounidense (ver “Tema
del mes” pág. 12). El desafío para el
inversor consistirá en logar tomar
decisiones tácticas en un entorno que
puede generar picos de volatilidad.
Renta variable japonesa: sigue
habiendo potencial pero con
más riesgos
Desde el tsunami de 2011, los beneficios
de las empresas japonesas han
aumentado notablemente. En 2015, este
avance ha sido del 18,5%. El crecimiento
esperado para 2016 parece más
razonable, en 8,4%. Este avance
dependerá esencialmente de los sectores
cíclicos, los cuales están muy vinculados
perspectivas |diciembre 2015
al ciclo de crecimiento en Asia. La
corrección del 15% ocurrida entre
agosto y septiembre se atribuye a los
inversores extranjeros - que vendieron
de forma masiva -, mientras que el
movimiento de reasignación del fondo
de pensiones japonés GPIF1 a favor de la
renta variable nacional ya estaba muy
avanzado. Dos elementos deberían
contrarrestar este hecho durante los
próximos años. Por una parte, los
inversores japoneses han participado
masivamente en la salida a bolsa de la
empresa de correos de Japón. Por otra,
el movimiento de recompra de acciones
por parte de las empresas debería
intensificarse, mientras que los
beneficios y los niveles de liquidez de las
empresas son elevados. La valoración,
en línea con la de otros mercados
desarrollados, debería permitir un
avance de las acciones niponas de 7% a
10% en 2016.
Divisas: menos tendencia pero
aún volatilidad
La divergencia de las políticas
monetarias seguirá respaldando el dólar
en 2016. Su apreciación dependerá del
ritmo de subida de los tipos de la Fed,
que dependerá a su vez de los datos
macroeconómicos. Por lo tanto, la
evolución del dólar será sin duda volátil
y limitada, dado su impacto en las
condiciones monetarias. A pesar de su
fuerte depreciación, las monedas de los
países emergentes deberían continuar
bajo presión; sus perspectivas de
crecimiento económico siguen siendo
en conjunto poco atractivas y, por otra
parte, su nivel de endeudamiento sigue
elevado. Anticipamos un ritmo de
crecimiento débil en las economías
1 Government Pension Investment Fund
desarrolladas relacionadas con materias
primas, ya que el descenso de los precios
de estas últimas tiene un efecto negativo
duradero. La perspectiva de una subida
de los tipos de interés en estos países
parece, por lo tanto, particularmente
remota. Finalmente, la inclusión del
yuan chino en los DEG2 favorece la
continuación de las reformas de apertura
del mercado de capitales chino, pero no
debería influir significativamente en el
comportamiento de la moneda en 2016.
2 Derechos especiales de giro del Fondo
Monetario Internacional
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ACONTECIMIENTOS SIGNIFICATIVOS EN EL MUNDO
Un buen punto de partida para 2016
El terrorismo y la geopolítica dominaron los titulares en
noviembre, pero la economía mundial mantuvo un rumbo
constante. El crecimiento de las economías desarrolladas y
de China sigue siendo razonablemente firme, aunque carece
de ímpetu, mientras que muchos mercados emergentes
continúan con dificultades. Estos temas persistirán en 2016.
55,9
Aunque las encuestas del ISM no sean muy
fiables para pronosticar el crecimiento del PIB
a corto plazo, sugieren que el crecimiento
económico en general se ha mantenido firme
en lo que va del cuarto trimestre en EE.UU.
Consideradas conjuntamente, las dos cifras
del ISM de noviembre (55,9 para el índice
no manufacturero y 48,6 para el índice
manufacturero) indican un crecimiento
del PIB real aún fuerte, del 3,2% en
octubre-noviembre. Prevemos una ligera
disminución del crecimiento del PIB al 2,3%
en 2016, frente al 2,5% estimado para 2015.
1,9%
La rueda de prensa del BCE del 3 de diciembre destacó
que sus expertos habían revisado sus previsiones en línea
con nuestras expectativas. Las proyecciones del PIB real
se revisaron ligeramente al alza, previendo un
crecimiento de 1,9% para 2017 (muy superior al
potencial), con riesgos bajistas relacionados con la
demanda exterior así como con la geopolítica. Para 2016,
prevemos una suave aceleración del crecimiento del PIB al
1,8%, respecto al 1,5% estimado para el año en curso.
7,4%
El PIB real indio aumentó un 7,4% interanual durante el
trimestre de julio a septiembre, comparado con el 7% del
trimestre anterior. Los cambios de metodología de
cálculo del PIB pueden estar dando una imagen más
favorable de la evolución. De todos modos, el país
destaca entre los mercados emergentes actualmente,
con el Gobierno de Modi logrando avances en las
reformas estructurales largamente esperadas.
Prevemos un crecimiento económico fuerte y constante
en India en 2016, del 7,4%, frente al 7,2% de 2015.
-4,5%
La economía brasileña está experimentando su peor recesión en 25 años.
Debido a la caída de los precios de las materias primas, el PIB real se contrajo
un 4,5% interanual en el tercer trimestre y el PMI manufacturero más
reciente alcanzó un mínimo de 5 años en 43,8. Estas estadísticas añadirán
más presión sobre el Gobierno, que también se enfrenta a un escándalo por
corrupción en la empresa estatal petrolera Petrobras. Para 2016, nuestra
previsión del PIB se sitúa en -1,0%, tras una contracción estimada del
3,0% este año.
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-4,1%
El PIB real ruso cayó un 4,1% interanual en
el tercer trimestre, un ligera mejora si se
compara con el declive de 4,6% interanual
del segundo trimestre. La economía sigue
hundida en una profunda recesión
debido al efecto de la caída de los precios
del petróleo y las sanciones occidentales,
que se suman a problemas estructurales
muy arraigados, pero los datos sugieren
que lo peor de la caída quizá haya pasado
ya. Estimamos que el descenso del PIB real
será del 3,5% en 2015 y prevemos un nuevo
declive de 0,2% en 2016.
49,6%
El PMI manufacturero oficial de China bajó
a 49,6 en noviembre, un nivel inferior a las
expectativas y que aún indica contracción
(por debajo de 50). El sector servicios está en
mejores condiciones, con una subida del
PMI no manufacturero a 53,6, frente a 53,1
de octubre. No obstante, las dificultades
del sector industrial están lastrando el
crecimiento económico, y esto se
prolongará en 2016. Prevemos un
crecimiento del PIB real del 6,7% en 2016,
frente al 6,8% estimado para 2015.
-0,8%
103,7
El índice de confianza de los consumidores en Indonesia repuntó a
103,7 en noviembre, tras varios meses en territorio negativo. La
economía de Indonesia se ha visto perjudicada por la bajada de los
precios de las materias primas, el debilitamiento de la demanda en
China y el inminente endurecimiento de la política monetaria de
EE.UU. Sin embargo, la situación no es demasiado mala, con un
crecimiento del PIB real en 4,7% interanual en el tercer trimestre y
señales de que la desaceleración ha terminado. Prevemos un
crecimiento del 5,1% en 2016, frente al 4,6% estimado para 2015.
perspectivas |diciembre 2015
El crecimiento del PIB real japonés en
el tercer trimestre de 2015 fue
negativo, de -0,8% interanual,
tras -0,7% en el segundo. Pese a la
política "Abenomics", la trayectoria
de la economía sigue siendo
mediocre. Las exportaciones se han
contraído en 2015, incluso con un
yen más débil. Sin embargo, las
señales de mejora de los salarios son
alentadoras para el consumo.
Estimamos que el crecimiento del
PIB real será del 0,6% en
2015 y prevemos una aceleración
moderada al 1,1% en 2016.
|9|
Perspectives_ESP_DECEMBRE_2015_Perspectives FR DECEMBRE 14.12.15 15:02 Page10
CLASES DE ACTIVOS Y DIVISAS
Marcado pesimismo respecto a los metales preciosos
La perspectiva de subida de los tipos de referencia en EE.UU. y los temores que pesan sobre la economía
china han dado lugar a un marcado pesimismo respecto a los metales preciosos. No obstante, las
dinámicas de la producción podrían suscitar un repunte del interés.
Renta variable
Europa se lleva la palma
Europa favorecida por la debilidad del euro.
El índice MSCI World registró un
retroceso del 0,67% en dólares el mes
pasado. Este dato puede parecer
decepcionante, pero refleja
esencialmente la subida del dólar (en
particular, frente al euro), debido a la
divergencia entre las políticas
monetarias de EE.UU. y Europa.
Aunque el índice S&P500 permaneció
sin cambios durante el mes, el repunte
desde agosto lo ha llevado a 2,3% del
máximo nivel del año. El mercado
europeo, por su parte, continuó su
avance con una subida del 2,65% en
noviembre. Se ha beneficiado
plenamente de la bajada del 4% de la
moneda europea a lo largo del mes. A
pesar de esta buena evolución, el índice
europeo sigue estando a un 7% del
máximo nivel del año. Japón, tras un
estancamiento en noviembre, continúa a
6,5% de su nivel máximo. Las
decepcionantes rebajas de previsiones
de beneficios, así como la debilidad de
las monedas, han interrumpido el
avance de los mercados emergentes. El
índice MSCI Emerging Markets ha
bajado un 4%, estando a más de un 24%
del máximo nivel del año. Tras haber
perdido casi un 28% entre mayo y
agosto, los índices emergentes marcan
claramente el paso con respecto a los
mercados desarrollados.
La continua bajada de las
estimaciones de beneficios ha llevado
las valoraciones de los mercados a un
nivel cercano al de principios de año. El
ratio precio/beneficios del mercado de
EE.UU. alcanza 16,6x, y el de los
mercados europeo y japonés 15,1x y
14,4x, respectivamente. El entorno
incierto debería limitar la expansión de
las valoraciones.
|10|
Renta fija
Bonos corporativos
La divergencia entre el BCE y la Fed
continúa, favoreciendo a los bonos
soberanos europeos y penalizando a los
estadounidenses, una tendencia que
debería proseguir en 2016.
Los bonos corporativos europeos se
benefician del soporte del BCE, mientras
que el high yield de EE.UU. se ve afectado
por la actitud menos acomodaticia de la
Fed y un aumento de la tasa de
incumplimiento.
Un mes de noviembre
precursor del año 2016
En noviembre, los tipos alemanes de
2 a 5 años bajaron en torno a 10 pb,
alcanzando sus mínimos históricos. El
mercado se había posicionado a favor
de una bajada del tipo de depósito por
parte del BCE en su reunión del 3 de
diciembre. Estas expectativas se
cumplieron en parte con una bajada de
10 pb.
Los rendimientos de los bonos
periféricos experimentaron un
movimiento a la baja más pronunciado,
dando lugar a una reducción de sus
diferenciales. Portugal resultó ganador
gracias al fin de las incertidumbres
políticas.
En línea con nuestras previsiones de
principios de noviembre, la
divergencia de política monetaria se ha
producido en detrimento de los bonos
soberanos americanos. Sus tipos han
aumentado, con los vencimientos hasta
5 años reaccionando fuertemente ante
las expectativas de subida de los tipos
de referencia, causando así un
aplanamiento de la curva. Los bonos a
2 años son los que se han visto más
perjudicados, alcanzando un
rendimiento de 0,9%, un nivel que no
se había registrado desde abril de 2010.
Las tendencias de noviembre
deberían proseguir en 2016, con un
aplanamiento al alza de la curva de
tipos de EE.UU., y una subida limitada
del tipo a 10 años. La zona euro debería
beneficiarse de la postura acomodaticia
del BCE, lo que permitirá que los
diferenciales de los países periféricos se
reduzcan y limitará la subida del tipo
alemán a 10 años.
El high yield de EE.UU. sufre,
mientras el europeo prospera
Como en el caso de los bonos
soberanos, la divergencia de política
monetaria entre el BCE y la Fed
origina una diferencia de rentabilidad
de los bonos corporativos a cada lado
del Atlántico.
En la zona euro, los segmentos high
yield (HY) e investment grade (IG)
registran una rentabilidad mensual
(dividendos incluidos) positiva de
+0,67% y +0,44%, respectivamente.
Ambos se benefician también de una
reducción de su diferencial. El sector
de los seguros aparece como ganador
y el de los medios de comunicación
como perdedor en el segmento IG.
En EE.UU., la situación es la opuesta
con rentabilidad negativa para el IG y
el HY. Este último es el gran perdedor,
con una rentabilidad de -2,24% y un
desfase de 8 pb de su spread, llevando
el rendimiento al 8,3%. En los dos
universos, la energía continúa siendo
un lastre, habiendo bajado el precio
del petróleo en noviembre. El HY
sufre también una tasa de
incumplimiento efectiva al alza, en el
2,8% según Moody’s. Esta tendencia
alcista continuará en 2016 si el
petróleo sigue bajo y si las condiciones
monetarias vuelven a endurecerse.
Como para los bonos soberanos, el
año 2016 debería ser menos favorable
para los bonos corporativos de
EE.UU., con una Fed probablemente
menos acomodaticia que el BCE.
perspectivas |diciembre 2015
Perspectives_ESP_DECEMBRE_2015_Perspectives FR DECEMBRE 14.12.15 15:02 Page11
Hedge funds
Metales preciosos
Divisas
Las rentabilidades esperadas de las clases de
activos tradicionales alcanzan mínimos
históricos: las valoraciones están tensas y
los rendimientos negativos de los bonos no
son raros. En este contexto, ¿deberían los
inversores recurrir a los hedge funds para
mejorar sus rentabilidades y diversificar
sus carteras?
Los metales preciosos se han visto muy
afectados por la inminente alza de los
tipos de la Fed. La dinámica de la oferta
y la demanda debería sostener los
precios en 2016.
La divergencia de las políticas monetarias
favorece una apreciación del dólar en 2016,
aunque menos sostenida que en 2015.
¿Qué más?
Este ha sido uno de los años más
decepcionantes para los hedge funds
desde 2008, debido a una serie de
acontecimientos macro e idiosincráticos
- desde el QE del BCE a las crisis griega
y china y la caída del sector sanitario.
El panorama macroeconómico para
2016 no parece más fácil, pero esto no
significa que carezca de oportunidades.
La desincronización de los ciclos
económicos y de las políticas
monetarias, junto con una continua
tendencia alcista del dólar y un repunte
de la volatilidad, deberían crear
impulsos favorables para los gestores de
trading táctico.
Seguimos optimistas en cuanto a las
estrategias sensibles a la renta variable.
Como persisten la incertidumbre macro
y la baja dispersión de rentabilidades,
los gestores long/short con exposición
neta dinámica o neutral, capaces de
utilizar el apalancamiento, deberían
estar mejor dotados para aprovechar
oportunidades en los mercados de renta
variable. Lo mismo puede decirse de los
gestores event-driven, como lo
demuestra su menor exposición al
crédito. Finalmente, aunque el contexto
sea menos favorable para los gestores
especializados en deuda distressed,
algunos datos anticipan el comienzo de
un nuevo ciclo de crédito, ofreciendo
oportunidades de operaciones distressed
clásicas.
perspectivas |diciembre 2015
Exceso de pesimismo
Desde el punto de vista de la inversión ,
el oro y los metales preciosos no
resultan muy atractivos cuando los
tipos de interés suben y las presiones
inflacionistas son débiles. Por
consiguiente, en 2016 las condiciones
no deberían ser especialmente
favorables para los metales preciosos.
No obstante, es probable que ya se haya
producido gran parte del ajuste en los
precios, en vista del posicionamiento
muy negativo respecto al oro en el
mercado de contratos a plazo. Por otra
parte, la subida de tipos debería ser
muy progresiva, reduciendo el efecto
negativo en los metales preciosos. La
dinámica de la oferta y la demanda
física mejorará sin duda en 2016. Las
medidas fiscales y monetarias tomadas
por China para estimular su economía
deberían reducir los temores de un
debilitamiento de la demanda china. La
producción de metales preciosos
podría ralentizarse también debido al
aplazamiento, desde hace más de dos
años, de los gastos de inversión. Por
consiguiente, es improbable que
perdure el fuerte pesimismo acerca de
los metales preciosos, asociado a la
subida de tipos en EE.UU. y a los
temores que pesan sobre la demanda
china. La ralentización de la
producción durante los próximos años
debería dar lugar a un repunte gradual
del interés por los metales preciosos.
El dólar continuará fuerte
En 2016, la evolución de las principales
monedas se regirá por tres factores
predominantes.
El primero es el de las políticas
monetarias. Mientras que en 2015
muchos bancos centrales bajaban sus
tipos de referencia y la Fed preparaba a
los mercados para su primera medida
restrictiva, el año 2016 debería
caracterizarse por una continuación
del alza de los tipos al otro lado del
Atlántico y una menor actividad por
parte de los demás bancos centrales.
Por lo tanto, el dólar debería
apreciarse, pero su potencial estará
estrechamente vinculado a las
medidas de la Fed. Dado el impacto
del alza del dólar en las condiciones
monetarias, es muy probable que un
dólar demasiado fuerte implique una
desaceleración de las subidas de tipos,
reduciendo a la vez su atractivo.
El segundo es el comportamiento de
las monedas respecto al apetito de
riesgo. Al igual que en 2015, el euro
debería comportarse como una
moneda de financiación, apreciándose
cuando aumente la aversión al riesgo.
Es probable que el ciclo de restricción
del crédito en EE.UU. reduzca ese
apetito de riesgo, con una intensidad
que dependerá de la velocidad de la
restricción. Una rápida subida de los
tipos favorecería al dólar pero también
respaldaría al euro.
El tercero es la valoración a largo
plazo de las monedas. El franco suizo
está caro e incide negativamente en la
economía suiza. El BNS es consciente
de ello y continuará luchando para
reducir el atractivo de su moneda.
|11|
Perspectives_ESP_DECEMBRE_2015_Perspectives FR DECEMBRE 14.12.15 15:02 Page12
TEMA DEL MES – ESTRATEGIA DE RENTA VARIABLE PARA 2016
Un choque de innovación indice en las estrategias para 2016
Un choque de innovación tecnológica ha comenzado, impulsado principalmente por las empresas de EE.UU.
El enfoque de selección de títulos por el que optamos para 2016 incluye diferentes estrategias según la región:
crecimiento visible asociado a la innovación en EE.UU. y al valor (value) en Europa.
Las constantes rebajas de las
previsiones de beneficios empresariales en
EE.UU. y Europa han conformado una
especie de puzzle, dado un crecimiento
económico razonablemente resistente.
Pero no es sólo un efecto sectorial - va
más allá de la caída del precio del
petróleo. La explicación puede hallarse en
la evidencia de un emergente choque de
innovación. Esto tiene implicaciones
considerables en las estrategias de
renta variable para 2016.
Continúan las rebajas de previsiones
de beneficios
Una de las características de los
mercados de renta variable en 2016
será la falta de ímpetu del
crecimiento de los beneficios. Las
proyecciones de beneficios para 2015
y 2016 han estado rebajándose
continuamente. Para 2015, las
expectativas son ahora de 3,6% para
el Stoxx Europe 600 y de apenas 0,6%
para el S&P500, en comparación con
el 13,3% y el 11,1% de junio 2014.
Unas rebajas de previsiones de
beneficios de tal magnitud se
asociarían normalmente con una
Christophe Donay
Responsable de distribución de activos y de
investigación macroeconómica – Jefe de estrategia
|12|
recesión. Para 2016, las proyecciones
son ahora de 6,9% para el Stoxx 600 y
7,7% para el S&P500 (mientras que en
abril 2015 aún estaban cerca del 13%),
y esperamos que sigan bajando hasta
un 5% aproximadamente.
No se trata sólo de un efecto
sectorial. Tanto en Europa como en
EE.UU., cerca de dos tercios de las
rebajas de previsiones de beneficios
en 2015 se atribuyen al sector del
petróleo y del gas, reflejando el
desplome del precio del petróleo este
año. Sin embargo, el tercio restante
está repartido entre sectores, tanto
cíclicos como defensivos. Para 2016,
sólo una proporción de las rebajas
comprendida entre la mitad (EE.UU.)
y un tercio (Europa) corresponde al
sector del petróleo y del gas. La
mayoría se reparte entre diversos
sectores, de nuevo tanto cíclicos
como defensivos.
Un choque de innovación va
cobrando fuerza
¿Por qué se ha producido un
descenso generalizado de las
previsiones de beneficios, cuando el
crecimiento económico es
razonablemente firme e incluso
podría acelerarse ligeramente en
Europa en 2016? Aparte de los
precios más bajos del petróleo, otros
dos factores están lastrando el
crecimiento de los beneficios, aunque
no justifican suficientemente el
deterioro. Primero, el dólar más
fuerte reduce los beneficios de
empresas de EE.UU. en el extranjero;
sin embargo, éste no es el caso de las
empresas europeas, dado que el euro
se ha debilitado. Segundo, la
desaceleración de los mercados
emergentes ha reducido los
beneficios de las multinacionales
estadounidenses y europeas; sin
embargo, los mercados emergentes
representan sólo en torno al 14% de
las ventas de las empresas del S&P
500.
Una explicación importante de las
constantes rebajas de beneficios
estimados radica en la innovación.
Creemos que ha comenzado un
choque de innovación tecnológica,
con una oleada de innovación en
áreas tales como Internet, IT y
tratamiento de datos,
automatización, transportes, nuevas
energías, ciencias de la vida y
materiales inteligentes. En particular,
Silicon Valley en EE.UU. ha reunido
una masa crítica de know-how
tecnológico, instinto innovador,
energía emprendedora y financiación
amplia que está creando una oleada
autopotenciadora de innovación
transformadora. El choque de
innovación aún está en la fase del
ciclo inicial, con los efectos realmente
transformadores concentrados en
determinados sectores. Sin embargo,
a medida que este choque se acerca
de la fase de aceleración (que ocurrirá
cuando se extienda a través de la
economía), los efectos ya se están
sintiendo en los beneficios
empresariales.
La innovación incide en los
márgenes y beneficios
Para entenderlo, primero deberíamos
fijarnos en los márgenes. En EE.UU.,
independientemente de un ligero
declive general durante los últimos
meses, los márgenes terminan el año
cerca de sus máximos niveles, algo
por encima de un 15%. En Europa, en
cambio, están muy por debajo del
nivel de EE.UU. y de sus propios
máximos de 2010, en torno al 11%.
Examinando la contribución de los
diferentes sectores, los márgenes del
S&P500, excluyendo el sector del
petróleo y del gas, están en torno al
perspectivas |diciembre 2015
Perspectives_ESP_DECEMBRE_2015_Perspectives FR DECEMBRE 14.12.15 15:02 Page13
16%. Por lo tanto, el impacto de la
caída del precio del petróleo en los
márgenes es bajo. No obstante, si se
excluye el sector TMT (tecnología,
medios y telecomunicaciones), los
márgenes del S&P500 caen en torno
al 13%.
La resistencia de los márgenes
empresariales en EE.UU., parece
corresponder a empresas asociadas al
choque de innovación —o bien
MARGEN EBIT* A 12 MESES S&P500
%
17
S&P 500
S&P 500 excl. TMT
S&P 500 excl. Petróleo
16
15
14
13
12
11
están sufriendo (por ej., Walmart, que
emitió una advertencia sobre
beneficios y recortó sus previsiones
de ventas para 2015 en octubre,
culpando en parte a la competencia
online) o quebrando (por ej. la cadena
de librerías Borders).
El impacto del choque de
innovación también puede apreciarse
en los aumentos de beneficios
previstos, que en EE.UU. están muy
concentrados. En el S&P500, un 60%
de los incrementos de beneficios
previstos para el año que viene, en
términos absolutos, corresponde a
tan sólo 37 empresas. Estas incluyen
diez empresas del área TMT, muy
vinculadas al choque de innovación
actual — tales como, GAFA,
Microsoft y Oracle—así como un
número considerable de empresas de
sectores impulsados por la
innovación, como el farmacéutico y el
biotecnológico.
10
03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15
Fuente: Pictet WM - AA&MR, Datastream
impulsándolo (por ejemplo,
Facebook) o bien aprovechándolo
para mejorar sus márgenes (por
ejemplo, Walt Disney, cuyos ingresos
y márgenes de beneficio han
mejorado gracias a las tecnologías
digitales y big data). En el caso de
otras empresas, los márgenes están
bajo presión. Al igual que el boom
tecnológico de los años 90 creó una
distinción entre la "nueva" y la "vieja"
economía, se puede apreciar ahora
un desfase entre la economía
"tradicional" y la "economía de
innovación". Esta última incluye a las
llamadas GAFA (Google, Apple,
Facebook y Amazon). Amazon, por
ejemplo, está ganando cuota de
mercado mientras que las empresas
tradicionales con las que compite
perspectivas |diciembre 2015
En Europa, hay pocas grandes
empresas centradas en la innovación
La mayor parte de las empresas que
encabezan el choque de innovación se
encuentran en EE.UU. (en torno al
80%, y el resto principalmente en
Japón, Corea del Sur y China - al
menos en términos de grandes
empresas). En Europa, en cambio, hay
pocas empresas de tal magnitud, por
lo que si se excluye al sector TMT, los
márgenes apenas cambian. Por
consiguiente, el choque de innovación
emergente parece ser la principal
explicación no sólo del continuo
declive de las proyecciones de
beneficios, sino también de los
márgenes estadounidenses más
elevados en general en comparación
con los de Europa.
Al examinar las principales
empresas del Stoxx 600 que están
impulsando el crecimiento de los
beneficios, también resulta evidente
que el choque de innovación no está
desempeñando un papel importante
MARGEN EBIT* A 12 MESES
STOXX 600
%
17
16
Stoxx 600
Stoxx 600 excl. TMT
Stoxx 600 excl. Petróleo
15
14
13
12
11
10
03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15
Fuente: Pictet WM - AA&MR, Datastream
en el crecimiento de los beneficios en
Europa. Un 60% del incremento
absoluto de los beneficios previstos
para 2016 se atribuye a 67 empresas. Se
trata en su mayoría de títulos cíclicos o
en fase de recuperación (como los
financieros). De hecho, en
comparación con las 37 empresas de
EE.UU. líderes en términos de
crecimiento absoluto de los beneficios,
sólo cuatro empresas TMT conforman
la lista europea, y éstas son
principalmente empresas de
telecomunicaciones (Ericsson,
Deutsche Telecom y Vodafone—la
cuarta es SAP). La lista europea está
más bien dominada por financieras (13
empresas) y cíclicas (9 empresas).
Potencial alcista limitado para la
renta variable
El hecho de que las empresas
vinculadas a la innovación estén
desempeñando un papel esencial al
impulsar el crecimiento de los
* Margen de explotación (Earnings Before Interest
and Taxes)
|13|
Perspectives_ESP_DECEMBRE_2015_Perspectives FR DECEMBRE 14.12.15 15:02 Page14
TEMA DEL MES – ESTRATEGIA DE RENTA VARIABLE PARA 2016
beneficios en el S&P500, pero estén
notablemente ausentes del Stoxx
Europe 600, significa que las
estrategias para apostar por los
mercados de renta variable deberán
ser diferentes en EE.UU. y Europa.
Para explicar esto, es necesario
primero destacar otros aspectos clave
de los mercados de renta variable de
cara al año que viene.
A las variaciones de
precio/beneficios se atribuye la mayor
parte de las rentabilidades estimadas
en 2015, tanto en EE.UU. como en
Europa. Sin embargo, será difícil ver
nuevas expansiones de las
valoraciones. Las valoraciones ya
superan las medias históricas, con el
PER a 12 meses vista en 16,6x para el
S&P500 y 15,1x para el Stoxx 50,
comparado con las medias a largo
plazo (desde 1988) de 15,3x y 13,1x,
respectivamente. La falta de ímpetu
del crecimiento económico y de los
beneficios empresariales no permite
esperar nuevas subidas. La
desincronización de las principales
políticas monetarias de los bancos
centrales -que crea incertidumbre y les
impide limitar la volatilidad y
respaldar los precios de la renta
variable- también debería limitar los
nuevos aumentos de las valoraciones.
Diferentes estrategias para EE.UU. y
Europa
En los mercados de renta variable
desarrollada, vemos mayor potencial
alcista entre las acciones europeas que
entre las estadounidenses. Esto se debe
principalmente a que la ampliación del
programa QE del BCE prestará cierto
respaldo a los mercados europeos.
Una expansión del crédito y/o una
reactivación presupuestaria superiores
a las previsiones también podrían dar
un impulso inesperado al crecimiento
económico de la zona euro en 2016.
Estimamos que la rentabilidad total
para 2016 estará en torno al 7% en el
caso de la renta variable de EE.UU.
(incluyendo un rendimiento por
dividendos del 2,5%), comparado con
el 10-11% esperado para la renta
variable europea (incluyendo un
rendimiento por dividendos del 3,5%).
Estas rentabilidades esperadas
bastante flojas, combinadas con una
fuerte volatilidad, confieren un papel
determinante a la selección de títulos
en la inversión.
En EE.U.U., nos inclinamos por los
títulos de alta calidad: empresas
impulsadas por la innovación, con
balances fuertes y crecimiento visible
en términos de cifra de negocio y
beneficios. En Europa, ante la falta de
grandes empresas vinculadas al
choque de innovación, se necesita una
estrategia diferente. Aquí, la mejor
apuesta parece ser la de valor (value), y
en particular, los títulos cíclicos. A más
largo plazo, el choque de innovación
tendrá otras implicaciones para las
estrategias de inversión (comentadas
en nuestra publicación Horizonte de
Colaboradores | Christophe Donay, Alexandre Tavazzi, Jean-Pierre Durante, Bernard Lambert,
Jean-Damien Marie, Jacques Henry, Luc Luyet, Nadia Gharbi, Lauréline Chatelain, Frederik Ducrozet
Edición | Aidan Manktelow, Kalina Moore, Wilhelm Sissener | Terminado de redactar el 3 de diciembre
de 2015 Traducción | Holger Albrecht, Isabel Alvarez, Juliette Blume, Keith Watson, Mario Clapis
Disposición | Production Multimédia Pictet Papel | Impreso en papel certificado FSC
Aviso | El presente documento no está destinado a personas o entidades que sean nacionales de o
residentes en o estén domiciliadas o registradas en un país o jurisdicción donde su distribución,
publicación, puesta a disposición o uso sean contrarios a la legislación o reglamentación vigente.
La información y los datos proporcionados en el presente documento se comunican a título informativo
exclusivamente, no comprometen la responsabilidad del Grupo Pictet y no constituyen en ningún caso
una oferta ni una recomendación de compra, venta o suscripción de títulos o de cualquier otro
instrumento financiero.
Por otra parte, la información, las opiniones y las estimaciones que figuran en el presente documento
reflejan una evaluación a la fecha de su publicación inicial y pueden ser objeto de cambios sin previo
aviso. El valor y el rendimiento de los títulos o instrumentos financieros mencionados en el presente
documento se basan en cotizaciones proporcionadas por fuentes habituales de información y pueden
sufrir fluctuaciones. El valor bursátil puede variar en función de cambios de orden económico, financiero
o político, del plazo residual, de las condiciones del mercado, de la volatilidad y de la solvencia del emisor
|14|
otoño 2015). De momento, ha llegado
la hora de empezar a incorporarlo en
la selección de títulos de EE.UU.
o de la del emisor de referencia. Además, los tipos de cambio pueden tener un efecto positivo o negativo
sobre el valor, el precio o el rendimiento de los títulos o de las inversiones correspondientes, que se
mencionan en el presente documento.
Las rentabilidades pasadas no deben considerarse una indicación o garantía de la futura rentabilidad y
las personas destinatarias de este documento son totalmente responsables de sus eventuales inversiones.
No se proporciona ninguna garantía expresa o implícita en cuanto a futuras rentabilidades.
El contenido del presente documento es confidencial y solo podrá ser leído y/o utilizado por la persona a
quien va dirigido. El Grupo Pictet no será responsable de la utilización, la transmisión o la explotación de
los datos contenidos en este documento. Par consiguiente, cualquier forma de reproducción, copia,
divulgación, modificación y/o publicación del contenido será exclusivamente bajo la responsabilidad del
destinatario del presente documento, eximiendo de toda responsabilidad al Grupo Pictet. El destinatario
del presente documento se compromete a respetar las leyes y las reglamentaciones aplicables en las
jurisdicciones en las que pueda tener que utilizar los datos reproducidos en este documento.
El presente documento ha sido emitido por el Grupo Pictet. Esta publicación y su contenido pueden
citarse a condición de que se indique la fuente. Todos los derechos reservados. Copyright 2015.
perspectivas |diciembre 2015
Perspectives_ESP_DECEMBRE_2015_Perspectives FR DECEMBRE 14.12.15 15:02 Page15
CIFRAS CLAVE
Los tipos a largo plazo bajo la influencia de la Fed
A raíz del endurecimiento previsto de la política monetaria estadounidense,
los tipos a 10 años del Bund alemán y del Tesoro americano
deberían alcanzar 0,8% y 2,7%, respectivamente, antes de finales de 2016.
Datos al 4 de diciembre de 2015
PRINCIPALES INDICADORES ECONÓMICOS
TIPOS DE INTERÉS
Estimaciones Pictet - (consenso*)
Tasas de crecimiento del PIB
2013
2014
EEUU
Zona euro
Suiza
Reino Unido
Japón
China
Brasil
Rusia
1.5%
-0.3%
1.8%
2.2%
1.6%
7.7%
2.7%
1.3%
2.4%
0.9%
1.9%
2.9%
-0.1%
7.4%
0.1%
0.6%
Inflación (IPC) Media anual salvo Brasil fin de año
2013
2014
EEUU
Zona euro
Suiza
Reino Unido
Japón
China
Brasil
Rusia
1.5%
1.3%
-0.2%
2.6%
0.4%
2.6%
6.2%
6.8%
1.6%
0.4%
0.0%
1.5%
2.7%
2.0%
6.3%
7.8%
2015E
2.5%
1.5%
0.7%
2.4%
0.7%
6.9%
-3.0%
-3.5%
2016E
(2.5%)
(1.5%)
(0.8%)
(2.5%)
(0.6%)
(6.8%)
(-2.8%)
(-3.9%)
2.3% (2.6%)
1.8% (1.7%)
1.1% (1.2%)
2.3% (2.4%)
1.1% (1.3%)
6.7% (6.5%)
-1.0% (-1.0%)
-0.2% (-0.1%)
2015E
0.1%
0.1%
-1.1%
0.0%
0.8%
1.6%
9.9%
15.5%
2016E
(0.2%)
(0.1%)
(-1.1%)
(0.1%)
(0.8%)
(1.6%)
(9.7%)
(13.1%)
Cortos (3 meses)
Largos (10 años)
0.25%
0.05%
-0.75%
0.5%
0.1%
1.50% (1 año)
14.25%
2.3%
0.7%
-0.2%
1.9%
0.3%
4.8% (5 años)
15.6%
EEUU
Zona euro
Suiza
Reino Unido
Japón
China
Brasil
MERCADOS RENTA FIJA
1.9% (1.8%)
1.1% (1.1%)
-0.2% (-0.2%)
1.5% (1.4%)
0.7% (0.8%)
1.8% (2.1%)
6.4% (6.1%)
6.5% (7.2%)
Rentabilidad desde 31.12.2014
CHF
High Yield EUR
EUR
GBP
*Fuente: Consensus Economics Inc
USD
JPY
VARIACIÓN DE LOS TIPOS DE CAMBIO (DESDE 31.12.2014)
High Yield USD
Respecto al EUR
Respecto al USD
Respecto al CHF
HKD —
HKD —
HKD —
USD —
CHF —
USD —
CHF —
JPY —
JPY —
GBP —
JPY —
GBP —
GBP —
SEK —
SEK —
SEK —
EUR —
EUR —
AUD —
AUD —
AUD —
NOK —
NOK —
NOK —
CAD —
CAD —
NZD —
NZD —
CAD —
NZD —
% -5
0
5
10
15
Deuda emergente (USD)
Deuda emergente (LC)
% -13 -11 -9 -7 -5 -3 -1 1 3 5
MERCADOS RENTA VARIABLE
Rentabilidad desde 31.12.2014
USD
% -14 -12 -10 -8 -6 -4 -2 0
% -16 -14 -12 -10 -8 -6 -4 -2 0 2
2
MATERIAS PRIMAS
Evolución desde el 31.12.2014
Evolución mes anterior
-33.2
Paladio
-29.0
Zinc
-28.8
Platino
-27.1
Cobre
-25.2
WTI
-24.8
Brent
-24.3
Gas natural
-23.5
Estaño
-21.7
Petróleo cotiz. en Asia
-17.7
Aluminio
Plomo
Oro en USD
Plata
Maíz
Azúcar
Cacao
Paladio
WTI
Platine
Brent
Cobre
Zinc
Petróleo cotiz. en Asia
Plata
Gas natural
Oro en USD
Estaño
Maíz
Plomo
Aluminio
Cacao
Azúcar
%
-40
-30
-20
-9.1
-8.6
-7.3
-3.9
6.6
16.5
-10
perspectivas |diciembre 2015
0
10
20
%
MSCI World*
S&P 500*
MSCI Europe*
Tokyo SE (Topix)*
MSCI Pacific ex. Japan*
SPI*
Nasdaq
MSCI Em. Markets*
Russell 2000
1.5%
3.6%
-0.8%
10.8%
-8.9%
1.7%
8.6%
-12.9%
-1.8%
-19.9
-25
EUR
CHF
GBP
12.8%
2.1%
4.7%
15.1%
4.2%
7.0%
10.3%
-0.2%
2.4%
23.2%
11.5%
14.4%
1.3%
-8.3%
-5.9%
13.0%
2.3%
5.0%
20.7%
9.2%
12.1%
-3.2%
-12.4%
-10.1%
9.2%
-1.2%
1.4%
* Dividendos reinvertidos
-14.2
-13.1
SECTORES DE ACTIVIDAD
-11.0
-9.9
-9.4
-8.8
-6.2
-5.8
-4.9
-0.9
-0.2
-0.1
3.4
4.0
6.6
-20
-15
-10
-5
0
5
10
Rentabilidad desde 31.12.2014
EEUU
Industria
Tecnologia
Materiales básicos
Telecomunicaciones
Sanidad
Energia
Servicios públicos
Finanzas
Consumo básico
Consumo discrecional
-2.2%
8.0%
-5.3%
-2.1%
4.8%
-19.3%
-11.7%
0.4%
2.5%
11.0%
Europa Mundial
9.2%
14.7%
-9.8%
9.6%
11.2%
-8.0%
-3.2%
5.2%
18.5%
11.6%
-2.0%
7.5%
-14.6%
-0.7%
4.1%
-20.6%
-10.6%
-3.1%
4.2%
6.7%
|15|
PERSP ESP 1215
Perspectives_ESP_DECEMBRE_2015_Perspectives FR DECEMBRE 14.12.15 15:02 Page16
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